惠誉调整龙湖的展望至负面；确认其‘BBB’的评级（完整评级公告）
Fitch Ratings - Hong Kong - 16 Nov 2022: 本文章英文原文最初于2022年11月16日发布于：Fitch Revises Outlook on Longfor to Negative; Affirm at ‘BBB’
惠誉评级已将中资房企龙湖集团控股有限公司（Longfor Group Holdings Limited，龙湖）的评级展望自稳定调整至负面，并确认龙湖的长期外币发行人违约评级、高级无抵押评级及未偿付高级票据的评级为‘BBB’。
负面展望反映了，中国房企资本市场环境一直较差限制了龙湖从债务资本市场直接融资。此外，惠誉还在密切关注龙湖近期的管理层变更是否会对该公司的业务表现和银行关系产生不利影响。
龙湖的评级得到其稳定的投资物业和物业管理业务的支撑。惠誉认为，龙湖能够维持充足的流动性，且其短期再融资需求可控。此外，龙湖持有大规模无抵押投资物业组合，亦为其提供了可行的替代融资方案，从而为其财务灵活性带来支撑。
关键评级驱动因素
境内融资渠道得到支撑：龙湖高度依赖境内融资渠道，其中境内银行贷款在债务总额中的占比从2021年末的47%提高至2022年上半年末的54%；境内债券在其债务组合中另占21%。惠誉认为，近期出台的支持房企进行债券和银行融资的政策有利于龙湖维持其境内融资渠道。
具体而言，龙湖申请的200亿元人民币国家担保债券发行配额已得到监管部门批准注册。此前于2022年8月，龙湖还曾成功发行15亿元人民币国家担保债券。
主要管理层变更：2022年10月28日，龙湖创始人兼控股股东吴亚军女士卸任龙湖董事长，并由在龙湖任职逾16年的陈序平先生在留任首席执行官的同时兼任董事长。该意外消息令市场对龙湖的信心暂时下挫，龙湖的债券和股票价格应声大跌，但随后便得到恢复。
惠誉正在密切关注主要人员变更可能产生的中期业务影响，不过惠誉认为龙湖近期的营运表现和融资渠道得到其稳定投资物业组合和强劲财务状况的支撑。
非地产开发现金流转负为正：惠誉预计，龙湖的租金和物业管理总收入每年将稳步增长15-20%，2022年将达230亿元人民币，2023年将达280亿元人民币。惠誉进一步预计，由于龙湖收紧商业用地拿地以及对建安支出的控制，其非地产开发业务的现金流自2023年起将转负为正，从而可为流动性带来支持。截至2022年6月末，龙湖有65座购物中心在一二线城市运营。未来几年，龙湖计划放缓扩张速度，将每年新开设的购物中心数量从10-15座减少至8-10座。
债务期限结构良好：截至2022年上半年，龙湖持有220亿元人民币短期债务，占债务总额10%。目前该公司已提前偿付2023年到期的85.5亿港元银团贷款，并宣布将提前赎回待于12月9日支付的2023年到期美元高级债券。此后，龙湖将仅有数笔共计100亿元人民币的境内债券待于2023年末前回售或到期。惠誉认为龙湖的可用现金足以覆盖上述短期债务，这或可缓解短期融资渠道收窄的潜在压力。
销售额企稳：2022年前十个月，龙湖的合同销售总额同比下降27%，至1,660亿元人民币，降幅小于其他大部分房企的30%-40%。7月以来龙湖销售额企稳，2022年第三季度销售额小幅增长0.8%。惠誉预计，假设11月和12月的销售额与10月持平，2022年销售额将下降30%左右。惠誉预测，2023年销售额将小幅增长3%，原因在于惠誉预计，龙湖在高线城市的土地储备有利于其维持市场地位。
去杠杆轨迹：2022年上半年末，龙湖以净债务/物业资产净值比率衡量的杠杆率自2021年末的35.7%升至38.5%；其包含供应链资产支持证券（ABS）的杠杆率自2021年末的42.2%小幅上升至44%，原因在于在此期间龙湖将供应链ABS余额削减43亿元人民币。杠杆率攀升主要由于2022年上半年销售额下滑40%，而公司继续拿地，尽管拿地速度放缓。
惠誉预计，得益于供应链ABS的快速偿付，2022年末包含供应链ABS的杠杆率将降至40.7%；2023年至2025年，随着销售额企稳以及公司努力放缓投资物业新土动工和拿地，杠杆率将稳定在37%-38%。
评级推导摘要
龙湖的业务状况主要得到投资物业组合贡献提高的支撑。龙湖投资物业资产的规模和表现与华润置地有限公司（华润置地，BBB+/稳定）相当，龙湖的投资物业资产规模超过保利发展控股集团股份有限公司（保利，BBB+/稳定，独立信用状况：bbb）。
2022年前十个月，龙湖的合同销售额下降27%，与中国海外发展有限公司（中国海外发展，A-/稳定，独立信用状况：bbb+）和保利相当，并优于万科企业股份有限公司（万科，BBB+/稳定）。
截至2022年上半年末，龙湖的流动性比率为3.1倍，强于保利的1.1倍和中国海外发展的2.4倍，部分原因在于民营房企与国有房企的融资环境分化，导致龙湖采用更加保守的流动性管理方式。本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2022年合同销售总额减少30%（2022年前十个月减少27%），2023年合同销售总额恢复至增长3%
- 2022年和2023年，经常性租金收入分别增长21%和18%
- 2022年和2023年，权益土地出让金/权益合同销售额比率为30%-35%
- 2022年扣除土地增值税后的EBITDA利润率降至13.5%，2023年提高至15.5%
- 新贷款的平均融资成本为4.4%
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
如果龙湖未满足负面敏感性阈值的触发条件，惠誉将会将其展望调整至稳定，其中包括合同销售额持续保持稳定、境内融资通道始终畅通及流动性稳定。
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 无增信的境内资本市场融资渠道持续不畅，或银行融资渠道减弱
- 合同销售额不稳定导致营运资金持续流失
- 净债务/物业资产净值比率持续高于45%
流动性及债务结构
流动性充足：2022年6月末，龙湖持有可用现金660亿元人民币（不含受监管预售资金），足以覆盖其210亿元人民币短期债务。2022年前九个月，龙湖发行65亿元人民币境内债券并募集34.5亿港元银团贷款。惠誉认为，鉴于近期市场动荡，龙湖无增信措施的境内融资渠道收窄。
发行人简介
龙湖在中国拥有逾20年的住宅建设经验，在华西地区扎根稳固。该公司位列全国房企20强之一，土地储备遍布69个城市。截至2022年上半年末，龙湖拥有价值1,800亿元人民币的投资物业组合，包括位于华西、北京和上海的购物中心和长租公寓。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级