惠誉确认山东高速的评级为‘A’；展望稳定

Fitch Ratings - Hong Kong - 17 Jan 2021: 本文章英文原文最初于2021年1月15日发布于：Fitch Affirms Shandong High-Speed Group at 'A'; Outlook Stable 惠誉评级已确认山东高速集团有限公司（山东高速）的长期外币和本币发行人违约评级为‘A’，展望稳定。 惠誉同时确认山东高速票息率4.3%的9亿美元高级有担保永续证券的评级为‘A-’。该证券由山东高速提供无条件、不可撤销的担保，由山东高速最终拥有的成立于英属维尔京群岛的特殊目的公司Coastal Emerald Limited发行。 山东高速吸收合并齐鲁交通发展集团有限公司（齐鲁交通）后拥有和运营着山东省约83.3%的高速公路。但是，山东高速的业务多元化程度较高，因其还从事铁路运营和建设、金融服务、商品销售、建设及房地产开发。 依据山东省政府和中国国家铁路集团有限公司的相关要求，山东高速已宣布将其高铁资产移至表外，而惠誉预计此举的影响将很小且山东高速的财务状况和评级均将保持不变。 关键评级驱动因素 法律地位及政府持股和控制程度为“很强”：山东高速是一家依据中国公司法成立的国有有限责任公司。吸收合并齐鲁交通后，山东高速由山东省人民政府国有资产监督管理委员会、山东省社会保障基金理事会及山东国惠投资有限公司（BBB+/稳定）分别持股70%、10%及20%。山东高速由山东省政府直接控制和监督，其交通投资和建设业务由山东省交通运输厅监管。 政府支持力度为“中等”：山东高速拥有运营山东省83.3%的收费公路的特许经营权以及独家铁路开发权。2019年山东高速获得净注资34亿元人民币，2011至2019年间获得的注资总额占其2019年末总资产的2%和净资产的5%。2020年前九个月，山东高速获注资25亿元人民币，且预计其收费公路基础设施项目将继续获得政府注资。此外，山东高速一直获得政府补贴，但相对于其净收入而言金额较小。 违约带来的社会政治影响为“强”：山东高速是一家在山东省进行交通基础设施建设和管理的重要省级国有企业，其业务包括收费公路和港口运营、铁路开发、物流、建设，以及通过银行和财产保险子公司提供金融服务。 鉴于山东高速广泛的业务事关山东省的日常运转且其他企业无法立即取代之，惠誉认为该公司若违约将对山东省产生政治和经济影响。 违约带来的的融资影响为“很强”：以2019年末总资产和总债务衡量，山东高速是山东省最大的政府相关企业。2008年以来山东高速一直发挥着山东省政府融资平台职能，为小型国有企业提供融资。该公司多次在境外发行债券，为境内外投资者所熟知。山东高速已接手齐鲁交通的债务。若山东高速违约，将严重损害山东省政府的信用状况，进而推高其融资成本并削弱其融资能力。 独立信用状况为'b+' ：惠誉根据其《公共服务类营收支持企业评级标准》，基于山东高速的部分财务报表（剔除威海市商业银行股份有限公司和泰山财产保险股份有限公司）进行重新评估后，将该公司的独立信用状况从'b'调至'b+'。 惠誉预计，2024年山东高速的调整后净债务与惠誉计算的该公司EBITDA的比率将从惠誉之前估计的22倍改善至12.8倍。吸收合并信用状况更好的齐鲁交通后，山东高速的总体杠杆率有所改善。因此，惠誉评定山东高速的营收稳定性和运营风险为“中等”，财务状况为“较弱”。 评级推导摘要 山东高速的评级与惠誉对山东省政府信用状况的内部评估结果相关联，原因在于，该公司由山东省政府全资拥有，受省政府有力控制，一直获得政府支持，并且其若违约将给政府带来社会政治影响及融资影响。鉴于这些因素，山东高速在需要时获得政府特别支持的可能性较高。 受评永续证券与山东高速的发行人违约评级具有信用关联性，其评级比山东高速的发行人违约评级低一个子级，原因在于，压力场景下山东高速可能优先偿还其他高级无抵押债务并推迟支付受评永续债券的票息。上述评级调整与惠誉对相同结构下其他受评债券进行的评级调整一致。 鉴于受评证券由山东高速专门用来代其发债的特殊目的公司Coastal Emerald Limited发行，且由山东高速提供无条件、不可撤销的担保，因此构成山东高速的直接、一般、无条件债务。该证券的永续性质令其与山东高速其他所有现有和将来的非次级、无抵押债务之间存在一个子级的评级差距。 惠誉将受评证券视为具有到期期限的债券，并认为其到期期限与首次赎回日的票息上浮相关，而发行人的股息制动机制降低了该债券票息递延的可能性。因此，惠誉在评估山东高速的资本结构和杠杆水平时未将受评证券视为股东权益。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 惠誉若上调对山东高速“违约带来的社会政治影响”或“政府以往支持力度”的评估结果，将可能对该公司采取正面评级行动 - 惠誉若上调对山东省政府信用状况的内部评估结果，亦可能上调山东高速的评级 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 若惠誉下调对山东高速“违约带来的社会政治影响”及“违约带来的融资影响”的评估结果，或政府大幅稀释对该公司的持股，则惠誉可能下调该公司的评级 - 惠誉若下调对山东省政府信用状况的内部评估结果，亦可能下调山东高速的评级 惠誉若对山东高速的发行人违约评级采取评级行动，将对该公司的高级永续证券采取相似评级行动。 来源：惠誉评级