标普：更多中国城投正因过度激进借贷自尝苦果

香港，2023年10月30日—标普全球评级今日表示，可能会有更多的中国地方政府融资平台（城投）面临信用困境，即便它们位于经济发达的沿海地区。标普全球评级认为，这主要源于过去几年城投的激进借贷，以及地区同业间紧密的财务关联。 之前最激进的一部分借款人正面临融资成本上升的问题，这将增加它们的偿债负担。 “城投信用收缩正变得更具传染性，甚至影响到了较富裕地区的几个城市。”标普全球评级信用分析师李春燕表示，“上述情形恰恰反映我们的观点，即城投行业内广泛的流动性趋弱正在酝酿。” 城投构成中国地方国有企业的主体。它们代表地方政府实现地区发展及其他政策目标。因此，大部分城投不能产生足够的现金流，实际上是依赖各种形式的政府支持来维持借贷。 最脆弱的是低层级城投，或是中小城市、区或县所辖城投；而由各省或大城市控制的城投一般状况较好。 近期山东省潍坊市和青岛市发生的几起城投信用风险事件表明，信用事件完全可能发生在中国的较富裕地区。 近期事件包括： - 今年10月早些时候，潍坊滨海旅游集团有限公司公告称，该公司未能按时偿还包括信托利息在内的非公开债务，合计逾人民币1亿元（1,400万美元）。目前，该公司在2025年10月到期的5亿元境内私募债的现有债券持有人行使回售权之后，已尝试转售该债券的大部分金额。 - 平安信托此前报告称，未按时收到资产支持证券（ABS）产品底层资产的2亿元还款。该款项应由一家青岛城投偿还，并由另一家当地城投提供担保。两家城投都位于青岛市李沧区，该区过去已经发生过城投商票和其他非标债务逾期事件。上述债务在最后时刻完成了偿付，刚好赶在深交所公开披露这款ABS产品的违约之前。 尽管山东省是经济发达省份，GDP总量位居全国第三，但同时亦大规模举债，城投债务存续规模排名第四。 2019-2021年间，潍坊城投的债务规模每年增长15%-30%，同期青岛城投增速高达25%-45%。后来的低层级城投的融资紧缩加大了再融资难度（参见《葺缮之策，或难解城投流动性之困》，2023年9月7日）。 由于高风险借款人的融资环境收紧，导致一些低层级城投更加依赖在地方资产交易所登记的高成本“直接融资”债务。这类融资大多是监管不严的私募投资产品，期限较短，一至两年内到期。 来自同侪的压力 同时，增信安排（即城投间的交叉担保和其他财务关联）的存在可能引起风险事件的连锁反应（参见《中国地方政府融资平台的风险蔓延或扩大》，2022年9月5日）。 一旦某城投陷入流动性危机，获得该城投担保的其他城投就有可能面临融资渠道关闭或被要求提前还款。如果公司间借款（有些采取应收账款/应付账款的形式）被要求提前还款，那么压力还有可能进一步升级。中小城市或三四线城市的城投企业常常利用这些增信安排来扩大融资规模、控制融资成本，如果没有这些安排，其融资成本将会更高。 例如潍坊滨海旅游集团有限公司（潍坊滨旅）在2022年末已经用尽了银行授信，但仍担保着潍坊滨海投资发展有限公司（潍坊滨投）7亿元的债务。后者是潍坊的另一家城投，已存在“直接融资”债务逾期。 此外，潍坊滨旅仍欠潍坊滨投12亿元的债务。雪上加霜的是，潍坊滨旅已披露自身近5,000万元债务逾期，而其为其他城投/国企提供的还款担保则达到了这一数额的110倍。 更多信用事件可能发生 “最近实施的措施可能仍不足以消除城投的压力。”李春燕表示，“这是因为支持资源规模较小，区域之间的分配可能不均衡，其使用也面临选择性。” 措施主要包括允许地方政府发行特殊再融资债券、继续重组城投银行贷款、资产变现等。这些措施有望提振市场对城投的信心，支持城投继续融资，但恐难以完全消除市场对最弱区域或城投的风险规避。 地方政府支撑城投融资的干预措施不一定能够取得预期效果。潍坊市政府的推介活动（包括两年前的投资者恳谈会）并没能缓解所辖城投融资难、融资贵的问题（参见《聚焦国企之山东：中国工业大省谋求转变增长动能》，2022年7月13日）。 青岛市政府数月前成立了青岛东鼎产业发展集团有限公司这家新平台，通过整合更多资产、吸引更多资本来为李沧区城投纾困。我们认为，成效究竟如何尚需时日观察。 “即使能够为陷入困境的城投在最后一刻还款或通过其他办法化债，新的信用事件可能在其他地方出现。”李春燕说，“城投债期限越来越短，意味着它们需要持续应对再融资难题。” 相关研究 - 葺缮之策，或难解城投流动性之困，2023年9月7日 - 信用答疑：中国化解地方国企债务风险有哪些选项？，2023年8月3日 - 昆明轨交集团的流动性危机凸显中国城投面临的困境，2023年7月26日 - 融资不均衡放大城投违约风险，2023年7月6日 - 中国优化基建投资，投资热潮将渐消退，2023年5月29日 - 融资平台大举拿地将难以为继，2022年11月14日 - 城投被调查凸显中国控制预算外债务风险的决心， - 聚焦国企之山东：中国工业大省谋求转变增长动能，2022年7月13日 本报告不构成评级行动。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级