标普：因利润恢复、融资成本降低，中国化工展望调整为稳定；评级获确认

- 未来两年中国化工的EBITDA利息覆盖倍数将会实现稳定。由于能源、化工市场的复苏，以及农用化学品业务盈利稳定，该公司EBITDA将可以于2022年实现复苏。 - 这家国有化工企业今年共有接近三分之一的债务需要作再融资，置换新债过程中将会受益于利率水平的下降。因此，未来两年其利息费用可能会稳定在270亿到290亿元之间。 - 我们在此将中国化工的展望调整为稳定，同时确认其长期主体信用评级为“BBB”，确认所担保优先无抵押债券的长期债项评级为“BBB”。 - 展望为稳定是因为我们认为，得益于多元的业务结构、地域覆盖以及与中国政府的关联，中国化工未来24个月的EBITDA利息覆盖倍数将保持在1.5倍以上。 香港，2020年11月12日—标普全球评级今日宣布对中国化工集团有限公司（中国化工）采取上述评级行动。 我们将中国化工的展望调整为稳定，是因为我们预计该公司的盈利水平将在2021-2022年实现反弹。虽然2020年中国化工的评级缓冲变薄，但我们预计未来两年该公司的利润将实现温和回升，利息费用也将保持稳定，进而实现利息覆盖倍数的稳定。我们预计2020和2021年中国化工的EBITDA利息覆盖倍数为1.6倍，而2022年将上升到1.7倍，高于触发评级下调的1.5倍阈值。 市场环境的正常化将推动中国化工在2022年实现EBITDA的复苏。我们预计该公司2020年EBITDA为426亿元，较2019年的477亿元下降10.6%。随着收入和利润的改善，2021年、2022年EBITDA将分别回升到454亿元和488亿元。 - 我们预计未来24个月中国化工的石油贸易与炼化业务收入将会提高，因为原油价格的上涨有望改善炼化产品的定价和利润率。我们假设今年剩余时间布伦特原油均价为每桶40美元，2021年和2022年均价将上浮至50美元。 - 经济的复苏可能带来化学品需求和价格的上升，从而使中国化工这一板块的利润在未来24个月实现温和的增长。 - 几乎贡献了一半利润的农业板块，将会继续构成中国化工盈利能力的中流砥柱。这一判断考虑了疫情期间农业相关产品对于保障粮食供应的战略重要性及其稳定的需求。 - 我们认为，中国化工的轮胎橡胶业务仍然容易受到后续疫情的影响，其复苏进程可能受阻。 低利率环境下的再融资将使中国化工今年的利息费用保持稳定。据我们估计，该公司2019年末存续债务当中，接近三分之一需要在2020年换为新债，其中包括银行贷款、短期融资券和债券。按我们预测，今年该公司的整体利息成本将下降30-40基点，有可能抵消债务规模扩大对利息费用的影响。如果剔除子公司的融资，那么在今年1-10月，中国化工在境内市场融资150亿元，境外市场融资约30亿美元，超过2019年全年金额。 我们预计，即使经济复苏之后融资环境稍有收紧，未来12-24个月中国化工的利息保障倍数也能够保持稳定。2021-2022年该公司EBITDA有望每年增长6.4%到7.5%，超出同期3.7%的利息费用增速。预计利息费用增长是因为预期融资利率升高且债务规模增大。中国化工的海外子公司是各自领域的龙头企业，全集团业务构成多元，且覆盖了多个国家。我们认为未来24个月中国化工完全有条件随着疫情影响的逐渐消退而快速复苏，有利于盈利的稳定。 随着债务规模的增加，2020至2022年中国化工的杠杆率可能将保持在很高的水平。我们认为，这期间该公司的EBITDA将无法全额覆盖利息费用、资本支出和营运资本现金流出。自由现金流可能为负数，因此将需要通过举借债务来满足其资金需求。我们预计中国化工今年的债务对EBITDA比率将因为疫情对市场的冲击而上升至14.2倍，2022年则将回落至12.9倍。中国化工的资本支出将用于内生性增长和资产维护工作，包括技术改造、扩大产品范围、扩大产能等。 我们认为，中国化工于8月下旬因所谓与中国军队有关联而被美国列入实体清单一事，不会产生立即或直接的信用影响。目前清单内的企业并未受到处罚或制裁，但如果情况发生变化，我们将会对中国化工受到的影响进行评估。根据2019年数据，我们估计该公司有9%左右的收入和15%的毛利润来自北美地区。中国化工的美国业务主要为农用化学品，其余为轮胎橡胶和化学品。 我们的基准假设并不考虑中国化工与中化集团的潜在合并。今年上半年，国务院国有资产监督管理委员会直属央企中化集团将大部分农业板块资产划转给中国化工的全资子公司先正达集团（Syngenta Group）。其他板块的重组也有可能在未来一到两年内发生。但由于相关信息有限，我们的基准假设并不包括中国化工与中化集团的合并。考虑到交易的规模与复杂程度，合并的完成可能需要一定的时间。 展望为稳定是因为我们认为，得益于多元的业务构成、地域覆盖和与中国政府的关联，未来12至24个月中国化工的信用质量将保持稳定。 稳定的展望还反映，我们预计中国化工的盈利水平将在未来两年逐步复苏，其EBITDA利息覆盖倍数将保持在1.5倍以上。我们预计这一时间中国化工的债务对EBITDA比率将保持在很高的水平，因为在资本支出和利息支出保持高企的情况下，该公司很难拿出自由现金流用于偿还债务。 下列情况下，我们可能会下调中国化工的评级： - 由于行业长期不景气，或自身竞争能力削弱，中国化工的盈利水平或偿债能力下降，EBITDA利息覆盖倍数长时间低于1.5倍。 - 该公司的举债收购规模超出我们预期，且无其他因素予以抵消。 - 中国化工获得政府特别支持的可能性下降。但我们认为这种可能性较低。 下列情况下，我们可能上调中国化工的评级： - 中国化工的财务杠杆大幅下降，债务对EBITDA比率持续处于靠近4.0倍的水平。可能带来杠杆水平大幅下降的情形包括该公司通过接受股权资金注入或处置投资而大幅减少债务，或大幅减少资本支出或收购的规模。 - 我们认为中国化工对中国政府的重要性提升，因此获得后者特别支持的可能性增强。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级