标普：“三桶油”能够承受油价下跌的影响

香港，2023年4月4日—标普全球评级3日表示，虽然油价较2022年走软，未来两年中国三大国有石油企业的信用状况仍有可能保持韧性。国内需求的复苏和企业自身的严格成本控制，可对上游业务利润形成支撑。我们认为这几家公司的评级缓冲足够支持它们规模依然庞大的扩产及能源转型资本支出。 我们假定2023年剩余时间布伦特平均油价将从2022年的98美元/桶回落至90美元/桶，2024年将继续下降至80美元/桶。 随着中国在解除疫情防控之后重拾增长势头，油气和炼化产品的需求都将改善。为了满足需求增长，也为强化国家能源安全，“三桶油”将继续加强上游业务的勘探和增产。三家公司分别为中国石油天然气集团有限公司（中石油集团；A+/稳定/--）、中国石油化工集团有限公司（中石化集团；A+/稳定/A-1）以及中国海洋石油集团有限公司（中海油集团；A+/稳定/--）。 2023年“三桶油”上市子公司的上游油气产量有望略有提高，增长将主要来自天然气业务。三家上市公司2023年油气总产量增长目标在1%-6%之间。中国海洋石油有限公司（中海油）已将2023-2024年产量目标在2022年战略指引基础上上调每年10个百万桶石油当量，相当于总产量的约1.5%。 天然气对于中国的能源转型至关重要，而中海油天然气产量的增长将最为突出。该公司油气总产量中天然气占比较低，2022年为五分之一左右，2025年计划提到30%-35%。中国石油天然气股份有限公司（中国石油）和中国石油化工股份有限公司（中国石化）2022年的天然气产量占比分别为46%和43%。 我们预计2023年单位生产成本与2022年基本持平。通过控制成本、提升效率，操作成本的增加可保持在较小幅度。随着油价的下降，上缴石油特别收益金也将减少。我们预计中海油集团抵抗油价下跌的能力最强，因为该公司的完全成本最具竞争力。2022年，在成本上涨、上缴石油特别收益金增加的情况下，中海油完全成本依然保持在每桶石油当量36美元的低水平。据我们计算，中国石油和中国石化2022年的每桶石油当量完全成本则分别为44美元和46美元。 中国石化偏重下游业务，其炼油业务在2023年一季度承压，2023年剩余时间可望获得改善。由于中国炼化产品的定价机制，一季度油价的下跌可能压缩了该公司的炼油利润率。考虑到我们假定2023年剩余时间油价平均在90美元/桶，与一季度82美元/桶的均价相差不大，我们预计今年余下时间中国石化受负面库存效应（即原油价格下跌环境下，原料成本高于炼化产品售价）影响较小。 中国石化和中国石油的化工业务将受益于石油和煤炭价格的回落。成本压力将会缓解，从而使产品利润率小幅扩大。但产能大举扩张造成的供给过剩，或使竞争变得更加激烈。 我们认为“三桶油”的评级缓冲足够消化未来两年的资本支出。大部分资本支出将用于上游业务的扩张，偏重下游业务的中国石化也将有较大比例（28%）的资本支出用于化工业务的规模扩张和升级改造。中国石化和中国石油计划在2023年削减资本支出11%-12%，中海油集团的资本支出或将基本持平。我们预计中石油集团和中海油集团的经营性现金流足够覆盖2023-2024年的资本支出，从而维持较低杠杆。我们预计中石化集团和中国石化的自由支配现金流为负，其债务或将有所增加。但中石化集团的债务对EBITDA比率应会继续显著低于2.0倍的下调评级阈值。 和油气投资相比，未来两年“三桶油”的能源转型投资或将保持在较低水平。我们估计能源转型投资将少于资本支出总额的15%-20%。三家公司从各自竞争优势出发，在新能源投资方面各有侧重。 中石油集团将投资风电、光伏和地热，使2035年新能源产量占其总产量比例达到三分之一。中石化集团将在其庞大加气站网络的基础上，大力发展氢能业务，同时在地热能源领域保持领先地位。中海油集团的重点在海上风电，目标是2050年非化石能源占比达到一半。 相关研究 - China Petrochemical Corp. And China Petroleum & Chemical Corp., October 26, 2022 - China National Offshore Oil Corp. And CNOOC Ltd., October 20, 2022 - 中国国企自美退市后具备充足的替代融资渠道，2022年8月16日 - China National Petroleum Corp., July 6, 2022 本报告不构成评级行动。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级