惠誉确认上饶城投的发行人违约评级为'BB+'；展望稳定

Fitch Ratings - Singapore/Shanghai - 23 Nov 2022: 本文章英文原文最初于2022年11月23日发布于：Fitch Affirms Shangrao City Construction’s IDR at ‘BB+’; Outlook Stable 惠誉评级已确认上饶市城市建设投资开发集团有限公司（Shangrao City Construction Investment Development Group Co., Ltd.，上饶城投）的长期外币和本币发行人违约评级为'BB+'，展望稳定。惠誉同时确认上饶城投高级无抵押债券的评级为'BB+'。 惠誉将上饶城投视为政府相关企业，对该公司采用的评级方法是基于惠誉预期，政府在必要时为其提供特别支持的可能性很高。惠誉认为，尽管地方政府对上饶城投间接持股，但该公司承担公共职能，与地方政府关联性强，因此惠誉未采用《母子公司评级关联性标准》对上饶城投进行评级。 关键评级驱动因素 法律地位以及政府持股和控制程度：“强” 上饶城投不具备在其违约时可将其债务转移给地方政府的特殊法律地位。2022年第三季度末上饶投资控股集团有限公司（上投集团）对上饶城投持股96.67%，并保留其在该公司股东大会上100%的表决权。惠誉对该指标“强”的评估结果反映了地方政府对上饶城投间接持股——尽管政府拥有对该公司的控制权。上饶城投的董事会成员由上饶市国有资产监督管理委员会任命，并通过上投集团向地方政府报告其年度融资计划和项目状况。 政府以往支持力度：“强” 上饶城投的财务稳定性在一定程度上依赖于地方政府的支持。过去三年，该公司获得的政府补贴分别相当于其同期净利润的38%、119%和113%。地方政府于2021年向上饶城投注入额外实收资本6亿元人民币，且可能于2022-2023年间向该公司进一步注资以降低其高杠杆率。此外，政府还向上饶城投注入资产，如地方公共实体的股权、国有土地使用权以及创收资产。上饶城投与遗留项目有关的部分债务将由地方政府偿还。 违约带来的社会政治影响：“中等” 惠誉预期，作为上饶市最大的基础设施开发商，上饶城投将继续承接城市开发项目，这体现了该公司在当地经济领域的重要性。2021年上饶市的城镇化率为55.3%，低于全国64.7%的水平。这意味着该市将持续进行城市开发项目投资。然而，上饶城投若违约未必会造成实质性的服务中断，因其子公司可能会继续提供相关服务，且当地其他企业亦可能代其履行相关职责以确保项目得以继续实施。 违约带来的融资影响：“很强” 上饶城投在按地方政府开发计划为上饶市城市开发项目提供融资方面发挥重要作用。该公司向包括政策性银行在内的各类金融机构借款，也直接从市场上融资。2021年上饶城投的未偿贷款为640亿元人民币，相当于地方政府债务的73%。惠誉认为，上饶城投若违约可能会降低市场对向政府相关企业放贷的信心，因其大部分债务与城市开发项目相关。该公司若违约也可能严重削弱其他项目的融资渠道和融资能力。 独立信用状况 营收稳定性“中等” 2021年上饶城投核心业务对其营收的贡献率自一年前的64%降至31%，原因是其在2020年8月收购福建省闽发铝业股份有限公司29.99%股权后铝业业务扩张（占营收的44%）。上饶城投的核心业务高度依赖地方政府的开发计划及当地经济状况，而当地经济仍有很大的不确定性。该公司每年获得的补贴起到了支持作用，助其维持整体业务的可行性，但是，补贴发放不受上饶城投控制，政策变化可能对其盈利产生重大影响。 运营风险“中等” 惠誉预计，上饶城投委托代建业务的成本波动不会很大。由于潜在的成本波动因采用成本加成合同而得到缓解，该公司的毛利率在6%左右。惠誉预计，为上饶城投提供毛利率保障的合同框架将继续纳入地方政府对公司有利的政策。自疫情中逐步恢复或推动公司利润率上行。惠誉预期，供应成本上涨部分在现有合同框架下可收回，但从地方政府收款存在延迟。 财务状况“较弱” 2021年上饶城投调整后的债务较一年前增长9%至640亿元人民币。对城市开发项目的持续投资叠加项目完工后收款期较长导致该公司债务攀升。由于应收账款回收延迟（应收账款周转天数自2017年的534天升至2021年的1,059天）以及项目的大量初始投资，该公司经营活动产生的现金流持续为负。得益于政府注入的实收资本和实物出资，2021年上饶城投调整后的净债务与权益之比从一年前的173%降至164%。 评级推导摘要 惠誉根据其《政府相关企业评级标准》中的四大因素以及基于其《公共服务类营收支持企业评级标准》评定的上饶城投'b'的独立信用状况，得出该公司的评级。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 惠誉下调关于上饶市政府向上饶城投提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点； - 上饶城投与政府的关联性或政府支持上饶城投的意愿减弱，可能导致惠誉下调该公司评级。 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 惠誉上调关于上饶市政府向上饶城投提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点； - 上饶城投与政府的关联性或政府支持上饶城投的意愿增强，可能导致惠誉上调该公司评级。 流动性及债务结构 持续的项目投资及漫长的收款期或令上饶城投的流动性承压，且该公司将继续高度依赖债务再融资。2021年末上饶城投持有现金总额39亿元人民币，其中52%为受限制现金（存款）。2021年该公司质押资产仅占其总资产的8%，或净资产的22%。2016至2021年间，上饶城投已发行债务以36%的年复合增长率迅速增长。已发行债务占其债务总额的大部分（52%），包括美元债券（3%）和5亿元人民币永续债券（较一年前的15亿元人民币有所减少）。 发行人简介 上饶城投为江西省上饶市基础设施、土地开发和安置房建设等公共服务项目提供资金并实施管理。这些项目依地方政府的指示进行，而相关政策若发生变化将可能对上饶城投的核心业务产生影响。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级