标普：因母公司盈利恢复，中国蓝星的展望调整至稳定；“BBB”评级获确认

- 我们预计，中国蓝星母公司—中国化工的EBITDA利息覆盖倍数将在两年内恢复，因我们预期其能源、化工和农产品业务表现将得到提升。利率走低的情况下，中国化工的融资成本亦会稳定。 - 动物营养品业务的增长，加上材料化工品业务的温和复苏，将支撑中国蓝星的盈利状况。该公司2020-2022年的债务对EBITDA比率将高居在8.1-8.3倍，虽较2019年的10.0倍有所改善。 - 因此，我们将中国蓝星的评级展望从负面调整至稳定。同时，我们确认该公司的“BBB”长期主体信用评级，并确认其担保的优先无抵押债券的“BBB”长期债项评级。 - 中国蓝星的稳定展望反映出，我们认为未来两年其母公司的利息覆盖倍数将保持在1.5倍以上。 香港，2020年11月12日—标普全球评级今日宣布采取上述评级行动。 我们调整中国蓝星（集团）股份有限公司（中国蓝星）的评级展望，以反映我们预计其母公司—中国化工集团有限公司（中国化工）2020-2022年的利息覆盖倍数将企稳。作为中国化工的核心子公司，中国蓝星的信用质量继续与其母公司信用质量挂钩。中国化工的盈利恢复，利息支出稳定，将有利于其利息覆盖倍数在未来两年微幅上升。我们预计，中国化工2020-2021年的息税及折旧摊销前利润（EBITDA）利息覆盖倍数为1.6倍，2022年为1.7倍，高于我们下调评级的触发水平1.5倍。 受益于市场环境趋于正常化，中国化工的EBITDA将于2022年恢复。我们预计，中国化工2020年的EBITDA将为426亿元人民币，较2019年的477亿元下降10.6%。收入增加和利润率稳定，可能会支持中国化工的EBITDA分别在2021年和2022年回升至454亿元和488亿元。2021-2022年原油价格上涨将有助提升产品定价，并促进其石油交易和炼油业务的收入增长。占据中国化工近半数利润的农业板块仍将保持韧性。这是考虑到新冠疫情期间农业相关产品的需求稳定，及其对于确保食品供应的战略重要性。不过，中国化工的轮胎业务易受后续疫情的影响，这可能会损及公司的复苏进程。 我们预计中国化工的利息支出将在未来两年保持稳定，因公司在低融资成本环境下进行再融资。截至2019年年底，我们估算中国化工近三分之一的债务都须在2020年年内再融资。当中包括银行贷款、短期融资券和债券。基于我们的预估，中国化工今年的整体利息成本将下降30-40个基点，或将抵消债务上升的影响。同时，尽管经济复苏之后融资条件略有收紧，我们预计中国化工2021-2022年的利息覆盖倍数将保持稳定。我们预计，中国化工2021-2022年的EBITDA将每年增长6.4%-7.5%，足以抵消同期利息支出3.7%的年均增幅。利息支出的增加是由融资利率上升和债务负担加重所致。 中国蓝星的动物营养品业务将在今年支撑公司的EBITDA增长，公司2021-2022年的盈利则将受到材料化工品业务复苏支撑。我们预计，液体蛋氨酸和维他命等动物营养品的销量2020年将有所增长。原因在于，新冠疫情期间为满足食品供应的需求在上升。此外，我们预计这部分业务的利润率将受益于今年油价下跌导致的原材料成本下降，不过随着明年油价回升，这一成本优势可能会消蚀。中国蓝星的材料化工品业务可能受今年需求疲软和产品价格下跌的不利影响。我们预计，市场逐步复苏，加上中国蓝星持续进行市场渗透，将有助2021-2022年公司盈利的改善。不过，由于后续疫情可能破坏市场的复苏步伐，因而风险仍然存在。 未来两年，中国蓝星的杠杆率将继续保持高位。我们预计，未来两年中国蓝星难以产生足够自由现金流来显著降低债务规模，因为公司大部分经营性现金流将用于资本开支。中国蓝星的资本支出将主要用于扩张南京的蛋氨酸产能以支持其动物营养业务扩张，还将用于丰富硅材料的产品品类。若其45亿元人民币境内可转债完成转股，则其债务规模可能会下降约8%。但鉴于转股的时间和金额尚不确定，因此我们未将该情况纳入考量。 我们依然将中国蓝星视作中国化工的核心子公司，我们对该公司的评级反映了其母公司的信用状况。这是因为中国蓝星是中国化工的创始公司，持有集团的大部分境内资产。除了先正达（Syngenta Group）和Pirelli & C. S.p.A., 中国化工的大部分境内业务仍归中国蓝星名下，包括蓝星安迪苏股份有限公司。即便如此，我们将持续关注上述评估中的任何变化，尤其是中国化工与中化集团间发生进一步的资产重组或者二者最终的合并之后。 稳定展望反映我们认为，中国蓝星将继续作为中国化工的核心子公司。同时反映我们认为，未来12-24个月，中国化工的集团信用状况将保持稳定，EBITDA对利息覆盖倍数也将保持在1.5倍以上。 若下列情况发生，我们就可能下调中国蓝星的评级： - 中国化工持续扩张，致使我们认为中国蓝星对中国化工的重要性下降，并不再将中国蓝星视作中国化工的核心子公司。 - 行业下行周期持续时间长或竞争地位弱化削弱公司的利润和偿债能力，致使其利息覆盖倍数长期维持在1.5倍以下。 - 中国化工举债收购活动超过我们的预期，且没有相应的对冲因素。 - 中国化工获得政府特别支持的可能性弱化，尽管我们认为这一情形出现的可能性较低。 若下列情况发生，我们就可能上调中国蓝星的评级： - 中国化工的财务杠杆率显著下降，债务对EBITDA比率持续朝4倍方向改善。若中国化工通过接受股权注资、出售投资或大幅削减资本支出或收购支出来显著降低债务规模，其杠杆率就可能发生前述改善。 - 我们认为中国化工对中国政府的重要性增强，从而提升其获得政府特别支持的可能性。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级