惠誉授予广东能源'A'的首次评级；展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong/Shanghai-03 June 2019: 本文章英文原文最初于2019年5月28日发布于：Fitch Assigns Guangdong Energy's First-Time 'A' Rating; Outlook Stable 惠誉已授予广东省能源集团有限公司（广东能源）'A'的首次长期外币发行人违约评级及高级无抵押评级，展望稳定。 惠誉同时授予广东能源全资子公司UHI Capital Ltd.拟发行的美元票据'A (EXP)'的预期评级。广东能源将为拟发行票据提供无条件及不可撤销的担保。票据发行收益将用于一般企业用途。 拟发行票据的最终评级将取决于惠誉收到的最终文件与已获得信息的一致程度。 广东能源是广东省政府直接管辖的唯一省级能源平台。公司76%的股权由广东省国有资产监督管理委员会（广东省国资委）最终持有，其余24%的股权由中国华能集团有限公司持有。基于惠誉的《政府相关企业评级标准》，广东能源的评级与惠誉对广东省信用状况的内部评估相关联，但并不等同。 关键评级驱动因素 与政府关联性强：惠誉评定广东能源的法律地位、政府持股和控制程度为'强'。广东省国资委持有广东能源76%的最终股权，且鉴于公司在改善当地能源结构、实现环保目标及完善天然气基础设施等领域所发挥的关键作用，广东省国资委对其战略及运营予以广泛的控制。公司的关键管理人员由省政府直接任命。惠誉评定广东能源以往及预期获得的政府支持力度为'强'，该评定反映了来自政府的持续补贴及广东能源强大的独立信用状况。 违约带来的影响为"强"：基于公司在本地电力市场的领先地位及在广东省政府能源战略实施中起到的关键作用，惠誉评定广东能源违约带来的社会政治影响程度为'强'。广东能源是省内最大的发电企业，其装机容量占广东省内装机容量的24%，并肩负保障广东省稳定电力供应的责任。广东能源是广东省天然气管网有限公司的最大股东，代表广东省政府持有该公司28%的股权。公司目前正在推进1,500公里的天然气管道扩建项目，将在中期建成通达全省21个地级市的天然气主干管网。广东能源也在建设液化天然气基础设施，四个液化天然气接收站正在计划当中，这些接收站的年总接受能力将达到250亿立方米。 广东能源是广东省国资委下属规模最大、最重要的省级国有企业之一，因此，惠誉评定其违约带来的融资影响为"极强"。广东能源及其名义上的母公司广东恒健投资控股有限公司(A+/稳定, 其合并报表中的营业收入及EBITDA均主要由广东能源贡献) 均为活跃的国内债券发行人。两家公司在2015年至2019年第一季度期间共发行了价值约510亿元人民币的国内票据（包括短期融资券），发行规模在省级国有企业中位居第一。公司违约将引发公众对广东省政府为省级国企提供及时支持能力的质疑，并给省级国企在资本市场的融资带来困难。 点火价差的回升：惠誉预计，随着国内煤炭供应的增长，煤炭价格将在中长期内下降，这将有助于"点火价差"(电价和单位燃煤成本之间的价差)的回升。广东能源75%的装机为燃煤电厂，因此极易受到煤炭价格波动的影响。2018年广东省电煤价格指数指数平均为633元人民币/吨，较2017年增加2.6％，而该指数在2017年大幅增长逾30%。煤炭成本的走高压缩了燃煤电厂的盈利能力，导致公司的毛利率自2016年的26%下降至2018年的18%。 电价趋于稳定：2018年，广东能源一半的火电参与了市场化交易，，2019年市场化交易量所占的比重会攀升至60%。但是，随着市场参与者在竞标过程中变得更加理性，平均折价幅度也随之收窄。月度集中竞争交易的价差自2018年的0.0402元人民币/千瓦时和2017年的人民币0.0689元人民币/千瓦时下降至2019年4月的0.02888元人民币/千瓦时。惠誉预计，这将抵消市场交易量的上升带来的影响，并使得平均电价趋于稳定。 投资级别的独立信用状况：广东能源的信贷指标强劲，资本支出适度，资本结构稳健。公司正在加大对燃气发电厂、可再生能源及液化天然气接收站的投资。长期而言，这些投资有助于改善公司的业务状况并降低煤炭价格波动对其的影响。