议息会议前再论美国国债收益率走势：国债收益率与Inflation Breakeven Rate

本周一，美国10年期国债收益率突破2.5%，创下两年多来的新高。Westpac银行的策略师Imre Speizer认为，如果能持续维持在2.5%以上，那么美国10年期国债收益率很有可能上升至3%（“But if it makes a sustained break above 2.5 percent, then there’s really nothing in the way to 3 percent）。而根据Commodity Futures Trading Commission的数据，投资者在10年期美国国债的空头仓位也已经升至两年来的新高。粗略一算，从今年7月8日的低点1.36%至今，10年期美国国债的收益率已经上涨了超过110bps，相当惊人。 美国10年期国债是否反应过激？是否已经price in了上涨因素？或者，这只是刚刚开始？ 2013年Fed Taper之后，美国10年期国债收益率同样在3个多月时间内快速升至3%，相比Taper前的低点1.7%，有约130bps的上行。与现在相同，当时业内也在激辩美国国债的下一步走势。在美联储逐步缩减直至退出QE的2014-15年间，甚至在2015年12月美联储金融危机后近10年内的第一次加息，都没能进一步推升美国10年期国债的收益率。在整个2014、2015，以及2016年的大半年，美国10年期国债的收益率呈震荡下行趋势。当然，影响美国国债收益率走势的变量与参数过多，投资者很难精准预测它的未来，特别是近期走势。但通过横向与纵向的对比，我们依然可以获得很多有用的资讯。那么，Fed Taper时的国债收益率上升与Trump win后国债收益率上升有什么本质的不同？或者说，在Trump win的表象下，此时国债市场所反映的基本面与2013年时有什么本质的差异？ The US 10yr Breakeven Rate可以为我们提供一个很好的角度。 Fed Taper与Trump win下，美国10年期国债的收益率都在大幅攀升；但是，十分不同的是，美国10年Inflation Breakeven Rate的走势。2013年5月在Fed Taper宣布后，如下图所示，美国10年期Inflation Breakeven Rate快速下跌，一个月时间内从2.25%跌至1.92%；而Trump win后，美国10年期Inflation Breakeven Rate一个月内从1.7%上涨至2%。 The US 10yr Breakeven Rate，2013年（上图）和2016年（下图）。来源：Bloomberg 为什么，在国债收益率均大幅攀升的Fed Taper与Trump Win事件中，美国10年期Inflation Breakeven Rate会有截然相反的走势？ 2013年5月美联储宣布Taper之后，市场一片担心。在当时，投资者普遍认为是QE和零利息使市场充满了流动性，维持和支撑着美国经济的缓慢复苏。如果彼时缩减QE，抽走流动性，将会打击本来就很脆弱（fragile）的经济基本面并将减缓经济的增长。因此，US 10yr Inflation Breakeven Rate快速下降，反映了当时美国通胀预期的快速下降。而Trump Win后，市场普遍预期其施政方案如减税、基建等都将进一步刺激美国经济，推升通胀与通胀预期。因此，US 10yr Inflation Breakeven Rate 11月7日后快速上涨。 有趣的是，在Fed Taper前，美国10年期Inflation Breakeven Rate是2.3%（2013年3月甚至是2.6%），彼时美国的2013年二季度失业率是7.5%、工资YoY增长约为2%到2.2%；而当下，2016年三季度美国的失业率已经降至4.93%（考虑到full employment为4%，那么失业率的下降空间已有限，这必然会更快、更直接地转化为工资上涨的压力），工资YoY增长率为2.6%左右，但当下美国10年期Inflation Breakeven Rate仅为2%，低于Taper时期的2.3%。换句话说，如果Taper时期，投资者对于美国通胀预期过于乐观的话，过去几年通胀数据的持续低迷，已经从根本上改变了投资者对于通胀前景的预期。这种看法的转变，是否蒙蔽了投资者对于经济基本面数据的解读，还有待时间的检测。但显然，市场对于通胀的预期似乎刚刚开始，还并没有完全准备迎接（或者说相信）通胀的来临。 今晚的议息会议上，美联储对于未来经济前景的展望，以及可能的加息路径选择，将有助于我们进一步理解与分析US Inflation Breakeven Rate的走势，从而帮助我们理解与分析美国国债收益率的走势。 ©️未经许可，禁止转载、摘编、复制及建立镜像等任何使用。