惠誉确认义乌国资运营公司的评级为'BBB'；展望稳定（完整评级公告）

Fitch Ratings - Hong Kong/Shanghai - 19 Aug 2024: 本文章英文原文最初于2024年8月18日发布于：Fitch Affirms Yiwu State-Owned Capital Operation at 'BBB'; Outlook Stable 惠誉评级已确认义乌市国有资本运营有限公司（Yiwu State-Owned Capital Operation Co., Ltd，义乌国资运营公司）的长期外币和本币发行人主体评级为'BBB'。展望稳定。 惠誉同时确认义乌国资运营公司子公司Chouzhou International Investment Limited发行的票据的评级为'BBB'。该票据由义乌国资运营公司提供无条件、不可撤销的担保。 惠誉将义乌国资运营公司视作政府相关企业。惠誉的评级方法基于惠誉预期，该公司在需要时获得政府额外支持的可能性强。 关键评级驱动因素 支持得分评估结果“极有可能” 惠誉认为，义乌市政府在必要时“极有可能”向义乌国资运营公司提供额外支持，这反映出惠誉依据其《政府相关企业评级标准》评定该公司的支持得分为35分（最高得分为60分）。该得分基于惠誉对该公司政府支持责任与支持动机因素的评估结果。 支持责任 决策和监管“很强” 义乌国资运营公司由义乌市政府严格控制并最终拥有。该公司的战略发展、年度预算、重大资本支出和融资计划等所有重大活动均须经义乌市政府批准。惠誉认为，浙江省政府通过浙江省财务开发有限责任公司持有义乌国资运营公司9.44%的股份，及义乌市政府通过义乌市数智产业发展集团有限公司持股5%不会削弱义乌市政府对义乌国资运营公司的管控。 支持先例“强” 2021至2023年间，义乌国资运营公司获得政府财政补贴共计61亿元人民币，约占其经惠誉调整后EBITDA的38%。政府支持主要用于该公司的公共交通、供水和污水处理以及城市建设业务。在过去三年间，该公司还获得以政府购买服务、项目资本金及专项债券等形式提供的注资和其他支持总计540亿元人民币，相当于其截至2023年末净资产的90%。 支持动机 维持政府政策职能“强” 义乌国资运营公司是义乌市地方政府融资平台的旗舰企业，承担着广泛的职能性业务。该公司与义乌市的发展和日常运转高度融合，并依靠持续融资或再融资来维持已竣工基础设施的投资、维护和运营。该公司若违约将限制进一步的借款和再融资，并直接影响项目投资和公共服务的持续提供。 蔓延风险“强” 义乌国资运营公司的债务以债券和银行贷款为主。由于义乌国资运营公司与义乌市政府在财务和运营方面紧密关联，因此惠誉将该公司视作义乌市具有很高影响力的政府相关企业。截至2023年末，义乌国资运营公司总资产为2,530亿元人民币（约占义乌市政府监管资产总额的90%）是义乌市最大的政府相关企业。此外，该公司亦定期在国内外资本市场发行债券，为其城市开发项目融资。 惠誉认为，义乌市政府向义乌国资运营公司提供支持的动机强，因为该公司若违约将意味着政府在向其提供及时支持方面有心无力。义乌市的政府相关企业运营记录良好，未曾出现任何财务紧张。据此，惠誉认为，义乌国资运营公司若违约可能影响义乌市政府及该市其他政府相关企业的融资渠道，或推高融资成本。 独立信用状况 惠誉评定义乌国资运营公司的独立信用状况为‘b’是基于该公司“中等”的风险状况、‘b’的财务状况。惠誉将该公司独立信用状况置于同业的中位。 风险状况：“中等” 惠誉评定义乌国资运营公司的风险状况为“中等”是基于该公司的收入风险、支出风险、负债和流动性风险的综合评估结果。 收入风险：“中等” 惠誉评定义乌国资运营公司的收入风险为“中等”是基于，该公司需求特征、定价特征的评估结果均为“中等”。该公司具有多元化的收入来源且集中度有限，因为需求受到义乌市经济增长、住房和基础设施项目，以及全球最大的小商品批发市场义乌小商品批发市场强韧需求的支持。义乌国资运营公司职能性业务的定价受到政府监管，但政府以往支持稳定以及商业化业务定价灵活缓解了上述影响。 支出风险：“中等” 惠誉评定义乌国资运营公司的支出风险为“中等”是基于，该公司运营成本与供应风险、投资规划的评估结果均为“中等”。