惠誉确认中广核'A'的评级，展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong/Shanghai-12 October 2020: 本文章英文原文最初于2020年9月24日发布于：Fitch Affirms China General Nuclear Power at 'A'; Outlook Stable 惠誉评级已确认中国广核集团有限公司（中广核）的长期外币及本币发行人违约评级及高级无抵押评级为'A'，展望稳定。惠誉亦确认中广核全资子公司中广核国际有限公司 (中广核国际) 的长期外币发行人违约评级为'A'，展望稳定。 惠誉同时确认中广核国际发行的美元及欧元债券评级为'A'。该等债券由中广核提供无条件及不可撤销的担保。惠誉还确认中国清洁能源开发有限公司发行的票息率4.000%、2025年到期的5亿美元高级无抵押票据的评级为'A'，中广核国际为该票据提供无条件及不可撤销的担保，中广核为其提供维好协议、股权回购承诺和备用贷款协议。完整评级行动评论列表请见文末。 惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，使用自上而下的评级方法，在中国主权信用评级 (A+/稳定) 的基础上调降一个子级得出中广核的评级，反映了政府为其提供支持强烈的意愿、中广核在中国核能开发和能源安全建设中所发挥的重要战略性作用，以及公司持续自政府获得的大量切实支持。中广核是中国领先的核电运营商，核电装机总容量达27.1吉瓦，占据逾50%的核电运营市场份额。 惠誉根据其《母子公司关联性评级标准》，将中广核国际的评级与中广核等同得出其'A'的评级，反映了中广核国际作为中广核旗下唯一的离岸投融资平台，在运营及战略层面与母公司的关联性为“强”。 关键评级驱动因素 与政府的关联性为“强”：惠誉评定中广核的法律地位及政府持股和控制程度为"强"。中广核的关键管理人员由国务院国有资产监督管理委员会（国务院国资委）任命。中广核持续获得政府的大额补贴（2019年共计66亿元人民币，2018年为69亿元人民币）及股权注入，因此惠誉评定该公司的政府以往支持力度为"强"。鉴于中广核作为国务院国资委下属唯一一家专注于核电的清洁能源运营商所具有的政策和战略重要性，惠誉预计该公司将继续获得上述政府支持。 违约带来的影响为“强”：基于核能在中国能源安全建设中所处的重要地位以及公众对核电安全的高度关注，惠誉评定中广核违约给政府带来的社会政治影响为"很强"。中广核若违约将危及中国的核电建设规划，并降低中国出口其专有核电技术的能力。作为中国最大的核电运营商，中广核若违约可能会削弱公众对核安全的信心，并引发社会动荡和政治挑战。 惠誉评定中广核违约带来的融资影响为"强"，其原因在于，中广核是活跃的境内外债券发行人，且惠誉认为该公司违约将导致国务院国资委下属其他企业的融资渠道受限。 与中广核国际的关联性强：鉴于子公司中广核国际是中广核的唯一境外债券发行及融资平台，且除维好债券外，中广核国际在控股公司层面的所有债务均由中广核提供担保，故惠誉将中广核国际的发行人违约评级与中广核等同。中广核国际也是中广核唯一的境外投资平台，按照中广核的重要集团战略，中 广核国际致力于境外可再生能源的开发。中广核还持有在香港上市的中广核新能源控股有限公司 (CGN New Energy) 和英国核电资产，在人员及集中融资和现金管理方面，两者之间的运营关联性为“强”。 新冠肺炎疫情对业务的影响有限：得益于新建核电站的投产，中广核2020年上半年核电净发电量同比增长13%至90,349吉瓦时。因燃料补给中断时间减少，平均核电设备利用小时数同比增长1.3%达到3,545小时。中国的核电优先政策意味着新冠肺炎疫情导致的电力需求疲软大部分由燃煤电厂消化。惠誉预计，中广核2020年的核电设备利用小时数将下降1%，而电力需求走高带来的6% 发电量增长将被下半年燃料补给中断增多所抵消。 直购电交易增加，电价差距收窄：中国的直购电方案允许发电厂直接将电力出售给终端用户和电力零售商。电力以标杆上网电价的折扣价出售，因此拉低了中广核核电厂的加权电价。2019年，中广核在广东省以外的直购电交易销量占总售电量的比例从2018年的49.8%攀升至57.8%，但直购电电价与基准电价的差距每兆瓦时减少了10元人民币。2020年上半年，由于红沿河机组的交易量下降，直购电交易的销量占比回落至43.9% 。 广东省内核电机组暂未参与直购电交易，但2018至2019年，中广核销售给广东电网电量的20%按照每兆瓦时40-60元人民币的折扣电价将所得收入上缴省财政国库。目前机制将于2020年末到期，公司正在与政府就新条款进行谈判。惠誉保守预测，直购电电价与基准电价的差距将在2021-2023年进一步扩大。但是，惠誉认为，鉴于广东省的市场折扣电价已经企稳，未来电价大幅下行的风险较低。 资本支出推高杠杆率：惠誉预计，鉴于中广核每年将斥资约500亿元人民币用于核能和可再生能源投资（2019年为490亿元人民币），公司中期内将继续保持负向自由现金流。