标普确认吉利控股及子公司吉利汽车的“BBB-”评级；移出负面信用观察名单；展望为负面

- 吉利控股未来12-24个月将持续面临杠杆压力，原因在于集团的资本支出高企，经济形势可能出现波动，且子公司吉利汽车IPO的时间尚不确定。 - 但我们预计吉利控股2021-2022年的汽车销售将超过市场复苏步伐，盈利能力也将逐渐走出2020年的低谷而回升。 - 我们确认吉利控股和吉利汽车的长期主体信用评级、及其优先无抵押债券的债项评级均为“BBB-”。我们将所有相关评级移出信用观察名单；我们于2020年4月3日首次将两家公司的评级列于负面信用观察名单。 - 负面展望反映出，我们预计在行业形势波动的情况下，2020-2021年吉利控股的杠杆水平将吃紧，债务对EBITDA比率将保持在2倍左右。 香港，2020年11月30日—标普全球评级11月27日宣布对浙江吉利控股集团有限公司（吉利控股）及其子公司吉利汽车控股有限公司（吉利汽车）采取上述评级行动。 吉利控股要遏制剧升的杠杆率，还取决于吉利汽车的IPO情况，以及集团的财务政策。利润下滑和自由现金流出可能造成吉利控股2020年经调整的债务对息税及折旧摊销前利润（EBITDA）升至接近3倍的水平，而2019年这一比率本已升至2.2倍。在不考虑吉利汽车在上证科创板上市的情况下，我们预计随着新冠疫情过后盈利恢复和营运资金管理转好，吉利控股的杠杆率将在2020年下降至接近2倍，到2022年低于2倍。吉利汽车目前的上市进程慢于我们预期，因该公司IPO尚未在证监会获批注册。 但我们认为，吉利汽车在未来3-6个月内完成IPO的可能性高。如果吉利汽车能够按初步招股书中所提，通过本次IPO筹资200亿元人民币，那么我们预计吉利控股2021年的杠杆率就可能降至1.4-1.6倍。由于吉利汽车目前在港交所的交易价格远高于招股书中的隐含价格，因此本次IPO募资规模存在上升空间。吉利控股长期计划吉利汽车与Volvo Car AB（BB+/稳定/--）合并后在斯德哥尔摩证交所上市，这一可能性或许会进一步提振吉利控股的财务状况。不过，该计划在现阶段还存在高度不确定性。 决定吉利控股财务状况的另一重要因素在于其投资政策。年度资本支出高企（包括资本化研发成本后2018-2019年均超过400亿元人民币），加上并购活动，已推高了集团的总体债务。由于吉利控股的产能充分提高，另外考虑到疫情的影响，我们预计该集团2020年的资本支出将下降10%-20%，随后在2021年上升3%-8%。我们的基本假设中考量了吉利控股的投资计划，比如与Daimler AG成立SMART品牌全球合资公司，收购华菱星马15%的股权，以及新增战略投资10亿-20亿元人民币。如果吉利控股的资本支出或扩张偏好大幅高出我们的基本假设，那么其杠杆率就会上升，财务缓冲空间就会缩窄。 吉利控股经调整的EBITDA利润率应会在2021年恢复。我们预计，2020年吉利控股经调整的EBITDA可能较2019年的260亿元人民币下降20%-25%，经调整的EBITDA利润率略超6%。随着销量上升，盈利可能在2021年开始恢复。在基本假设中，我们预计吉利控股经调整的EBITDA利润率或在2021年升至7.5%-8.5%，基本与2019年的7.8%持平。利润率的提高将基于销量的提升、产品结构的改善、采购方面的协同效应增强、以及疫情相关影响大幅减小。我们预计，随着全球市场持续复苏，吉利控股的盈利能力将在2022年提高至8%-8.5%。但不太可能回到2017-2018年9.5%-10.5%的水平，主要原因在于市场竞争加剧，而且公司在电气化和混合动力解决方案上投入大量的研发资金。 不过，由于全球尚未有效遏制疫情，因而汽车市场的复苏不确定性仍较高。