惠誉确认远洋集团的评级为‘BBB-’；展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong-01 January 2020: 本文章英文原文最初于2019年12月12日发布于：Fitch Affirms Sino-Ocean Group at 'BBB-'; Outlook Stable 惠誉评级已确认房企远洋集团控股有限公司（远洋集团）的长期外币发行人违约评级为‘BBB-’，展望稳定。完整评级行动列表请见本文末尾。 远洋集团‘bb+’的独立信用状况受其强劲业务状况（体现为充足多元的土地储备和优质的投资物业）的支持。惠誉估计，远洋集团在2019年放缓拿地后杠杆率将降至40%以下。 鉴于远洋集团与中国人寿保险股份有限公司（中国人寿；A/稳定）在战略和运营层面中等程度的关联性，惠誉根据其《母子公司评级关联性方法》，基于远洋集团的独立信用状况上调一个子级得出上述评级。 关键评级驱动因素 土地储备充足且多元：2019年上半年末远洋集团拥有权益土地储备2,080万平方米，大多位于京津冀、珠三角和长三角地区的47个一线城市及核心二线城市——京津冀、珠三角和长三角地区占远洋集团权益土地储备楼面面积的比例分别为39%、18%和11%。远洋集团的合同销售总额在2018年激增55%至1,100亿元人民币，又在2019年前11个月同比增长22%至1,130亿元人民币，占该公司1,300亿元人民币年销售目标的87%。2018年末远洋集团持有2,370亿元人民币的充足可售资源，惠誉预计这将支持该公司在2019年保持15%左右的温和增速。 投资物业优质：远洋集团的投资物业权益租金收入和物业管理费收入保持稳定，在截至2019年6月的12个月时间里达23亿元人民币。远洋集团的投资物业组合主要包括位于北京、上海和成都的写字楼和零售空间，出租率高达90%左右。此外，远洋集团拥有多个位于北京和上海的优质投资物业项目储备，将于2025年前陆续推出。 远洋集团的评级受到其0.3倍到0.4倍经常性EBITDA利息保障倍数的支持。在远洋集团售出其持有的远洋光华国际47%的股份（占权益收入的15%）之后，且随着利息支出不断增长，该公司的利息保障倍数已从2018年的0.36倍降至截至2019年6月的12个月时间里的约0.3倍。惠誉预计，2021年远洋集团的利息保障倍数将趋于0.4倍，考虑到该公司有三个新投资物业项目将如期投入运营，且该公司去杠杆后利息支出得到了控制。 杠杆率达到峰值：鉴于远洋集团审慎的土地补充策略，惠誉预计该公司的杠杆率继在2019年6月末达到44%的峰值之后将保持在35%-40%的水平（2018为40%）。2017年和2018年加快拿地令远洋集团的杠杆率较2016的33%有所上升， 但也为该公司未来四到五年的开发需求提供了充足的土地储备，并令其可以自2019年起放缓拿地。惠誉估计，2019年远洋集团的拿地支出占其销售收入的比例将仅为40%。此外，该公司管理层已承诺在2019年控制总债务水平。 惠誉还预计，远洋集团收购合作伙伴的股份来加大对合资公司和联营公司的控制后加快对合资公司和联营公司的资金回收将有助于其去杠杆。远洋集团在扩张过程中与其他房地产开发商进行合作，令项目开始预售后大量资金保留在合资公司和联营公司而非流入远洋集团。远洋集团对合资公司和联营公司的净权益占其调整后库存的比率已从2017年的33%升至2018年的39%和2019年上半年的42%，导致其杠杆率上升。 盈利能力稳定：惠誉预计，2019年远洋集团的EBITDA利润率（不含资本化利息）将稳定在24%——尽管一二线城市的限价政策导致该公司的EBITDA利润率较2017年的26.7%有所下降。2019年上半年末远洋集团的平均拿地成本约为每平方米7,100元人民币，占惠誉估计的该公司平均售价的35%，处于合理水平。惠誉预计，随着远洋集团向监管较宽松的城市扩张，其EBITDA利润率将得到改善。 与中国人寿的关联性为中等：中国人寿将远洋集团作为其在中国唯一的战略性房地产投资平台，承诺对远洋集团持股不低于25%且对其他上市房企持股不高于5%。惠誉认为中国人寿与远洋集团在战略和运营层面的关联程度为中等。中国人寿对远洋集团的投资远低于监管指引水平，这意味着其仍有在必要时向远洋集团注入流动性的空间。中国人寿继续投资远洋集团债券的意向令远洋集团能够以优惠的成本进行融资。 远洋集团还与中国人寿在运营层面合作开发投资物业。