标普：授予广东能源集团“A-”评级，展望稳定；授予其优先无抵押债券“A-”评级

广东省能源集团有限公司（广东能源集团）是广东省主要电力供应企业之一，也是该省唯一省属能源平台，该公司获得省政府特别支持的可能性非常高。 本省的大规模发电资产、强劲的电力需求、相对较高的标杆电价，以及稳健的财务杠杆比率，构成广东能源集团信用质量的有利因素。但该公司业务集中于热电、特别是煤电，且燃料成本传导不畅引起利润波动，政府对电力市场的管制也在逐步放松，这些因素一定程度上抵消了前面的优势。 2019年5月29日，标普全球评级授予广东能源集团“A-”的长期主体信用评级。我们评估该公司个体信用状况（SACP）为“bbb-”，并在此基础上提升3个级别，以反映该公司获得广东省政府特别支持的可能性非常高。此外，我们授予广东能源集团担保、其全资子公司UHI Capital Ltd.发行的优先无抵押债券“A-”的长期债项评级。 展望为稳定是因为我们预计，未来两年随着燃料成本适度下降，广东能源集团的业务运营和信用指标将保持稳定。同时该公司还将继续受益于广东省政府的特别支持。 新加坡，2019年5月29日—标普全球评级今日宣布，授予广东省能源集团有限公司（广东能源集团）“A-”的长期主体信用评级，授予广东能源集团担保、其全资子公司UHI Capital Ltd.发行的优先无抵押债券“A-”的长期债项评级。 对广东能源集团的评级反映该公司获得控股方广东省政府特别支持的可能性非常高，同时反映该公司省内发电资产规模庞大、广东省标杆电价相对较高、省内电力需求增长强劲。但该公司热电部分的燃料成本的传导相对不畅，引起利润的波动，而政府对电力市场的管制也在逐步放松，这些因素对前面的优势有一定的负面影响。 我们认为广东能源集团获得政府特别支持的可能性非常高，因为： 该公司对省政府非常重要。广东能源集团是广东省政府实施能源政策的唯一平台。该公司的天然气发电、天然气管道和海上风电业务均符合省政府的清洁能源政策。其作用不仅限于发电，近期还承担了在省内开展天然气管网建设的任务。我们预计广东省政府将继续通过广东能源集团积极参与省内电力供应、获取天然气联通度提高增加带来的红利。广东能源集团的发电厂遍布全省，我们认为如果集团层面遇到财务困难，将严重影响广东省电力供应的稳定和安全。 该公司与广东省政府的关联非常紧密。广东能源集团由广东省国有资产监督管理委员会通过其全资持有的广东恒健投资控股有限公司（广东恒健：A/稳定/--）持有76%股份，由中央直属企业中国华能集团有限公司（华能集团）持有其余24%股份。广东省政府对广东能源集团拥有较强控制权，华能集团对其重大决策拥有否决权，广东恒健只起到名义股东的作用。与对待省内其他全资企业一样，广东省政府直接任命广东能源集团的绝大多数董事会成员和高级管理人员，并获取股息。省政府对广东能源集团的战略和业务发展拥有重大影响。该公司近期由广东省粤电集团有限公司更名而来，进一步证明它与省政府之间的紧密关联。 广东能源集团在广东省电力市场的牢固地位是其主要信用优势之一。该公司通过子公司占广东省装机容量和发电量的24%，满足广东省接近20%的电力需求，是广东省最大的电力供应商。该公司的装机是稳定广东省电力供应的重要支柱。在供应紧张的情况下，其火力发电机组能以更高的利用率运行，使其支柱地位更为稳固。考虑到广东省30%的电力需求需要通过进口水电满足，这一能力尤显重要。充足的本地供电能力对于维持电网稳定非常重要。此外，广东能源集团的管网能力进一步巩固了该公司在省内的重要地位。在广东省第十三个五年规划9吉瓦燃气容量建设计划中，该公司占据一半，使其成为当地最大的燃气发电企业。该公司有2吉瓦的在建和拟建装机获批，与中央直属的电力巨头齐头并肩，开拓广东省蒸蒸日上的海上风电项目。 广东能源集团受益于强劲的省内电力需求增长。过去三年，广东省用电量平均每年增长6%，但未来两年有可能放缓。粤港澳大湾区的发展将带来更大的市场容量，抵消工业部门用电量增速下降的影响。过去两年电煤价格上涨，但得益于广东省相对较高的煤电上网标杆电价，使得广东能源集团的利润率优于同业。目前煤炭价格仍处于高峰期，我们估计广东能源集团煤电板块的盈亏平衡（含折旧摊销）尚有接近20%的电价空间。 