惠誉确认赣州发投的评级为‘BBB-’；展望负面（完整评级公告）

Fitch Ratings - Hong Kong - 24 Jul 2024: 本文章英文原文最初于2024年7月23日发布于：Fitch Affirms Ganzhou Development Investment at ‘BBB-’; Outlook Negative 惠誉评级已确认中资公司赣州发展投资控股集团有限责任公司（Ganzhou Development Investment Holding Group Co., Ltd.，“赣州发投”）的长期外币和本币发行人违约评级为'BBB-'，展望负面。此外，惠誉还确认赣州发投2025年4月到期4.5%票息3亿美元高级无抵押债券的评级为'BBB-'。 惠誉将赣州发投视为政府相关企业，并认为若有必要，政府为赣州发投提供支持的概率“极有可能”。 关键评级驱动因素 支持得分评估结果“极有可能” 惠誉认为，必要时赣州市政府“极有可能”为赣州发投提供额外支持，这基于赣州发投在惠誉《政府相关企业评级标准》下的支持得分为35分（满分60分），反映了惠誉对支持责任和支持动机因素的综合评估。 支持责任 决策和监管“很强” 赣州发投由赣州市政府通过赣州市国有资产监督管理委员会（赣州市国资委）拥有和监督，赣州市国资委对该公司持股 90%。赣州发投的关键决策（包括融资和运营）均需获赣州市政府批准。赣州发投的董事会成员和高管亦由政府任命，其中董事长和大部分高管为前政府官员。 支持先例“强” 赣州发投获得多种形式的政府支持，包括股权注入、资产划转和年度经营补贴。举例而言，2019至2023年间，赣州发投获得30.6亿元人民币运营补贴，占其核心业务收入的5.7%。赣州市国资委还向赣州发投提供资产注资注入、股权注资注入与专项债资金等举措以支持交通和基础设施建设。考虑到赣州发投与政府的关联性及其公共工程，惠誉预计赣州发投将继续获得此类支持。 支持动机 维持政府政策职能“强” 基础设施开发和公共服务是赣州市政府政治工作的重点任务，而赣州发投是承担这些职能的主要政府相关企业。赣州发投是赣州市重要的政府相关企业，受托提供公共服务，包括高速公路运营和基础设施建设。惠誉认为，赣州发投若违约，将对上述服务的持续提供直接产生实质性影响。 赣州发投依靠持续的债务融资来推进上述项目。该公司若违约可能会产生中期影响，因为项目进一步贷款及再融资将受到限制。不过，政府可能会实施行政和财政措施，确保赣州发投主要子公司的运营不受干扰。 蔓延风险“强” 公众将赣州发投视为赣州市政府下属具有较高影响力及系统重要性的企业。赣州发投与赣州政府紧密的象征性链接考虑到公司作为赣州市最大政府相关企业（占赣州市国资委所监管总资产的95%）的地位和作用。公众将赣州发投视为赣州市政府下属具有较高影响力及系统重要性的企业。此外，赣州发投还负责筹集资金支持赣州市的重点项目，推动当地战略性产业的发展。若市政府无法为赣州发投提供支持导致其违约，则可能意味着政府陷入财务困境，这将损害政府的信誉，并制约赣州市政府和当地其他政府相关企业的融资能力。 独立信用状况 惠誉评定赣州发投的独立信用状况为‘b’，主要基于该公司的风险状况“中等”、财务状况为‘b’且在具有相同独立信用状况的同业中处于中等水平。 风险状况：“中等” 惠誉评定赣州发投的风险状况为“中等”，反映了其收入风险、支出风险及负债和流动性风险为“中等”。 收入风险：“中等” 需求特征与定价能力特征皆受评为“中等”。赣州发投大部分的收入和利润来自城市开发，而该业务可能随当地政府的规划、政策和经济情况而波动。赣州发投的收入来源呈现出较高的地域和客户集中度。然而，惠誉预计，在赣州市极具韧性的基础设施需求和政府规划的驱动下，城市开发和交通建设的需求将持续增长。赣州发投在赣州市拥有稳固的市场地位，这使得其在关键合同中享有议价权。 支出风险：“中等” 运营支出与供应风险特征与投资规划特征皆受评为“中等”。赣州发投的成本驱动因素稳定，运营资源充足。惠誉预计，由于项目和承包商组合多元，其潜在波动性适中。赣州发投的成本分布在不同的业务部门，过去三年的平均毛利率为34.2%。在当地市场享有较强的议价权亦有助于其更好地管理风险。 流动性和负债风险：“中等” 债务特征与流动性特征皆受评为“中等”。赣州发投拥有多元化的融资渠道，27.3%的债务将于2024年末到期。由于赣州发投拥有良好的资本市场融资渠道，惠誉预计其不会面临紧迫的流动性风险。由于该公司几乎所有债务均以人民币计价，因此其面临的外汇风险敞口微乎其微。截至2023年末，赣州发投按并表口径提供了198亿元人民币对外担保，相当于其净资产总额的18.1%。绝大部分对外担保均提供给当地政府相关企业。 财务状况 财务状况的评估反映了赣州发投的高杠杆率；在惠誉的评级情景中，该公司2028年以净债务与经惠誉计算的EBITDA之比衡量的杠杆率将在56.1倍左右。这在独立信用状况为'b'的同业中处于中等水平。2022年和2023年的实际杠杆率分别为41.4倍和54.7倍。辅助指标显示，偿债覆盖率为'b'、总利息覆盖率为'b'、流动性覆盖率为'a'。 评级推导摘要 惠誉依据其《政府相关企业评级标准》授予赣州发投评级，反映了其对赣州市政府对赣州发投决策和监管、支持先例及支持动机的评估结果。如有必要，政府极有可能为公司提供支持。此外，惠誉依据其《公共政策营收支持企业评级标准》对赣州发投独立信用状况的评估（‘b'）亦为其授评的考量因素。 关键评级假设 惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2019年至2023年的历史数据和2024年至2028年的情景假设： - 2024年至2028年期间，运营收入增长主要由于高速公路改造和城市开发方面带来的基础设施建设需求恢复； - 2024年至2028年期间，运营支出增长主要由于高速公路管理的毛利率趋于正常以及运营效率提高。 - 2024年至2028年期间，资本支出增长受到与公司加强对债务控制以及对与交通建设和城市开发相关方面的资本密集型项目的支出的控制相互平衡； - 2024年至2028年期间，总债务增长主要受再融资和资本支出需求的推动。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 惠誉下调关于赣州市政府向赣州发投提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点； - 赣州市政府对赣州发投的支持责任或支持动机显著减弱。 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 惠誉上调关于赣州市政府向赣州发投提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点； - 赣州市政府对赣州发投的支持动机提高，包括维持政府政策职能或违约带来的蔓延风险因素提高。 - 赣州发投独立信用状况上调3个子级，尽管该可能性极小。 债券评级 惠誉授予赣州发投2025年4月到期4.5%票息3亿美元高级无抵押票据'BBB-'的评级，与其发行人违约评级相同。该票据构成赣州发投无抵押及非次级债务，且与该公司其他无抵押及非次级债务处于同等受偿顺序。 构成评级驱动因素的关键信息来源 评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。惠誉的ESG信用相关度评分不是评级流程中的输入项，而是对ESG因素在评级决策中的相关度和重要性的评估。 发行人简介 赣州发投是成立于2008年的国有有限责任公司，是赣州市的综合城市运营商。该公司的业务包括城市基础设施建设、收费公路运营和金融服务等。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级