两家公司通过共享资源和专业技能来合作经营养老业务，这从长期来看可能成为远洋集团的又一个经常性收入来源——尽管该合作的影响目前尚小。 评级推导摘要 鉴于远洋集团与中国人寿之间中等程度的关联性，惠誉根据其《母子公司评级关联性方法》，基于远洋集团'bb+'的独立信用状况上调一个子级得出其长期发行人违约评级。中国人寿目前对远洋集团持股29.59%，且承诺保持该持股比例不低于25%。 远洋集团的独立信用状况与中国金茂控股集团有限公司（金茂，BBB-/稳定，独立信用状况：bb+）相当。两家公司均在一二线城市拥有优质土地储备且经常性EBITDA保障倍数为0.3倍左右。远洋集团的投资物业业务比金茂稳定——金茂业务主要集中于酒店板块。此外，远洋集团的杠杆率比金茂低，但金茂得益于盈利的土地一级开发业务（毛利率超过50%）以及此类项目便宜的拿地成本，盈利能力高于远洋集团，从而弥补了其杠杆率较高的短板。 远洋集团的财务状况强于旭辉控股（集团）有限公司（旭辉，BB/稳定）——旭辉的权益销售规模为800亿元人民币，与远洋集团的水平相似。远洋集团35%-40%的杠杆率低于旭辉45%-50%的水平，因此其评级高于旭辉一个子级。远洋集团的信用状况弱于世茂房地产控股有限公司（世茂，BBB-/稳定）——世茂的房地产开发业务更多元、规模更大，投资物业业务强劲，经常性EBITDA利息保障倍数为0.4倍，且杠杆率持续低于35%。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2019年至2021年间每年权益合同销售额为800亿到900亿元人民币 - 2019年至2021年间EBITDA利润率（不含资本化利息）为24%-25% - 2019年至2021年间投资物业的权益租金收入约为25亿到33亿元人民币 - 2019年至2021年间每年拿地成本约占合同销售收入的40% 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 净债务与调整后库存的比率（包括为合资公司和联营公司担保的债务）持续低于30% - 经营性现金流持续为中性到正值 - 权益经常性EBITDA利息保障倍数持续高于0.6倍 - 有迹象表明远洋集团与中国人寿的关联性增强 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： - EBITDA利润率（不含资本化利息）持续低于22% - 净债务与调整后库存的比率（包括为合资公司和联营公司担保的债务）持续高于40% - 权益经常性EBITDA利息保障倍数持续低于0.3倍 - 有迹象表明远洋集团与中国人寿的关联性减弱 流动性 流动性充足：2019年上半年末远洋集团持有不受限制的现金270亿元人民币，足以覆盖其110亿元人民币的短期债务。该公司还持有已承诺但尚未使用的授信额度2,140亿元人民币，足以提供其未来12个月开发成本、购地款及偿债所需资金。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 Sino-Ocean Group Holding Limited; Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; BBB-; RO:Sta ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BBB- Sino-Ocean Land Treasure Finance I Limited ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BBB- Sino-Ocean Land Treasure III Limited ----subordinated; Long Term Rating; Affirmed; BB Sino-Ocean Land Treasure IV Limited ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BBB- Sino-Ocean Land Treasure Finance II Limited ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BBB- 来源：惠誉评级