惠誉确认连云港港口集团的评级为'BBB'；展望稳定（完整评级公告）

Fitch Ratings - Hong Kong - 15 Mar 2023: 本文章英文原文最初于2023年3月14日发布于：Fitch Affirms Lianyungang Port at 'BBB'; Outlook Stable 惠誉已确认连云港港口集团有限公司（Lianyungang Port Group Co., Ltd.，连云港港口集团）的长期发行人违约评级以及其高级无抵押评级为'BBB'，展望稳定。 惠誉同时确认连云港港口集团2025年到期美元票据的评级为‘BBB’，展望稳定。该票据由山海（香港）国际投资有限公司（Shanhai (Hong Kong) International Investments Limited，山海）发行，并由连云港港口集团提供无条件及不可撤销的担保。 惠誉基于其《政府相关企业评级标准》，将连云港港口集团的评级与惠誉对连云港市政府信用状况的内部评估结果等同，反映出该公司与连云港市政府不可分割的关联性，以及该公司为经济活动与社会稳定所发挥的关键作用。 惠誉评定连云港港口集团的独立信用状况为‘b’是基于，尽管该公司具有作为中国最大沿海港口之一的战略地位，具备庞大的交通运输网络覆盖腹地，但是该公司严重依赖短期融资，且再融资风险高企。惠誉的评级方案预测，未来五年内该公司的平均净债务与EBITDA的比率为15.1倍。 关键评级驱动因素 与政府的关联性“强”，政府以往支持力度“很强” 惠誉认为，连云港港口集团的法律地位及政府持股和控制程度为“强”。连云港港口集团约90%的股份由连云港市政府间接全资拥有的连云港港口控股集团有限公司持有，剩余股份由国开发展基金有限公司持有。连云港港口集团管理层由连云港市政府任命和考核，其运营和投融资活动受连云港市政府的控制。惠誉评定，该公司的政府以往支持力度为“很强”。该公司持续获得政府专项资金支持、利息补贴、税收激励和优惠政策等形式的补贴，惠誉预计，此等趋势将延续。 若违约带来的社会政治影响为“强”，政府提供融资支持的意愿“很强” 连云港港口集团是连云港市最大的政府相关企业（以员工数量、税收贡献和总注册资本衡量）。鉴于连云港港口集团连接了诸多的上下游行业，该公司在本地区供应链上占据至关重要的地位。该地区无其他具有相似规模和能力的企业可在不严重中断服务的情况下取代连云港港口集团，这意味着，连云港港口集团若违约将有损连云港市的社会政治状况和稳定。 此外，连云港港口集团是连云港市国有企业中最大且最频繁的借款人。连云港港口集团和连云港市政府在财务和运营层面均具有紧密的关联性。该公司若违约将有损其他国有企业的借款能力，并提高连云港市内其他政府相关企业和政府的借款成本。据此，惠誉认为，政府为连云港港口集团在其需要时提供支持的意愿为很强。 占据战略位置，客户和货物具有多元化——营收风险（业务量维度）：“中等高位” 连云港跻身中国11个国际枢纽海港，是中国为数不多的拥有完善的海铁联运系统的港口之一。得益于其毗邻长三角和渤海经济开发区的战略位置，以及强大的铁路和公路网络，连云港服务于广阔的腹地。 此外，该港口还受益于多元化的客户群体、货物类型和业务线——尽管总吞吐量中主要是业务量波动较大的散货。连云港计划逐步增加费率较高的货物类型（如金属矿石、机械和化工产品）以提升其利润率。 费率灵活性中等，缺乏照付不议合同——营收风险（价格维度）：“中等” 连云港港口集团与中国大多数港口相似，遵循现行的混合定价机制。连云港港口集团的营收中仅不足10%须遵循政府定价或政府指导价，该公司可对剩余营收灵活设定费率。然而，该港口的整体定价能力受到附近港口竞争的制约，且其历史业绩表明其费率涨幅有限。此外，连云港港口集团的照付不议安排或长期合同也较少，但惠誉认为，这可通过其较高的客户粘度与稳定性加以缓解。 设施维护良好，战略增长计划——基础设施扩建及重建：“中等” 惠誉预期，中期内连云港港口集团的资本支出将维持高位，反映出该公司致力于推动港口行业的快速发展，并巩固其地位。连云港港口集团制定了激进的资本支出计划以升级设施，并提高其容纳大型集装箱货轮的能力、增加泊位并扩大网络覆盖范围。惠誉预期，连云港港口集团将通过其内部现金流，资本市场借款和政府补贴为其资本支出提供资金。此外，该港口（如需要）还具有推迟扩建计划的灵活性。 企业式借款人，依赖短期债券：债务结构：“较弱” 连云港港口集团是典型的企业借款人，主要借款类型为非摊销型还款且契约条款宽松的债务。该公司对短期债务的高度依赖加剧其再融资风险。中国近期冷清的债券发行市场已促使该公司转而依赖合作性银行贷款来填补其融资缺口。不过，再融资风险应可以通过其手持现金和尚未使用的银行授信额度加以缓解。鉴于该公司一直是国内市场的活跃债券发行人，且以往能够以合理的成本借款，惠誉预期，若债券市场复苏，该公司的流动性将得以改善。 关键评级假设 惠誉的基准方案假设大致上采用了管理层的假设，据此惠誉预测，2023至2027年间连云港港口集团的经惠誉调整后净债务与EBITDA的比率为13.3倍。 同时，惠誉的评级方案亦评估了业务量与价格并行的情况，而不是假设业务量或费率单个维度下降的情形，进而对营收增长率进行下调。