标普：因销售企稳、融资能力强劲，确认万科“BBB+”评级；展望稳定（完整评级公告）

- 销售企稳、高品牌知名度、审慎的财务管理以及足够的流动性缓冲应能帮助万科企业股份有限公司（万科）应对中国房地产行业震荡。 - 行业下行背景下，多方融资渠道顺畅无阻将支撑万科强劲的融资能力。其经常性租金收入更能为此增添一层保障。 - 2023年6月27日，标普全球评级确认万科的长期主体信用评级为“BBB+”；同时，确认万科的子公司，万科地产（香港）有限公司（万科香港）的长期主体信用评级为“BBB”，并确认万科香港的优先无抵押债券的长期债项评级为“BBB”。 - 对万科的稳定展望反映我们预计未来24个月内该公司将继续进行审慎的财务管理，并保持在中国地产市场中的领先地位。 香港，2023年6月28日—标普全球评级6月27日宣布采取上述评级行动。 万科有望保持在中国地产市场中的领先地位。2022年该公司的合约销售额共计人民币4170亿元，下滑33.6%。即便如此，按合约销售额计，该公司仍是中国排名前三的地产开发商。2023年前五个月，万科的销售额与去年同期持平。 我们预计该公司2023年的合约销售额将微降至人民币4030亿元；2024年有望小幅增长至人民币4270亿元。高线城市的房地产销售复苏将拉动该公司销售额的增长。 我们预计2023-2025年万科的债务规模将逐渐下降。这主要得益于该公司克制的举债拿地。我们预计2023-2025年该公司每年的并表拿地投入将占当年并表合约销售额的20%-24%，高于2022年13%的水平。不过，这一比例仍低于2022年之前的水平（30%-40%）。 过去18个月，万科在拿地方面相比之前更严格筛选。该公司同期购入的地块主要位于上海、东莞、深圳、广州、杭州等高线城市。我们认为该策略将支撑其土储质量和销售去化率。截至2022年末该公司共有1.23亿平方米未售出储备土地，我们估计应能支撑其未来4-5年内的销售。 持续增长的租金收入将支撑万科的财务稳定性。我们估算2023-2025年该公司的租金收入年增幅将达到10%-13%。2022年，万科的并表租金收入覆盖约65%的并表利息支出。如果按股权比例将万科旗下联营公司印力集团并表，我们估算同期万科的权益租金收入将能覆盖其70%-75%的权益利息支出。我们对万科的正面可比评级分析便反映了此因素。 2023-2024年万科的杠杆率将小幅上升。由于合约销售额减少，我们估计万科2023-2025年的收入每年将减少7%-11%。加上利润压缩，这将导致其2023-2024年的财务杠杆（债务对EBITDA的比率）从2022年的2.9倍小幅上升至3.2-3.3倍。2025年杠杆率有望下降至3.0倍，主要缘于利润复苏以及债务规模下降。财务巩固举措，如出售非核心资产以及剥离商业地产项目发起REIT，应能进一步减少债务。 2023-2024年万科的利润率将继续收窄，2025年将会改善。因将过去两三年内利润率较低的预售产品进行收入结转，我们预计，2023-2024年公司的毛利润率将从2022年的19.5%降至17%-18%区间。2025年公司的毛利润率应能恢复至20%，原因是万科在总部层面施行更加中央化的土地投资政策，并为其房地产开发项目设定更加严格的利润率要求。 万科将保持强劲的融资能力。公司在境内债务资本市场的融资渠道畅通，与银行有牢固的合作关系，并有能力增发新股。这些优势扩大了万科在面临房地产市场波动时的流动性缓冲空间。2022年和2023年年初至今，公司以具有竞争力的融资成本分别发行发行了296亿元和60亿元人民币境内债券，且发债时未抵押任何资产以获得增信。 此外，万科在2023年3月完成新H股配售，净筹资39亿港元。公司还获得了90亿港元的境外银团和双边贷款，以为2023年4月和5月到期的16亿美元境外债券安排部分再融资。 万科的稳定评级展望反映我们认为，尽管公司向房地产开发以外业务拓展，但在未来12-24个月公司仍将保持自身竞争地位和财务纪律性。我们预计，未来12-24个月，万科的杠杆率将大体稳定保持在3.2-3.3倍区间。 万科香港的评级和展望反映母公司万科的评级和展望。我们认为，至少在未来12-24个月内，万科香港仍将是万科具有高度战略重要性的子公司。 若下列情况发生，我们就可能下调万科的评级：（1）因销售执行弱化或竞争加剧等原因，导致公司的市场地位弱化；（2）公司在多融资渠道畅通融资的能力弱化；或（3）公司扩张的激进程度高于我们预期，或收入结转和盈利能力弱于我们预期，从而导致其债务对EBITDA比例大幅升至接近4倍。 若我们下调万科的评级，我们就可能下调万科香港的评级。此外，若（1）我们认为万科香港对于万科的重要性弱化；或（2）万科对万科香港的管控和监督弱化，我们也可能下调万科香港的评级。 若万科的杠杆率大幅下降，使债务对EBITDA比率下降至持续低于2倍，我们就可能上调万科的评级。我们认为这种情形发生的概率较低。在这种情形下，我们将预计公司将在各个周期内保持市场地位和经营一致性。 若我们上调万科的评级，或我们认为万科香港对母公司的重要性提升，我们就可能上调万科香港的评级。 环境、社会和治理（ESG） ESG信用指标： E-3, S-2, G-2 环境因素在我们对万科的信用评级分析中构成相对负面考量。公司房地产开发业务的环境风险与其它开发商同业相当。但是，万科在管理房地产开发过程方面有长期经验记录。公司拥有一支稳定且经验丰富的管理团队。公司在实现战略和经营目标的同时保持审慎财务管理及透明沟通方面，也有较长的过往记录。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级