惠誉确认甘电投集团的评级为‘BBB-’；展望稳定
Fitch Ratings - Hong Kong/Shanghai - 31 Jul 2023: 本文章英文原文最初于2023年7月31日发布于：Fitch Affirms Gansu Power at 'BBB-'; Outlook Stable
惠誉评级已确认甘肃省电力投资集团有限责任公司（Gansu Province Electric Power Investment Group Co., Ltd.，甘电投集团）的长期外币发行人违约评级为‘BBB-’，展望稳定。惠誉同时确认甘电投集团的高级无抵押评级和2024年到期的票息率为3.7%的3亿美元高级无抵押债券的评级为‘BBB-’。
惠誉根据其《政府相关企业评级标准》将甘电投集团的评级与惠誉对甘肃省政府信用状况的内部评估结果相关联但不等同。这反映出，该公司获得政府支持的可能性较高，以及其作为甘肃省唯一的省级能源投资平台所具有的战略重要性。
甘电投集团是甘肃省国有资产投资集团有限公司（甘肃国投）的全资子公司，后者由甘肃省国有资产监督管理委员会（甘肃省国资委）全资拥有。在评级方法上，惠誉穿透甘肃国投，直接采用了《政府相关企业评级标准》来推导甘电投集团的评级，因为甘肃国投作为具有公共服务职能且融资渠道畅通的政府相关企业，不太可能阻碍甘电投集团及时获得政府的直接支持，且甘肃国投不控制且不影响甘电投集团的运营。
关键评级驱动因素
法律地位及政府持股和控制程度为“强”：虽然甘肃省国资委间接持股甘电投集团，但是其直接任命甘电投集团的关键管理人员，监督其运营，并批准其重大投融资和战略规划。甘电投集团受甘肃省政府委托，肩负着确保省内电力供应安全、推进清洁能源转型的重要职能。
政府以往支持力度为“中等”：基于惠誉对支持指标的评估，甘电投集团获得了甘肃省政府提供的各类切实财务支持，例如开发战略性电力项目的优先权、资产注入、补贴和低成本专项债资金等。然而，政府支持尚不足以令甘电投集大幅降低其较高的财务杠杆率。
违约带来的社会政治影响为“中等”：甘电投集团若违约将可能有损其为火电厂采购煤炭的能力，并影响其对甘肃省的战略性电力项目的投资能力，后者包括有助于推动省内新能源外输的一项关键基础设施--常乐电厂二期2GW工程、有助于推动本地消纳的新能源项目和旨在缓解甘肃电力供应间歇性加剧的其他煤电项目。然而，鉴于甘电投集团在甘肃省电力供应的市场份额仅为低双位数，惠誉认为此等负面影响相对有限。
违约带来的融资影响为“强”：甘电投集团是甘肃省大型政府相关企业，也是该省为数不多的几家境外债券发行人之一。其有相当规模的债务由其直接母公司甘肃国投担保，后者是省级政府融资平台，亦是甘肃省多家省级政府相关企业的母公司。甘电投集团若违约将令其母公司的信用状况面临风险，并有损其他省级政府相关企业融资渠道的畅通程度。
独立信用状况为'bb-'：惠誉已将甘电投集团的独立信用状况自‘b+’调整至‘bb-‘，反映了集团规模不断扩大、常乐二期项目有助于逐步提高盈利能见度、可再生能源发电量增加以及中期杠杆率将低于之前预期。惠誉预期，至 2025 年，其 EBITDA将比 2022 年翻一番以上，而其新增装机容量的 60% 将用于可再生能源产能建设，其余部分将用于为新能源发电提供调峰而新建的火电项目。
惠誉预计，到 2025 年，甘电投集团将有一半的装机容量来自可再生能源（2022 年为39%），而可再生能源因不受燃料成本波动的影响，且在中国享有更高的优先调度等级，其盈利能见度通常高于火电。惠誉预计，公司 EBITDA 净杠杆率将在 2021 年的 14 倍降至2022 年的 10.6 倍后，在 2023年至2026 年期间平均保持在 10 倍以下。少数股东在项目层面的注资、潜在资产剥离带来的额外现金以及新投运项目所产生的经营现金流也将纾解高资本支出所带来的杠杆压力。
常乐续约风险有限：常乐项目通过购电协议锁定高利用小时，并遵循稳健的电价机制。惠誉认为，其应能继续帮助提高甘电投集团的现金流稳定性，因其电价比湖南本地的电价更具竞争力，故一期项目在每年的续约中，合同条款大概率不会恶化。将于2023年末投产的常乐二期项目或将进一步提升甘电投集团的盈利规模和稳定性。