但是，广东能源集团的业务集中于单一省份，且热电业务比重很高（占总装机容量的约90%），对其信用质量形成制约。由于成本传导不畅，燃料成本的大幅上涨削弱了燃煤发电和燃气发电机组的盈利能力。尽管广东能源集团的煤电机组在环保和效率方面达标，但利用小时数低于全国平均水平，这也部分反映了煤电在广东省和整个中国的发电结构中处于劣势的形势。我们预计，随着广东省清洁能源供应（含省内核电和进口水电）的比重上升，煤电机组的利用小时数将呈结构性下降，只会在水文条件不佳之类的情况下短暂上升。当然，该公司燃气和风力装机的增加会在一定程度上抵消燃煤发电比重过大的影响。 此外，我们认为广东省市场化电力交易比重的增加对广东能源集团信用质量的影响为负面。2019年，市场化电量将占广东能源集团总上网电量的63%，高于上一年的46%。和中国其他煤电企业一样，广东能源集团在中国电力改革过程中也面临着电量和价格方面的双重考验。在广东省装机容量过剩的背景下，随着低成本清洁能源供应商逐步挤占市场，市场化电价的折扣幅度有可能扩大。 我们认为，广东能源集团杠杆水平相对较低，资本支出力度不大，有利于该公司信用质量。新装机容量（主要为燃气发电）的上马和动力煤成本的下降将加强现金流产生能力。我们预计该公司能用内部资源保障大部分资本支出需求，2020年及以前能将债务规模维持在500亿元人民币左右。我们预计2019年该公司经营性资金流（FFO）对债务比率将在19%到22%区间，FFO利息保障倍数将稳妥地居于4倍的门槛之上。值得一提的是，因为煤炭价格仍然处于高位波动，FFO对债务比率处于相对历史低位，但仍然会高于2018年的18%。 我们认为广东能源集团投资天然气管网的信用影响为中性，因为我们预计未来两年管网公司派发的股息不多。旗下的省天然气管网公司正加快天然气管网建设，计划到2020年将省内管网长度从2018年的619公里增加到1500公里，翻一倍不止。这一计划的完成将增加该公司的覆盖辖区，使其输送量能够实现两位数的增长，从而扩大其市场份额（目前低于广东省天然气用量的20%）。 展望为稳定。这是因为我们预计，随着燃料成本适度下降，广东能源集团的经营和财务状况将保持稳定。未来12到18个月，随着煤炭环境趋于宽松，其FFO对债务比率将维持相对于当前评级的足够富余空间。广东能源集团获得控股股东广东省政府特别支持的可能性仍将保持在非常高的水平。 如果将广东能源集团的个体信用状况下调到“bb”，那么我们有可能下调其评级。可能导致我们下调其SACP的情况包括财务状况削弱，或经营效率不佳。具体表现包括：（1）FFO对债务比率趋近于12%，或FFO利息保障倍数低于4倍。其原因可能会是燃料成本传导不畅或电价下调，导致利润率下降，同时刚性资本支出的发生导致杠杆水平大于预期。或（2）该公司利用小时数因为节能减排政策、竞争加剧、经济大幅放缓等原因减少，经营效率变差。 如果广东省政府为广东能源集团提供特别支持的可能性减弱，那么我们下调评级的可能性也是存在的，只是这种可能性不大。特别支持可能性减弱的具体表现包括：（1）省政府放松对广东能源集团董事会和高级管理层的控制；或（2）广东能源集团在广东省的供电比例大幅下降；或3）天然气管网建设延期，或事实证明广东能源在管网公司中的作用只是代理人。如果广东省政府信用状况变差，我们也有可能下调广东能源集团评级。 由于燃料成本波动导致现金流起伏，上调广东能源集团评级的可能性不大。但如果该公司SACP提高到“bbb”的水平，那么我们是有可能上调其评级的。使其SACP提升的原因可能是（1）假设在燃料成本处于中高位情况下，其FFO对债务比率仍然能达到接近30%水平；且（2）该公司仍是广东省内最大的电力供应商，发电机组构成符合政策方向。 如果广东省政府为广东能源集团提供特别支持的可能性提高，那么我们也有可能上调广东能源集团评级。特别支持可能性提高的具体表现，将是广东能源集团通过合营企业省管网公司，在满足广东省天然气需求方面接近垄断份额，同时保持住省内供电份额。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级