整车厂将持续面临严峻的经营环境，除了中国，2021-2022年全球汽车需求都将低于2019年的水平。与中国其它整车厂相比，吉利控股对海外市场的敞口（主要为沃尔沃汽车）更大，导致其盈利更易受全球市场波动的影响。 吉利控股2021-2022年的汽车销售将持续超过市场复苏步伐。第一波新冠疫情过后，中国和全球汽车销售的复苏程度都大于我们此前预期。由于政府政策扶持和消费者信心提升，我们预计未来12-24个月内行业形势将进一步改善。吉利控股的两大运营子公司—吉利汽车和沃尔沃汽车，在今年经济形势低迷之际都展现出了经营方面的韧性。今年前十个月两家公司的单位销量仅下滑7%-9%，优于各自所在市场的双位数降幅。2020年全年的降幅可能收窄至3%-6%。 我们预计，2021年集团将继续巩固其在各业务板块的市场地位，并将实现7%-10%的收入增长。依托其专属技术平台，吉利汽车正在稳步推进在2020年第四季度到2021年上半年期间推出六款主流新车型的计划。旗下的领克汽车今年年初至今已达到25%的销售增速，并将有望保持强劲的增长势头。沃尔沃汽车或将继续受益于高端定位及在混合动力应用方面快于同行的进展。 集团对研发的高度重视或将为其巩固市场地位奠定基础，尤其是考虑到全球汽车行业电气化步伐在中期将持续推进。今年9月，集团推出首款纯电动汽车专属平台—SEA浩瀚智能进化体验架构。该平台或将助力吉利汽车重振新能源汽车业务，今年公司在该板块的表现一直不及市场平均水平。该集团与戴姆勒集团在混合动力总成方面的新合作或将有助于降低排放并提升竞争力。如果这些举措执行得当，从长远来看可能会改善吉利控股的业务状况，但在未来两到三年这一影响可能有限。 与评级行动相关的环境、社会与治理（ESG）因素： - 健康和安全。 标普全球评级认为，新冠疫情的演化发展依然存在高度不确定性。有关至少一款处于临床试验阶段的疫苗有效率很高且有望于今年底获得初步批准的报道充满希望，但是这仅仅是社会经济恢复正常的第一步；与之同样重要的是实现广泛有效免疫，这或许要到明年中旬才能实现。我们在评估新冠疫情造成的经济和信用影响（相关研究详见：www.spglobal.com/ratings）时，采用了上述假设。随着形势发展变化，我们将相应更新我们的假设和预估。 吉利控股和吉利汽车的负面展望反映我们认为，吉利控股在2020-2021年将面临相当大的杠杆率压力，其债务对EBITDA比率将维持在2倍左右。持续的高投资支出以及吉利汽车在科创版上市的不确定性可能会使集团的降杠杆进程受到不利影响。同时，全球汽车市场复苏局面能否持续的风险也可能阻碍集团的盈利能力在未来12-24个月内出现改善从而走出2020年以来的低谷。 若下列任一情况发生，我们就可能下调两家公司的评级： - 吉利控股的调整后债务对EBITDA比率持续保持在2倍以上，且取得实质性改善的可能性低。如果吉利汽车在科创版的上市进程未能按我们的预期进行（包括募资规模远低于我们的预估水平），或者该公司的资本支出和投资意愿超出我们的基本假设水平，则前述情况就可能发生。 - 该集团丧失业务竞争优势，导致其市场份额持续性大幅下降，或EBITDA利润率下降至6％以下。 如果吉利控股的债务对EBITDA比率长期保持在远低于2倍，并且调整后的EBITDA利润率保持在远高于6%，我们就可能将两家公司的评级展望都调整为稳定。若以下情况出现，则前述情况就可能会发生： - 吉利汽车在科创板上市进展与我们的预期相符，同时公司保持审慎的投资支出以确保稳定的自由现金流入；以及 - 随着行业状况的改善，集团的盈利能力恢复速度快于我们目前的预期。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级