标普：因降杠杆计划存在不确定性，如意科技展望调整为负面；“B”评级获确认

若如意科技的经营性利润增速得不到改善，或其继续进行激进的资本投资，那么未来12个月内公司的债务杠杆就将保持高位，流动性缓冲空间也可能收窄。 但是，公司在国内信贷市场良好的融资能力，以及其海外时尚服饰品牌子公司SMCP的良好经营业绩，将在一定程度上抵消上述风险。 标普全球评级于2019年5月15日将如意科技的展望由稳定调整为负面。同时，我们确认该公司的长期主体信用评级为“B”，并确认该公司担保的优先无抵押债券的长期债项评级为“B-”。 负面展望反映我们认为，若其经营性现金流水平维持疲弱，或其扩张意愿维持激进，则未来12个月内其再融资风险可能上升。 香港，2019年5月15日—标普全球评级今日宣布，将山东如意科技集团有限公司（Shandong Ruyi Technology Group Co. Ltd.，“如意科技”）的评级展望调整为负面以反映公司所面临的流动性风险。我们预计，若如意科技的经营性现金流水平得不到改善，或其不降低资本投资支出，则未来12个月内公司的债务杠杆将继续保持高位，流动性缓冲空间也将有所收窄。考虑到造成公司2018年财务业绩疲弱的诸多因素均为非经常项目，因此我们预计，如意科技的经营业绩将在2019和2020年出现一定好转。但是，公司的去杠杆和再融资方案仍存在一定不确定性。 2018年，如意科技的自由经营性现金流转为负值，债务对息税及折旧摊销前利润（EBITDA）比率也由2017年的5.4倍升至8.2倍。财务业绩不佳的原因在于，因竞争激烈及低利润率订单增多导致公司的纺织品及自有服装业务板块的利润率出现下滑，且公司在日本的零售业务的利润下降。公司出售三家纺织工厂（2017年收入总额约为25亿元人民币）以及海外业务行政管理费用增加也是导致公司2018年杠杆率上升的部分原因。 我们预计，未来12-24个月，公司的经营性现金流与资本投资之间的差额将会缩小并将逐渐逆转。SMCP集团（SMCP）的良好经营业绩以及如意科技资本投资意愿的降低是支撑前述预期的主要原因。但是，考虑到公司进行店铺扩张及向线上渠道渗透的营运资金需求上升，因此2019年公司的自由经营性现金流可能继续为负。我们认为，如意科技有向国内线上平台扩张纺织品和服装品牌的潜力。但是，我们也认识到，在消费者偏好快速变化且行业竞争激烈的大环境下，公司能否控制经营成本并有效管理存货面临着一定执行风险。 我们预计，得益于公司经营业绩的改善以及出售资产所获得的现金流入，其债务对EBITDA比率将在2019年降至6.5-6.7倍区间，并将在2020年继续改善至5.5-5.8倍区间。2019年初至今，如意科技通过出售土地获得约12亿元人民币，出售近期收购的一处位于山东济宁的商业综合体的部分股份获得8亿元人民币，还通过出售一家境内发电厂的股份获得了5亿元人民币。公司还将在2019年年中再收到8亿元人民币来自出售土地的尾款。过去两年，如意科技披露的投资收益为每年10亿-20亿元人民币，但是我们未将其计入调整后EBITDA。 如意科技愿意在未来12-24个月内减少资本投资也是支撑我们预期公司杠杆率呈下降趋势的一个原因。在我们的基本假设情形中，我们预计公司2019和2020年的年均资本开支将从2018年的29亿元人民币降至15亿-20亿元区间。我们还认为，如意科技及其控股母公司将停止开展大规模收购活动，直到能够建立起收购所需的充足财务缓冲空间为止。 公司对Eagle Super Global Holding B.V.（莱卡）的收购目前尚未对其债务杠杆或流动性水平造成重大影响。这是因为在约25亿美元交易总额中如意科技仅占一小部分，其余部分由一众投资者共同支付，其中包括如意科技的股东之一Itochu Co.（伊藤忠商事株式会社）。尽管如此，我们预计融资结构仍可能发生变化。任何进一步的资本投资都可能推高如意科技的债务杠杆，并对其流动性水平造成压力。 如意科技未来12个月的再融资风险较高，原因在于其有大量债务即将到期。2019年公司将有人民币133亿元债务到期，其中包括人民币32亿元境内债券（含可回售债券），及3.45亿美元（约合23亿元人民币）境外债券。2020年公司还将有25亿元人民币须一次性偿付的债券（主要为可回售债券）到期。上述即将到期的债务总额大幅高于公司可用于偿还债务的约75亿元人民币现金余额。 我们认为，如意科技可以完成上述即将到期的债务的再融资。公司在国内信贷市场的融资渠道畅通，并且与国内银行有良好的关系。在国内民营企业融资环境普遍紧张的大背景下，公司在2018年第四季度和2019年第一季度以7.5%-7.9%的利率发行长期公司债券和中期票据即是证明。公司还在2018年第四季度延长了其大部分可回售债券的到期期限，只有很小部分需要偿还。 公司已针对即将到期的境内外债务做出一系列再融资方案。必要时，公司可将一些优质资产变现用于偿债，包括公司持有的境外资产及股权投资，以及近期收购的一处商业综合体。尽管我们认为如意科技正在推进其资产变现方案，但是这些方案可以完成的可能性及完成的时间点仍存在不确定性。 负面展望反映我们认为，若如意科技的经营性现金流水平得不到改善，或公司维持激进的资本投资意愿，则未来12个月内其债务杠杆将继续高企，再融资风险也可能上升。 若如意科技的流动性水平进一步恶化，我们就可能下调其评级。导致流动性水平恶化的原因可能为:公司进行更多收购；短期债务规模大幅增加；或因纺织和服装行业的竞争加剧或营运资金管理能力较弱导致公司的现金流水平下降。 若公司的债务对EBITDA比率降至6倍以下且自由经营性现金流转为正数的前景变差，也可能导致我们下调其评级。 若如意科技的流动性缓冲和经营业绩显著改善，我们就可能将其展望调整为稳定。若其债务对EBITDA比率降至接近6倍，且自由经营性现金流转为正数，就可能意味着公司实现了前述改善。改善的原因可能包括：经营性现金流水平大幅提升，与此同时收入强劲增长、利润率和营运资金管理改善；还包括通过股东资本注入或用子公司潜在上市筹资或出售资产所得资金来偿还债务。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级