利润率提高：由于电价涨幅超过燃料成本上涨，2022年甘电投集团的点火价差从 2021 年的低点反弹。惠誉预期2023 年的点火价差将继续回升，主要驱动因素包括：年度合同锁定的电价仍处于高位、煤价从 2022 年的峰值回落，以及利润更高的常乐项目开始投运。点火价差的回升，加之可再生能源（利润率高于火电）在燃料组合中占比不断扩大，将有助于提升整体利润率。
惠誉预期，甘电投集团点火价差的波动性仍将弱于多数惠誉授评的中资沿海燃煤发电企业，因为其主要从省内以及相邻的新疆采购煤炭，煤价比中国沿海地区的煤炭现货价格低且更稳定。
评级推导摘要
惠誉评定甘电投集团的法律地位及政府持股和控制程度为“强”，政府以往支持力度为“中等”。相比之下，惠誉评定浙江省能源集团有限公司（浙能集团，A+/稳定）的这两项指标分别为“很强”和“强”。浙能集团受政府控制和监督的程度高，反映出浙能集团提供的基本公共服务范围广泛，且在保障省内能源安全和协助能源转型方面承担极强的战略性责任。浙能集团自浙江省政府获得的持续及强力支持支撑其独立信用状况保持在投资级别。
惠誉评定甘电投集团若违约将带来的社会政治影响为“中等”是基于，该公司占本地电力市场的市场份额相对较低。相比之下，惠誉评定浙能集团该指标为“强”，因为浙能集团若违约可对浙江省近半的统调电力供应和煤炭供应产生负面影响，且考虑到其较高的市场份额，若违约，供应缺口无法由外购电量即时填补。
惠誉评定甘电投集团若违约将带来的融资影响为“强”，而评定浙能集团该指标为“很强”。浙能集团是浙江省国企中规模最大、交易最频繁的境内债券发行人，也是融资成本最低的浙江省国企之一。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 至2025年，装机容量增加一倍以上；
- 2023年火电、水电、风电和光伏发电利用小时将与甘电投集团2023年前6个月的业绩表现所呈现的变动幅度相一致，随后在2024年至2026年期间趋于稳定；
- 2023 年的火电电价将略有增长，此后因煤价如惠誉的煤价假设而下降，火电电价也开始下探；
- 2023年至2026 年总资本支出为500亿-550亿元人民币，常乐、张掖电厂项目及可再生能源项目建设将在股权部分获得来自少数股东的同比例资金支持；
- 中期内平均融资成本较2022年下降约70个基点。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 惠誉上调对甘肃省政府信用状况的内部评估结果
- 甘肃省政府向甘电投集团提供支持的可能性增强
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 惠誉下调对甘肃省政府信用状况的内部评估结果
- 甘肃省政府向甘电投集团提供支持的可能性减弱
最佳/最差情景评级分析
国际信用评级非金融企业发行人的评级在三年评级周期内最佳情景下的评级上调幅度 (定义为以正向衡量的评级转换的第99个百分位数，) 为三个子级，最差情景下的评级下调幅度 (定义为以负向衡量的评级转换的第99个百分位数，) 为四个子级。各评级类别最佳至最差情景的信用评级范围介于“AAA”到“D”之间。最佳和最差情景信用评级的评定基于历史表现。
流动性及债务结构
流动性充裕：截至2022年末，甘电投集团短期债务为53亿元人民币，现金及等值现金为53亿元人民币。惠誉预期，短期债务将主要由再融资偿付，包括2023年一季度发行的10亿元人民币境内中票及5亿元人民币绿色债券，以及截至2023年一季度末该公司持有的约380亿元人民币的尚未使用境内银行授信额度。甘电投集团约70%的债务是来自国有银行的无抵押贷款，超85%的债务为长期贷款。
得益于畅通的银行及境内债券市场的融资通道，甘电投集团的融资成本不断下降，财务灵活性保持稳健。
发行人简介
甘电投集团是甘肃省唯一的国有省级能源平台，发电业务是其主要利润来源。同时该公司还运营兰州市的会展中心、剧院和酒店等地标式社会性项目，以及数据中心业务等。
与其他信用评级相关联的公开评级
甘电投集团的评级与惠誉对甘肃省的内部评估结果相关联。
构成评级驱动因素的关键信息来源
评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。惠誉的ESG信用相关度评分不是评级流程中的输入项，而是对 ESG 因素在评级决策中的相关度和重要性的评估。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级