惠誉调整越秀交通的评级展望至稳定；确认评级为'BBB-'（完整评级公告）
Fitch Ratings - Hong Kong - 08 Jun 2021: 本文章英文原文最初于2021年6月3日发布于：Fitch Revises Outlook on Yuexiu Transport Infrastructure to Stable; Affirms at 'BBB-
惠誉评级已将越秀交通基建有限公司（越秀交通）的长期外币和本币发行人违约评级及高级无抵押评级的评级展望自负面调整至稳定，并确认其发行人违约评级及高级无抵押评级为'BBB-'。惠誉同时确认Famous Kind International Limited（Famous Kind）10亿美元中期票据（中票）计划的评级为'BBB-'，并将其评级展望自负面调整至稳定。Famous Kind由越秀交通全资拥有，而越秀交通将为其中票计划下发行的债务提供担保。
关键评级驱动因素
评级根据
本次评级展望调整是基于惠誉预期，得益于新冠疫情后越秀交通的营收强劲回升及宏观经济环境改善，未来五年内该公司的净杠杆空间将逐步扩大。就越秀交通在疫情期间因全国收费公路免收车辆通行费而遭受损失的补偿政策也已更加明朗。本次评级确认是基于，大量通勤车流对越秀交通稳健的高速公路资产组合起到支撑作用，在疫情冲击下仍展现出韧性。
过去一年中，疫情冲击下收费公路运营公司均面临严峻的经营挑战。越秀交通面临的风险更大，原因是该公司有三条收费公路直通疫情爆发中心武汉市——该市因疫情封城76天，是中国封城最久的城市。受此影响，即使将越秀交通2019年收购的三条收费公路的业绩数据纳入财务报表，2020年该公司的营收仍下滑3.4%。
越秀交通的去杠杆进度在很大程度上取决于其在湖北省的收费路网车流量的回升情况。该公司几乎所有收费路网的车流量均自2020年6月起回升，这得益于中国有效遏制疫情以及大湾区和华中地区的经济迅速复苏。湖北省GDP在一年前收缩40%后于2021年第一季度录得60%的同比增速，受此推动，2020年下半年及2021年一季度湖北省高速公路的车流量全面回升。随着鄂州机场建设及数条连接高速公路扩建等基础设施项目的迅速推进，中期内越秀交通在湖北省经营的高速公路的车流量将加快增长。
惠誉的评级方案预测，受越秀交通可能收购兰尉高速及扩建广州北二环高速的影响，2021年该公司的净杠杆率仍将高企——尽管将较其2020年的水平显著降低。惠誉预计，越秀交通的净杠杆率将自2022年起下降，杠杆空间将逐步扩大。
关键评级驱动因素
高速路网多元稳健 - 营收风险（车流量）：中等
越秀交通的公路网包括数条作为交通要道且通勤车流庞大的公路，其公路资产增长强劲，分布于经济发达强劲的广东省以及发展迅猛的华中地区。尽管2020年上半年宏观经济表现疲弱，但越秀交通运营公路的车流量于2020年6月回升至疫前水平，显示出其路网的复原力。由于受到政策限制以及政府不时进行的价格下调，高速路网的收费普遍较低。惠誉预期，在周边产业园区和经济开发区发展的带动下，越秀交通的收费公路业务营收将自2021年起稳步增长。
监管缺乏透明度 - 营收风险（价格）：较弱
惠誉评定越秀交通的价格风险因素为较弱，原因是行业监管缺乏透明度和可预见性。收费公路的费率设定及调整受到政府高度监管，运营商调价的灵活性有限，很难收回因通货膨胀而攀升的成本。大部分现行费率已数年未变，未来亦无上调预期。政府实施的高速公路收费减免等对公司不利的政策导致某些路段的整体平均费率下降。
政府近期对电子收费用户实行不少于5%的通行费优惠政策，并对高速公路车辆通行费车型分类做出调整，令货车的平均通行费有效降低。上述调整显示收费公路运营受到政策的深度干预。但惠誉认为，针对车辆通行费的监管规定将会逐步稳定下来。
广西省交通运输管理部门已就收费公路运营商在免收车辆通行费期间遭受的收入损失出台补偿政策，将延长其收费公路特许经营期限——延长天数不超过实施免收通行费政策期间的总天数。越秀交通正与其业务运营所在的其他省份的政府部门密切沟通，并认为其他省份的补偿政策除了延长特许经营期限外还有可能将时间价值纳入考虑。
资本支出需求较低且具灵活性- 基础设施扩建及重建：较强
越秀交通的公路运行状态良好，且该公司预计其公路养护的资本支出需求较低。越秀交通运营收费公路逾20年，具有高速公路建设及养护方面的丰富经验和专业技能。该公司制定了详细的公路养护计划并定期进行检测（有时由授予其特许经营权的政府部门进行）。越秀交通历来能够用营运现金流提供公路养护所需资金。该公司预计将自2021年起扩建广州北二环高速——这条高速公路对越秀交通的营收贡献度逾30%。该扩建工程将缓解拥堵，并满足大湾区快速发展带来的预期车流量增加后的通行需求。越秀交通预期将使用内部资金及可用的银行授信额度为扩建提供资金。
无契约无摊销债务 - 债务结构：中等
