标普：授予广东交通集团“A”评级；展望稳定（完整评级公告）

- 我们认为广东省交通集团有限公司（广东交通集团）在遭遇财务困境时获得广东省政府特别支持的可能性极高。 - 尽管举债扩张，广东交通集团的成熟和高质量的收费公路组合能生成强劲且稳定的现金流。 - 2021年12月6日，标普全球评级授予广东交通集团长期主体信用评级“A”。 - 广东交通集团未来12-24个月的稳定展望反映我们认为，广东省政府将保持稳定的信用状况。我们认为广东交通集团仍将是省内主要的收费公路平台并拥有强劲的经济活力。 香港，2021年12月6日—标普全球评级今日宣布，采取上述评级行动。 广东交通集团的评级反映我们认为，在必要时该公司获得省政府及时且充分的特别支持的可能性极高。广东交通集团是广东省最大的国有企业，由省政府全资持有，是其特许收费公路投资的唯一平台。广东交通集团运营着该省约74%的收费公路里程，包括财务上未并表的政府收费公路。 我们认为广东交通集团获得政府特别支持的可能性极高，反映其： - 作为省政府特许收费公路的主要投资和运营平台，对于省政府至关重要。广东交通集团管理该省大部分收费公路资产，包括由其他国企持有的政府收费公路。我们认为，该公司所提供的基础公共服务无法被其他国企或民企轻易取代。通过连接城市、连接制造中心和主要港口，收费公路投资持续推动区域经济发展。这些投资是中央政府大亚湾区发展计划的重要组成部分。 - 与省政府具有非常紧密的关联。广东交通集团主要代表政府开展省内重点交通基础设施建设。省政府在该公司的经营策略、运营监管、主要融资决定和高管任免中起决定性作用。广东交通集团持续获得政府的财务和政策支持。政府已向其注资逾720亿元人民币现金及特许收费公路资产，2021-2025年间可能再提供142亿元的财务支持。我们预计政府将继续全资持有广东交通集团。 广东省政府的信用状况支撑着广东交通集团的信用状况。广东省政府的信用状况反映我们认为，该省多元化和成熟的经济结构使领导层能够推行良好的金融政策，从而实现良性的财政指标和稳健的流动性余额。广东是中国最大的省级经济体，人均GDP约超出全国平均水平的1/3。经济特色体现在：强大且先进的制造基地、充满活力的服务业、以及作为全球供应链主要枢纽的地位。 我们预计未来两年广东省政府将保持适当的预算表现，2019-2023年间平均经营性账户盈余为0.8%，包含资本账户后的财政赤字占经调整财政总收入的比率为4%。广东将继续通过发行政府债券特别是专项债来改善赤字局面。此类直接债务占该省税收支持债务的近70%。随着政府继续借贷来为持续的基建项目提供资金，该省税收支持债务或将每年增长并于2023年达到逾300%的峰值。 我们认为广东省的流动性状况极强。未来12个月其偿债覆盖率高于100%，在多年的快速增长后积累了大量现金储备。除了强劲的内部现金覆盖能力，广东能直接在国内市场发行债券，为其提供了强大的外部流动性来源。 广东交通集团的战略位置、高资产质量和较富庶的覆盖区域支撑其强劲的业务状况。该公司在广东拥有高质量和成熟的特许收费公路资产以及在较富庶覆盖区域的战略位置，提供了强劲且稳定的现金流。 在1.26亿人口的支撑下，2020年广东GDP在全国各省排名第一。该公司收费公路网络连接了大亚湾区的主要城市，包括广州、深圳和香港，2019年和2020年日均车流量分别为逾580万辆和470万辆。广东交通集团收费公路的收入集中度较低，前五大收费公路占收入的约1/3；该公司拥有87条特许收费公路。 广东交通集团运营着中国最大的省级收费公路网络，其运营规模大，且在省内具有自然垄断地位。省政府集中协调收费公路网络开发，不太可能引入市场同业竞争。因此，我们认为广东交通集团的收费公路网络将不会面临显著竞争。 我们认为广东交通集团能够管理特许权到期风险。2020年底，该公司的平均特许权期限为逾13年。到期时间分散在未来20年内。我们预计广东交通集团将通过新建投资以更新资产，并通过改扩建实现特许权延期（需经政府审批）。尽管特许权延期仍取决于中央政府对收费公路法规的最终决定，但我们认为广东交通集团的收费公路及未来发展不会面临重大风险。 广东交通集团约10%的EBITDA来自附属板块，包括长途客运服务、建材贸易、及高速公路服务站。这些业务亦与高速公路运营相关。 受债务融资和大规模资本支出的影响，广东交通集团的财务杠杆将保持在高位。我们预计未来五年该公司将投资逾1,800亿元，其中约65%为债务融资。广东交通集团受政府委托将于2021-2025年间修建9条新收费公路，总长约为1,600公里。我们的基本假设认为未来两年该公司经营性资金流（FFO）对债务的比率将为5%-6%，其FFO对现金利息的覆盖倍数将介于2.0-2.5倍，而2019年前述两个比率分别为6.5%和2.4倍。 我们预估广东交通集团2021年的收费公路收入将超370亿元，高于2020年的280亿元（受2020年初收费公路暂停收费政策的影响）。2022-2023年每年收入增长或将放缓至5%以下，表明现有资产的车流量小幅上升以及新收费公路资产的贡献。同时，我们假设在预测期间车辆通行费不会上涨，缘于政府调节通行费以控制物流成本并支持经济。 我们预计未来几年内广东交通集团的EBITDA利润率将从2019年的63.5%小幅弱化至约60%，缘于在欠发达地区扩大新收费公路的规模仍需时日。 广东交通集团采取审慎的资本结构，其中大部分是长期固息银行融资。受此支撑，我们认为该公司将保持良好的融资能力。源于长期固息贷款，该公司融资成本略高于同业平均水平。其杠杆率亦更高。然而，广东交通集团主动将长期贷款用来支持特许权期限长的收费公路投资，这部分缓解了其债务负担。 广东交通集团评级的稳定展望反映未来12-24个月广东省政府的信用状况可能保持稳定。我们认为该公司仍将是省内主要的收费公路平台并拥有强劲的经济活力。 我们预计广东交通集团将维持其在省内特许收费公路开发和运营的主导市场地位。我们预计未来12-24个月该公司FFO对利息的覆盖倍数将保持在2.0-2.5倍。 如果广东省的信用状况弱化，我们则可能下调广东交通集团的评级。 如果我们下调广东交通集团获得政府特别支持的可能性，我们亦可能下调其评级。虽然可能性很小，但如果政府战略或优先事项发生变化，则可能出现下调。具体情形包括：政府减持广东交通集团、该公司不再是政府唯一的特许收费公路平台、或提供融资支持时出现重大延期。 如果广东交通集团的FFO对现金利息的覆盖倍数弱化至长期低于1.5倍，我们则可能下调其个体信用状况。该公司执行收费公路资产的管理能力、举债扩张时控制杠杆率、以及省政府和地方政府的强劲支持将影响其个体信用状况。 另外，如果该公司资本结构中短期借贷增加，导致再融资风险上升，我们则可能下调个体信用状况。 未来12-24个月评级上调的可能性有限。然而，如果我们认为广东省政府的信用状况改善，或如果我们评估政府支持的可能性增强，我们则可能上调广东交通集团的评级，但前述两种可能性都很低。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级