该公司有明确的成本驱动因素，且考虑到长江三角洲地区蓬勃发展的经济，该公司的资源和劳动力供应充足。由于该公司受义乌市政府的直接监管，该公司具有令人满意的投资规划机制和执行记录。 负债和流动性风险：“中等” 义乌国资运营公司的运营处于不断演进的金融市场，且全国性债务和流动性管理框架（尤其是投融资行为）在很大程度上受政策驱动。该公司拥有到期一次性偿付债务，且债务到期日集中度合理。该公司拥有充足的债券市场融资渠道，具有充裕的流动性来偿债，并与全国性和地方性银行建立了牢固的往来关系。 财务状况'b' 义乌国资运营公司的财务状况评估结果是基于该公司的主要指标杠杆比率为'b'类别。2019至2023年间，该公司平均杠杆率为21.6倍。考虑到持续资本支出加之房地产开发部门持续疲软导致EBITDA持平，惠誉的评级研究情景预期，2028年该公司杠杆率将升至23.9倍。这对应'b'类别的财务状况。 其他风险因素评估结果 国资运营公司的债务结构合理、管理及治理到位，法律及监管框架、信息质量、法律制度及流动性状况为中性，因而惠誉将非对称性风险属性评定为“中性”。 评级推导摘要 惠誉基于其《政府相关企业评级标准》评定义乌国资运营公司的评级，反映出惠誉对义乌市政府在必要时向该公司提供支持的责任和动机的评估结果。 此外，评级还考虑到惠誉依据《公共政策营收支持企业评级标准》评定该公司的独立信用状况为'b'。 债务评级 惠誉授予下列高级无抵押债务的评级为'BBB'： - 票息率为4.0%、2025年到期4亿美元票据； - 票息率为4.1%、2025年到期5亿美元票据；及 - 票息率为5.7%、2026年到期4亿美元票据。 前述债务由境外特殊目的公司Chouzhou International Investment Limited发行，并由义乌国资运营公司提供担保。鉴于此等担保，前述债务工具的评级与义乌国资运营公司的长期发行人主体评级相关联。 若惠誉对义乌国资运营公司的长期发行人主体评级采取评级行动将导致惠誉对前述票据的评级采取相似行动。 关键评级假设 惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2019至2023年历史数据，2024至2028年的情景假设。 - 营收和EBITDA在2023年达到高基数之后大致持平。2023年异常强劲的财务业绩得益于房地产开发部门的确认营收持续强劲、市场运营租金收入复苏以及商品贸易强劲增长。惠誉预期，房地产部门将下滑，而市场运营和其他部门的增长将延续； - 政府支持（包括购买服务和补贴）稳定； - 2024至2028年间，年净资本支出约70亿元人民币，部分资金由每年债务增长4.5%提供。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： 若惠誉大幅下调对“政府支持动机”的评估结果，下调对“政府支持先例”的评估结果，或政府削弱对义乌国资运营公司的控制与监管，则惠誉可能下调该公司的评级。 若义乌市政府的财政表现走弱或债务增加以致信用状况恶化，则惠誉亦可能下调义乌国资运营公司的评级。 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： 惠誉若上调对义乌市政府信用状况的内部评估结果，或上调对政府支持义乌国资运营公司动机的评估结果（包括上调对该公司若违约其“蔓延风险”或“维持政府政策职能”的评估结果），则可能会上调义乌国资运营公司的评级。 构成评级驱动因素的关键信息来源 评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。惠誉的ESG信用相关度评分不是评级流程中的输入项，而是对 ESG 因素在评级决策中的相关度和重要性的评估。 发行人简介 义乌国资运营公司是义乌市最大的政府相关企业。截至2024年6月，义乌国资运营公司的总资产约占义乌市人民政府国有资产监督管理委员会监管资产规模的90%。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级