惠誉预计，公司的年度资本支出将稳定在85-90亿元人民币左右。由于运营现金流的增加，在2019年至2022年，FFO调整后净杠杆预计将降低至2.6-3.7倍，FFO固定费用覆盖倍数可能维持在4.8-6.6倍的高位。惠誉预计，随着点火价差逐步回升及发电小时数趋于稳定，公司的业务状况将有所改善。惠誉基于此预期及其强劲的财务状况将公司的独立信用状况评定为'bbb'。 评级推导摘要 根据惠誉的《政府相关企业评级标准》，广东能源的评级与惠誉对广东省政府信用状况的内部评估相关联但不等同。惠誉对广东能源和浙江省能源集团（A/稳定）的以往及预期获得的政府支持的评定均为"强"，违约带来的社会政治影响均为'强'，及违约带来的融资影响均为'极强'。这是因为两家公司都拥有稳健的独立信用状况，在保障当地能源安全中发挥着重要作用，并且与其他省级国企相比，公司的规模、利润和在资本市场的融资都名列前茅。但是，惠誉将广东能源的法律地位、政府持股及控制权的评定为'强'，而浙江能源在这一类别的评定为'极强'。这是由于持有广东能源24%股权的股东-中国华能集团在部分事务中拥有一票否决权，该否决权在一定程度上削弱了广东省国资委对公司的控制权。相比之下，浙江省国资委持有浙江能源的全部股权，并对其战略、运营及财务决策施加全面控制。 惠誉将广东能源以往及预期获得的政府支持评定为'强'，因为公司持续收到每年大约2-3亿元人民币的政府补贴。由于公司的财务状况强劲，其并不需要政府提供大量直接的财政支持，但惠誉预计，公司会在需要时收到来自政府的支持。相比，重庆市能源投资集团 (BBB+/稳定)、甘肃省电力投资集团 (甘肃电力，BBB-/稳定) 及云南省能源投资集团 (云能投，BBB/评级观察负面) 的这一支持因素均评定为'中等'，原因是该等公司获得的政府直接支持缺乏连续性，且不足以使其财务状况保持在健康的水平。 惠誉评定广东能源违约带来的社会政治影响为'强'，而甘肃电力和云能投这一类别的评定为'中等'。主要原因在于，广东能源若违约将影响公司采购发电用煤，进而影响全省近四分之一的电力供应。其违约同时会严重影响公司在省级天然气管网和液化天然气接收站相关基础设施方面的投资。与之相比，甘肃电力和云能投的违约造成的社会政治影响程度较小，因为这两家公司在省内电力供应中所占的份额相对较低（分别为11%和2%），而且云能投主要持有该省水电资产的少数股权，这些水电的运营并不会由于云能投的违约而中断。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 可控装机在2021年达到38.7吉瓦（2018年末为32.2吉瓦） - 火电厂发电小时数维持在2018年的水平 - 由于国内煤炭供应改善，2019年平均煤炭采购价格下降8%。随后如惠誉的价格假设于2020年下降4%，2021年下降2% - 惠誉预计电价与2018年相比趋于平稳，因为较高的市场交易量所带来的影响会被收窄的电价折价所抵消 - 公司在2019年至2022年的年度资本支出约为85-90亿元人民币 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 广东省政府向广东能源提供支持的可能性增强 - 广东能源的独立信用状况改善，包括公司可以持续抵御煤价波动带来的影响以维持其盈利能力，同时FFO调整后净杠杆持续低于3.0倍 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉下调对广东省信用状况的内部评估 - 广东能源的政府相关企业评分低于32.5 并且其独立信用状况恶化。其独立信用状况的恶化表现为FFO调整后净杠杆持续超过4.0倍 流动性 流动性强劲：截至2018年末，广东能源拥有103亿元人民币可用现金，这部分资金和惠誉预计公司运营产生的自由现金流基本可以覆盖公司127亿元人民币的短期债务，包括一年内到期的长期债务和短期融资券。得益于其省级国企地位及良好的财务状况，广东能源与多家国有银行和政策性银行保持着良好的关系。截至2018年末，公司持有2,000亿元人民币尚未使用的银行授信额度。公司在国内债券市场上融资途径通畅，在2018年已成功发行了50亿元人民币的债券。 来源：惠誉评级