越秀交通的债务结构是典型的企业借款人的债务结构，主要由非摊销债务构成，很少附有项目融资结构中常见的贷款人保护性条款。越秀交通的流动性稳健（包括现金及尚未使用的承诺性授信额度），一次性偿还债务的到期日分散，且债券市场融资渠道畅通，这些因素缓解了该公司的再融资风险。越秀交通约有70%的债务采用非固定利率，这令其易受中国央行基准贷款利率及贷款市场报价利率变化的影响。越秀交通的利率风险可控，原因是基准贷款利率及贷款市场报价利率的调整并不频繁且一直保持在低位。
财务状况
惠誉预期，越秀交通将在中期内稳步去杠杆——尽管该公司将在2021年收购兰尉高速并自2021年起扩建广州北二环高速。惠誉预计，2021年越秀交通的净杠杆率将比2020年大幅下降，但仍将高企。惠誉的基准方案和评级方案分别预测：2021年越秀交通的净杠杆率将自7.1倍分别降至5.4倍和5.7倍，随后在2023年分别进一步降至4.0倍和4.6倍。惠誉的评级方案预测，2022年起越秀交通的净杠杆率将维持在5.0倍（此为触发惠誉采取负面评级行动的杠杆率阈值）以下。
广州北二环高速扩建工程竣工后，越秀交通将可满足其车流量迅速增长下的通行需求，因此惠誉预计该公司2026年后的净杠杆率将有所下降。
关键评级假设
惠誉的基准方案假设，2021年越秀交通的收费公路业务营收（不包括新收购的三条收费公路）将回升至疫前水平。受基础设施建设（如鄂州机场预计将于2021年末投入运营）推动，惠誉预期该公司新收购收费公路的营收增速更快，大广南和汉鄂高速公路的营收增速将尤为显著。惠誉预计，越秀交通2021年收费公路业务总营收将增长39%，2022至2025年间每年营收增速将放慢至3%-5%。
越秀交通整体资产组合的EBITDA利润率预计将为81%直至2025年，与其历史平均水平一致。惠誉的基准方案已将越秀交通扩建广州北二环高速及收购兰尉高速纳入考虑。惠誉的基准方案预测，越秀交通的杠杆率将在2021年达到5.4倍的峰值，随后将在2022年降至4.4倍；预测2021至2025年间和2022至2025年间该公司的平均杠杆率将分别为4.3倍和4.1倍。
惠誉的评级方案则较为保守，纳入了大量压力因子，主要包括：营收增速下调2个百分点，EBITDA利润率下调至79%，浮动利率上调200个基点，以及资本支出上调5%。评级方案预测，2021年越秀交通净债务与EBITDA的比率将为5.7倍，2023年杠杆率将为4.6倍，且该指标将在中期内继续下降；预计越秀交通的五年平均净杠杆率为4.9倍，2022至2025年四年平均净杠杆率则为4.8倍。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 惠誉评级方案预测的越秀交通净债务与EBITDA的比率下降且持续低于4.0倍
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 惠誉评级方案预测的越秀交通净债务与EBITDA之比上升且持续高于5.0倍
- 越秀交通进一步大规模举债来进行收购，或向业务风险高于预期的区域或资产扩张
信用更新
与其他收费公路运营商一样，越秀交通的收费公路业务营收因疫情期间车流量骤降以及2020年2月至5月期间实施的79天免收通行费政策而受到重创。即使将越秀交通2019年收购的三条收费公路的业绩数据纳入财务报表，2020年该公司的营收仍下滑3.4%，若剔除新收购收费公路的营收，则下滑24%。
越秀交通2020年的净杠杆率由6.9倍上升至7.1倍。越秀交通在其第一期和第二期中票计划下增发了本金总额为15亿元人民币的票据，固定票息率分别为3.47%和3.54%。
越秀交通的流动性充裕，截至2020年12月末该公司持有自由现金15亿元人民币，可用信贷额度28亿元人民币，足以覆盖其明年到期的债务。
同业集团
与越秀交通最相似的同业公司为深圳高速公路股份有限公司（深圳高速，BBB/负面）。深圳高速的独立信用状况较越秀交通'BBB-'的评级高一个子级。惠誉对两家公司的价格以及基础设施扩建和重建这两项指标的评估结果一致。受益于其核心资产的近乎垄断性特征，深圳高速的车流量指标更强劲。惠誉评级方案下，越秀交通的净杠杆率高于深圳高速，这也是深圳高速的独立信用状况高一个子级的依据。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
公司简介
越秀交通及其子公司主要在广东省及中国其他高速增长的省份从事收费高速公路和桥梁的投资、运营及管理。2020年末越秀交通持有15个高速公路和桥梁投资项目——广东省6个，天津市1个，湖北省5个，广西省、湖南省及河南省各1个。越秀交通的收费公路权益里程为532.4公里，其中455.1公里归入其子公司，77.3公里归入其联营公司及合资公司。越秀交通持有资产的特许经营期限平均为17年左右。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级