惠誉下调中国能建评级至‘BBB+’；展望稳定

26 SEP 2019：本文章英文原文最初于2019年9月10日发布于：Fitch Downgrades China Energy Engineering to 'BBB+'; Outlook Stable 惠誉评级已将中国能源建设股份有限公司（中国能建）的长期发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级自‘A-’下调至‘BBB+’，评级展望稳定。 本次评级下调的驱动因素包括：根据惠誉的《政府相关企业评级标准》进行评估，中国能建的得分从30分下降至22.5分。惠誉已将中国能建违约带来的社会政治影响以及该政府相关企业 (GRE) 以往和预期获得支持的评估结果自“强”调整为“中等”。惠誉对该评级标准下其它两项评级因素（法律地位、政府持股和控制程度，以及违约带来的融资影响）的评估结果保持不变，仍为“强”。由于评分降低，惠誉将中国能建的发行人违约评级下调至低于中国长期发行人违约评级 (‘A+’) 三个子级，而此前为低两个子级。 中国能建的独立信用状况 (SCP) 评估结果为‘b-’，反映出该公司在中国电力工程建设市场的领先地位及其杠杆率高企的薄弱财务状况。 关键评级驱动因素 GRE评分降低至22.5分：中国能建仍是中国电力工程建设行业的领先企业。但是，惠誉认为，由于近年来中国政府削减了对火电和水电项目的投资，且中国能建已经向非电力工程建设业务多元化发展，因此其社会政治重要性有所减弱。2013-2016年期间，中国水电项目的投资下降，而2008-2018年的十年期间，火电投资有八年都处于同比下降趋势。如果中国能建违约，对中国电力工程建设市场的干扰可能不会像十年前那么严重，彼时，新增发电产能是一项政策重点。 中国能建已经在非发电工程建设领域寻求机遇，并参与了一般性基础设施项目的竞标。电力相关营收在中国能建总营收中所占的比例从2016年的68%下降至2018年的56%。火电和水电项目新合同价值占新合同总价值的比例自2013年的59%下降至2018年的37%。惠誉认为，中国能建的业务变得更具商业性，其服务也有更多企业可以取代。惠誉还认为，因为该公司的财务状况长期处于较弱的水平，政府对中国能建财务上的支持力度为中等。 政府持股及违约造成的融资影响为“强”：惠誉评定中国能建的法律地位、政府持股和控制程度为“强”。国务院国有资产监督管理委员会（国务院国资委）全资拥有中国能源建设集团有限公司（中国能建集团），而后者拥有中国能建61.67%的股份。国务院国资委对中国能建的董事会和关键高管实施有效控制，并对该集团的重要战略和投资决策具有重大影响力。 惠誉同时评定违约带来的融资影响为“强”。中国能建是国内债券市场活跃的发行人，且债权人认为其与政府关系密切。中国能建如违约，将导致其他央企融资困难。 经营性现金流薄弱：2018年，中国能建的经营性现金流（根据利息支付调整后）呈现负值。这是由于业务运营疲弱、运营资金流 (FFO)下降以及房地产开发业务相关的大量营运资金流出所致。2018年电力工程建设市场疲软期间，中国能建的营收下降4.4%，导致其现金流减少，FFO下降10.7%。同时，中国能建在用于销售的房地产开发方面继续投入资金，令2018年的现金流出达到98亿元人民币。 杠杆率将持续高企：惠誉预计中国能建的杠杆率在未来几年内将进一步攀升，因为资本支出很可能持续高企，进而导致自由现金流持续为负值。2018年末，中国能建的FFO调整后净杠杆率从2017年末的5.0倍上升至7.6倍。惠誉预测，中国能建如不采取重大去杠杆措施，则其2019年的FFO调整后净杠杆率将攀升至8.0倍以上。由于投资海外电站项目、收费公路及政府和社会资本合作项目，中国能建2018年的资本支出同比增加43%，达到160亿元人民币。管理层预计2019年的资本支出将达到170亿元人民币。 评级推导摘要 根据惠誉的《政府相关企业评级标准》，中国能建的发行人违约评级是在中国长期发行人违约评级的基础上下调三个子级得出。中国能建违约带来的社会政治影响被评定为“中等”，与中国建筑股份有限公司（中国建筑，A/稳定）的水平相当，以反映二者的业务更具商业性质。但是，中国交通建设股份有限公司（中国交建，A-/稳定）违约带来的社会政治影响为“强”，该公司在中国的民用和军用海事设施建设方面占据垄断地位。 中国能建以往和预期获得政府支持的评级因素被评定为“中等”，而中国建筑的这一因素被评定为“强”。由于中国能建的财务状况长期处于较弱的水平，惠誉认为政府对中国能建财务上的支持力度为中等。 与中国能建最接近的同业公司为中国电力建设集团有限公司（中国电建，BBB+/稳定），二者在中国的电力建设市场享有双头垄断地位。这两家企业的GRE评估结果相同。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2019-2022年期间营收增长5.7%-7.1% - 2019-2022年期间EBITDA利润率达到7.0%-7.1% - 2019-2022年间的年度资本支出为170亿元人民币 - 2019-2022年期间无收购活动 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉对中国主权采取正面评级行动 - 中国政府向中国能建提供支持的可能性增强 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉对中国主权采取负面评级行动 - 中国能建与中国能建集团之间的关联性减弱 - 中国政府向中国能建提供支持的可能性减弱 中国能建的评级比中国主权评级低三个子级。惠誉2018年12月4日发表的评级行动报告中概述了其研究中国主权评级时考虑的敏感性因素如下： 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的主要因素包括: - 有序解决整体债务问题，并在避免对经济增长产生严重负面影响的情况下缓解经济失衡 - 市场对中国信心增强，认为波及甚广的或有债务不太可能对中国的资产负债表造成风险，比如有明显证据表明政府相关企业将不再获得政府的隐性支持 - 人民币被广泛采用为储备货币 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的主要因素包括： - 政策环境加剧经济失衡和脆弱性 - 不利的宏观经济冲击削弱中期增长前景或公共财政 - 持续的资本外流足以削弱中国对外资产负债表的稳健性 流动性 流动性充足：截至2018年末，中国能建拥有627亿元人民币的短期债务，公司持有的502亿元人民币可用现金及约3,790亿元人民币尚未使用的银行授信额度足以偿还这部分债务。由于承诺信用额度在中国银行业并不常见，这些授信额度均为非承诺信用额度。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 来源：惠誉评级