此外，惠誉还对借款成本和资本支出计划采用了更为保守的假设，从而得出在惠誉预测期内连云港港口集团经惠誉调整后净债务与EBITDA的比率为15.1倍。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： 惠誉下调其对连云港市政府信用状况的内部评估结果； 连云港港口集团与连云港市政府的关联性减弱； 若连云港港口集团的信用状况减弱，或其即将出现流动性紧张，则惠誉可能下调连云港港口集团的独立信用状况。 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： 惠誉上调对连云港市政府信用状况的内部评估结果，且连云港港口集团与连云港市政府的关联性保持不变； 若连云港港口集团持续去杠杆，且/或大幅降低对短期债务的依赖，则惠誉可能上调连云港港口集团的独立信用状况。 最佳/最差情景评级分析 国际信用评级公共融资发行人的评级在三年评级周期内最佳情景下的评级上调幅度 (定义为以正向衡量的评级转换的第99个百分位数) 为三个子级，最差情景下的评级下调幅度 (定义为以负向衡量的评级转换的第99个百分位数) 为三个子级。各评级类别最佳至最差情景的信用评级范围介于“AAA”到“D”之间。最佳和最差情景信用评级的评定基于历史表现。 与其他信用评级相关联的公开评级 连云港港口集团的评级与惠誉对连云港市政府信用状况的内部评估结果相关联。 信用更新 2022年货物吞吐量达创纪录的3.002 亿吨，同比增长 8.3%，原因是煤炭和非金属矿业务量增加，分别占港口货物装卸总量的18%和49%。集装箱运输量（以20英尺标准集装箱衡量）增长10.6%至560万标准箱，这得益于新开通的通往俄罗斯、韩国和泰国的集装箱航线，以及不断扩展的国内海铁联运系统。在新冠疫情期间连云港港口集团的业务量展现强劲韧性，2022年下半年运营完全回归至正常水平。2022年连云港的集装箱吞吐量在中国沿海港口中排名第11位，货物吞吐量排名第13位。2022 年前 9 个月营收同比增长7%至1,160亿元人民币，经营性利润率稳定，总体符合惠誉的预测。 2022 年连云港港口集团获得政府补贴总计2.7 亿元人民币。由于补贴拨付延迟和政策调整，该数额低于管理层的预期。不过，考虑到连云港在维护社会稳定和经济活动方面发挥的战略性职能，惠誉预期，政府为连云港港口集团提供支持的意愿将仍然稳固。尽管如此，财政压力可能会制约政府及时提供支持的能力，并导致补贴支付暂时推迟。 惠誉认为连云港港口集团可能面临再融资压力，因为其短期债务敞口较大——2022 年短期债务占其总债务的55%。该公司的短期债务在去年激增，主要是由于，理财产品的大规模赎回致使发行大面积取消和推迟，导致中国债券发行市场冷清。连云港港口集团计划在市场复苏后逐步将到期的短期债务替换为期限更长的债务以改善其流动性，但惠誉预期，中期内该公司的再融资风险将居高不下并削弱其独立信用状况。 信用摘要 连云港位于中国东海岸江苏省的海州湾，位于北京东南方向约620公里，位于上海西北方向约430公里。连云港北靠环渤海经济区，南靠长江经济带。连云港还与陇海兰新线、连霍高速、同三高速、沿海铁路等重点铁路或高速公路交汇。 构成评级驱动因素的关键信息来源 评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。 同业集团 惠誉将EP BCo S.A.（Euroports, BB-/稳定）视作连云港港口集团的近似同业。Euroports的债务结构更优——无于2026年前到期的非摊销型借款，且财务状况更强，据此惠誉的评级方案预测其总债务与EBITDA的比率仅略低于6倍，支撑其信用评估结果较连云港港口集团的评级高出两个子级。Euroports在覆盖范围广泛、成熟且经济实力雄厚的地区经营，其运营的39个码头战略性地毗邻生产与消费中心，并受益于畅通的腹地与多式联运交通网络。其港口的货物主要为大宗商品类。与连云港港口集团相似的是，Euroports与多元化的客户基础建立了长期的客户关系，且其照付不议合同条款支撑小部分的营收。由于费率通常与通胀率相挂钩，因此，尽管具有充足的灵活度，费率上涨可能会受到合约安排的限制。 从政府相关企业的角度来看，连云港港口集团可与浙江省海港投资运营集团有限公司（浙江海港集团，A+/稳定）相对比。两家企业均被视作与各自所在地政府具有很强的关联性，因此，其各自发行人违约评级与惠誉对其所在地政府信用状况的内部评估结果等同。浙江海港集团的政府以往支持力度被评定为“强”是基于，该公司强劲的经营业绩表现导致其无需政府支持，这意味着其缺乏充分的支持记录。相较于同处于政府相关企业评级框架内的连云港港口集团，浙江海港集团的政府控制程度和若违约给政府带来的社会政治影响均更强，惠誉评定浙江海港集团的这两项指标的评估结果均为“很强”。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 连云港港口集团在“管理策略”方面的ESG信用相关度评分为4分，反映出其短期债务可观且高度依赖新借款来偿还短期债务。这对该公司的信用状况产生了负面影响，并与其他因素一起构成评级的相关因素。 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级