惠誉预计中广核的杠杆率仍将高企，FFO净杠杆率约为9.2倍（2019年为9.2倍），FFO固定费用保障倍数约为2.9倍（2019年为2.9倍）。但是，基于核电的高营收稳定性及中广核强大的融资能力，惠誉评定公司的独立信用状况为'bb-'。 评级推导摘要 惠誉评定中广核的法律地位及政府持股和控制程度为"强"，而中国长江三峡集团有限公司 (三峡集团，A+/稳定)和国家电网公司 (国家电网，A+/稳定) 该指标的评估为“很强”。三峡集团和国家电网被划分为“商业二类”国有企业，承担更多的社会和公共责任，因此政府对其经营和投融资决策的参与程度更高。 三峡集团和国家电网的关键管理人员由中共中央组织部直接任命，中广核的主要管理团队则由国务院国资委委任。与此同时，作为一家“商业一类” 国企，中广核的业务运营商业化程度更高。 鉴于中广核每年平均自政府获得60亿至70亿元人民币持续补贴，惠誉评定公司的支持记录和预期支持力度为“强”。不过，三峡集团和国家电网该指标“很强”的评估反映了这两家企业获得政府更多切实支持，足以使它们的独立信用状况保持在高于中广核的水平。 基于核能源安全的政治和社会敏感性，以及中广核对中国核电开发的重要性，惠誉评定公司违约带来的社会政治影响“很强”。相比之下，三峡集团此项指标的评估为“强”，以反映其水利建设职能的敏感性弱于核能源安全问题。 惠誉评定中广核若违约带来的融资影响为“强”，而国家电力投资集团有限公司 (国家电投，A/稳定) 及中国华电集团有限公司（中国华电，A/稳定）该项指标的评估为“很强”，原因在于，中国五大国有发电集团均为活跃的大型借款人，且投资者通常认为它们之间具有关联性，任何一家违约都将使其他四家企业在资本市场的融资难度加大。中广核该项指标的评估为“强”，因其债务市场敞口低于上述五大集团的总和。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 红沿河5号和6号及防城港的3号和4号新增核电机组将于2021年至2022年间投入运营。 - 核电设备利用小时数因需求疲弱在2020年微降1%，至2021年回升5%。 - 2022年广东省核电运营商将参与直购电交易，直购电价与基准电价之间的折扣电价为每兆瓦时66元人民币，且直购电占总售出电量的比例将逐步提高。 - 因本年度燃煤折扣电价提高及直购电交易比重上升，非广东地区直购电电价与基准电价之间的差距将进一步扩大，且直购电交易占比提高。 - 核电运营商的基准电价保持稳定。 - 未来几年的年度资本支出继续高企，约为500亿元人民币。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的未来发展因素包括： - 惠誉对中国主权信用评级采取正面评级行动 - 中国政府向中广核提供支持的可能性增强 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的未来发展因素包括： - 惠誉对中国主权信用评级采取负面评级行动 - 中国政府向中广核提供支持的可能性减弱 流动性及债务结构 流动性充足：截至2019年末，中广核的短期债务为792亿元人民币，占其总债务的17%。该公司持有可用现金248亿元人民币及尚未使用的银行授信额度7,033亿元人民币，足以覆盖其短期债务。中广核拥有强劲的银行及资本市场融资渠道，惠誉预计其到期债务的再融资不存阻力。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 ESG信用相关度（如有）评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 China Clean Energy Development Limited ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; A CGNPC International Limited; Long Term Issuer Default Rating; New Rating; A; Rating Outlook Stable ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; A China General Nuclear Power Corporation; Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; A; Rating Outlook Stable ; Local Currency Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; A; Rating Outlook Stable ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; A 来源：惠誉评级