标普：美团展望调整为正面，因利润率与现金流可见度提升；“BBB”评级获确认（完整评级公告）

- 美团计划收窄新业务亏损幅度并加强财务纪律，这或将提升这家中国最大的餐饮外卖公司的利润水平和现金流可见度。 - 我们假设2024年该公司的经调整EBITDA将涨超40%达人民币360亿元，这很大程度上得益于社区团购业务美团优选的亏损减少。 - 2024年4月17日，标普全球评级将美团的评级展望从稳定调整为正面；同时确认该公司“BBB”的长期主体信用评级，以及该公司优先无抵押债券“BBB”的长期债项评级。 - 正面展望考虑到，若美团能够迅速收窄美团优选的亏损，并减少对到店业务的补贴占收入的百分比，该公司未来12-24个月EBITDA的增长可能会快于我们预期。我们预计餐饮外卖仍将是美团核心本地商业业务的关键增长引擎。 香港，2024年4月18日—标普全球评级4月17日宣布，采取上述评级行动。 正面展望基于美团对利润率的关注度增加以及由此带来的EBITDA增长。我们预计2024年，该公司管理层将大幅削减美团优选（社区团购业务）的亏损，其他新业务合计也将实现盈亏平衡。这一进展速度快于我们此前预期。 我们假设2024年美团的经调整EBITDA将涨逾40%达360亿元，这主要源于美团新业务的亏损减少。同一时期，该公司核心本地商业业务的经营利润有望实现低个位数增长。 我们预计美团核心本地商业业务的收入将增长约16%。但是这一增长幅度可能会被部分抵消，在激烈行业竞争下，该公司将为了促进到店业务和闪购业务（零售商品即时配送）的增长而增加对用户补贴的费用支出。 正面展望基于我们预计未来12-24个月内美团能够加速改善利润率。若该公司能够迅速执行计划，即削减亏损及减少到店业务补贴占收入的百分比，同时对潜在新支出保持更加保守的态度，前述利润率加速改善情形则可能发生。 我们预计美团的投资偏好将降低。该公司将继续在国内和海外寻求新业务机会。但是我们预计该公司支出将更加谨慎，而且将专注于餐饮和非餐饮外卖等公司专业能力更强的领域。我们的观点考虑到以下因素： - 中国增势放缓。美团及其国内主要竞争对手的高增长阶段已基本结束。线上渗透率提升和中国经济增长放缓可能会使线上消费市场的增长前景承压。为获取新用户和业务量而烧钱补贴所带来的边际回报逐渐减少。 - 回报难度增加。美团此前获得了资本市场的强力支持，在2021年通过增发股票及发行可转债的方式融资来投资美团优选。现在融资环境已变，因此该公司开启新业务所需的回报率也应随之升高。 - 美团优选的经验。经过多年投资和大规模支出，如今美团社区团购市场份额接近40%，成为了与拼多多并肩的行业两大龙头之一。但是，考虑到行业竞争跟疫情之后消费者习惯的改变，美团优选业务近期仍不太可能实现盈利。美团对新业务支出或将更加谨慎，而且将更专注于自身实力更强或专业知识更丰富的领域。我们预计该公司在大规模投资新业务之前，将采用更加渐进的方式测试盈利能力。例如，我们认为，在香港开展小范围餐饮外卖为美团在发达市场拓展外卖业务做好准备。 我们认为美团优选加速减亏是正面因素。该公司已将美团优选的业务重点从扩大规模转为经营效率。在美团新业务中该业务的亏损占比最高。该公司正在努力于2024年大幅削减美团优选业务的亏损幅度，并让其他新业务合计实现盈亏平衡。 我们预计美团优选将提升商品加价率，减少用户补贴，并从低回报的市场和商品领域撤出。我们目前假设2024年新业务板块的经营亏损将从2023年的约200亿元降低至约110亿元；我们此前预期为亏损135亿元。 美团应会继续受益于中国旺盛的餐饮和国内游需求。餐饮外卖和到店业务的增长势头有望在2024年延续。美团餐饮外卖量的增长得益于用户群体增加、消费场景多样化、以及家庭烹饪减少带来的餐饮结构转型。其中国最大的餐饮外卖供应商的市场地位应能助力美团实现增长。 到店、酒店及旅游业务应会受益于堂食和国内旅游的增长。我们认为，中国消费者现更倾向于在体验和服务上消费，而不是购买房产或车辆等大件商品。 我们预计短期内美团为外卖骑手缴纳社保的可能性降低。鉴于该政策的实施范围和具体时间都具有高度不确定性，因此与此前的2024年年中预期相较，目前我们已将可能实施的外卖骑手社保缴纳计划排除在财务预测之外。 中国经济增长放缓以及就业市场疲弱，可能会促使政府减少对餐饮外卖市场的政策引导。根据我们的估算，外卖骑手社保缴纳政策实施之后，单笔外卖订单的骑手成本或将增加0.3-0.5元。 剔除外卖骑手社保缴纳的影响，在可比口径下，我们对美团2024-2025年的经调整EBITDA预测值已增加1%-3%。 我们认为美团的利润水平低于同业。尽管我们预计美团的新业务板块的亏损将很快收窄，但我们认为该公司的利润水平仍然低于受评电商和线上消费服务同业。 美团保持审慎财务政策的过往记录时间较短。值得注意的是，随着该公司在竞争中不断扩张，最近几个季度的到店业务利润率有所下降。同时，美团也在评估新的投资机会，包括在海外开展餐饮外卖业务。 正面展望基于美团计划缩减新业务亏损并加强财务纪律，从而提高盈利能力和现金流可见度。此外，如果美团能够快速缩减美团优选的亏损，并降低到店补贴占收入的比例，那么未来12-24个月其EBITDA增速可能快于我们预期。我们预计餐饮外卖仍将是核心本地商业业务的重要增长动力。 如果出现以下情形，我们可能将展望调整至稳定： - 美团重新采取更加激进的财务政策，如大规模支出或海外扩张，或者大幅增加股东回报，从而导致自由经营性现金流严重恶化，或经调整债务对EBITDA比率升至1.5倍以上（这一可能性较低）。 - 美团在中国核心本地商业业务的竞争地位弱化，也可能引起展望调整。触发因素包括，监管变更或与其它线上平台的竞争激烈，导致盈利能力显著下降。 如果美团的盈利能力和自由经营性现金流可见度显著提高，同时对新业务保持更加谨慎的投资态度，我们则可能上调其评级。触发因素包括：（1）公司到店业务利润率恢复，且闪购业务有望实现盈利；且/或（2）美团优选减亏速度快于我们预期。 长期而言，如果美团能够显著扩大并增强核心本地商业业务和其在许多小城市的地位，我们亦可能上调评级。触发因素包括，流量变现增强，保持收入增长的同时降低用户和商家补贴的能力提高。 相关研究 - 美团，2023年11月24日 - 上调美团评级至“BBB”，因其经营势头强劲、财务政策审慎性增强；展望稳定，2023年11月8日 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级