惠誉确认中国中车的评级为'A+'；展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong-08 August 2019: 本文章英文原文最初于2019年7月26日发布于：Fitch Affirms CRRC Corporation at 'A+'; Outlook Stable 惠誉评级已确认中国中车股份有限公司（中国中车）的长期外币发行人违约评级和高级无抵押评级为'A+'，发行人违约评级展望稳定。 2018年末国务院国有资产监督管理委员会（国务院国资委）全资拥有的中国中车集团有限公司（中国中车集团）对中国中车持股51.43%。中国中车是铁路机车车辆和轨道交通车辆制造企业，2018年中国中车集团的营收几乎全部来自中国中车且其90%的资产由中国中车持有。此外，两家公司之间存在一定规模的关联交易，且顶层高管高度重叠。惠誉是根据其《政府相关企业评级标准》评估得出中国中车的评级，其原因在于，惠誉认为中国中车集团是一家没有重大的业务或大量债务的中间控股公司，因此在评估中国中车的评级时考虑了该公司通过中国中车集团获得中国政府（A+/稳定）支持的情况。 惠誉评定中国中车的独立信用状况为'a-'，并基于政府支持该公司的意愿及该公司与中国中车集团的关联性评定该公司该指标得分为30分。因此，惠誉将中国中车的评级与中国主权信用评级等同。中国中车独立信用状况的支持因素包括其在全球轨道交通车辆行业的领先地位、可持续的竞争优势及强劲的财务状况。该公司独立信用状况的制约因素在于其终端市场集中度，这可能加剧该公司的营收波动性至高于评级处于'A'区间的同业的水平。 评级展望稳定是基于，惠誉预计中国中车的业务将保持稳定且将继续通过中国中车集团获得中央政府的支持。 关键评级驱动因素 政府持股程度和以往政府支持力度为"强"：惠誉评定中国中车的法律地位及政府持股和控制程度为"强"。国务院国资委全资拥有中国中车集团，而后者对中国中车持股51.43%。中国中车集团的董事会及关键高管对中国中车的重大战略和投资决策具有巨大的影响力。惠誉评定中国中车以往获得政府支持的力度为"强"，因该公司过去一直获得政府的切实支持——其形式包括政府补助、注资和大量政策支持。 政府支持意愿为"强"：惠誉评定中国中车违约带来的社会政治影响为"强"。该公司违约将严重扰乱全国轨道交通设备的供应，并对中国铁路发展规划产生负面影响——铁路发展规划对中国的城镇化进程至关重要，而城镇化是中国一项备受瞩目的政治目标。此外，中国中车违约可能阻碍中国地缘政治目标的达成，因铁路建设（包括配套产品和服务）在中国外交政策中发挥着重要作用。惠誉评定中国中车违约带来的融资影响为"强"，因该公司违约可能令中国政府及中国其他政府相关企业的资本市场融资渠道受阻。 竞争优势可持续：因技术先进性、客户关系及从业资格方面的要求，中国轨道交通车辆市场的准入门槛高。中国中车久经考验的产品可靠性及其市场主导地位基本消除了其在国内面临竞争的可能。而国际方面，惠誉预计中国中车将逐渐进入更多市场并在与全球同业的竞争中赢得市场份额。惠誉认为中国中车具有准时交付、财政资源、技术知识水平持续快速提升、经营业绩及成本结构方面的优势。但是，该公司在客户关系、市场准入及服务网络方面较弱——这些方面的完善尚需时日。 持续进行铁路投资：惠誉预计，2019年中国的铁路固定资产投资规模将达8500亿元人民币，同比增长6%。中国中车的管理层认为，随着中国扩建高速铁路网，中期内该公司每年铁路固定资产投资规模可能维持在较高水平。该公司的维修和养护相关营收正在快速增长。惠誉的财务模型中假设中期内该公司的总营收将保持稳定。 多元化程度较低：惠誉认为，与评级处于'A'区间的其他多元制造企业相比，中国中车的地域多元化程度较低。中国中车的营收和利润高度依赖国内对铁路和高速交通系统的需求，海外业务营收和非交通装备相关营收的影响力目前很小，这导致该公司较易受终端市场需求波动的影响。该公司正在着力提高业务多元化程度，扩大业务经营的地理范围，并向轨道交通车辆以外的市场扩张；但把这些新领域发展成大规模核心业务并提高业务稳定性将需要多年时间。 财务状况强劲：惠誉预计，中国中车将保持强劲的财务状况，其EBITDA利润率将稳定在10%左右（2018年为9.6%），营运现金流（FFO）调整后净杠杆率将处于1.0倍以下的水平。相对于其EBITDA而言，该公司的资本开支需求较小。因此，惠誉认为该公司杠杆率恶化的风险不大。作为市场地位强大的国有企业，中国中车的融资渠道应能保持强劲。 评级推导摘要 惠誉根据其政府相关企业评级标准将中国中车的评级与'A+'的中国主权信用评级等同。以业务规模和市场地位衡量，中国中车的独立信用状况与上海电气（集团）总公司（独立信用状况：bbb+）和潍柴动力股份有限公司（BBB+/稳定）等国内重工装备制造企业有可比性。中国中车终端市场的多元化程度低于ABB Ltd（A-/评级观察正面状态）和Siemens AG（A/稳定）等主要的全球同业企业。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2019年至2021年间营收保持平稳（2018年为2,145亿元人民币） - 2019年至2021年间EBITDA利润率约为10%（2018年为9.6%） - 2019年至2021年间每年资本支出为100亿元人民币（2018年为96亿元人民币） 评级敏感性因素 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 中国主权信用评级被采取正面评级行动 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： -中国主权信用评级被采取负面评级行动 - 中国中车与中国中车集团之间的关联性减弱 - 中国中车集团与中国政府之间的关联性减弱 根据惠誉的政府相关企业评级标准，独立信用状况被下调一个子级不一定会导致发行人违约评级被下调。 惠誉在其2018年12月4日发表的评级行动评论文章中概括中国主权信用评级的敏感性因素如下： 可能单独或共同导致负面评级行动的主要因素： - 政策环境加剧经济不平衡性和脆弱性 - 不利的宏观经济冲击削弱中期增长前景或对公共融资产生负面影响 - 持续的资本外流足以削弱中国对外资产负债表的稳健性 可能单独或共同导致正面评级行动的主要因素： - 有序解决整体债务问题及在避免对经济增长产生严重负面影响的情况下缓解经济失衡 - 市场对中国信心增强，认为波及甚广的或有债务不太可能对中国的资产负债表造成风险，比如有明显证据表明政府相关企业将不再获得政府的隐性支持 - 人民币被广泛采用为储备货币 流动性 流动性充足：2018年末中国中车持有现金和约当现金331亿元人民币及尚未使用的授信额度1360亿元人民币；债务总额为366亿元人民币，包括惠誉视为债务的应收账款保理和资产支持证券117亿元人民币。中国中车的短期债务为342亿元人民币，包括可回售债券20亿元人民币。 来源：惠誉评级