标普：因利润率恶化，东风集团股份的评级展望调整为负面；“A”评级获确认

- 因供应链扰动及电动车渗透率加速提升，未来12-24个月东风汽车集团股份有限公司（东风集团股份）的母公司东风汽车集团有限公司（东风汽车）的盈利能力或将持续承压。 - 因汽车销量不振及材料成本高企，我们预计东风汽车2022年按比例并表的EBITDA利润率将进一步降至6.3%-6.6%。随着疫情相关影响减弱，公司利润率或将在2023年略有改善。 - 2022年9月19日，标普全球评级将东风集团股份的评级展望由稳定调整为负面。同时，我们确认该公司的长期主体信用评级“A”，并确认东风集团股份担保的优先无抵押债券的长期债项评级“A”。 - 负面展望反映我们认为，充满挑战的行业环境将在未来12-24个月继续令东风集团股份和东风汽车的盈利能力承压，并将制约其利润率水平。 香港，2022年9月19日—标普全球评级今日宣布采取上述评级行动。 未来12-24个月，东风汽车利润率恢复之路面临艰难险阻。因销量下降5.3%及原材料成本上涨，2021年，公司按比例并表口径的EBITDA利润率由2020年的7.9%降至6.8%。因供应链持续的扰动及商用车需求弱化导致东风汽车的销量停滞，以及原材料成本维持高企，今年公司的利润率或将降至6.3%-6.6%的近年来低点。 此外，东风汽车力争到2025年将新能源汽车渗透率由2022年前8个月的11.7%提升至20%的目标也将令公司的盈利能力承压。由于现阶段新能源汽车的生产和销售规模仍较小，国内新能源汽车生产商都在艰难地力求盈亏平衡。因此，我们预计，2023年东风汽车的EBITDA利润率将仅能恢复至6.7%-7.0%，仍低于疫情前8%以上的水平。 芯片短缺以及商用车需求弱化将令东风汽车和东风集团股份2022年的销量承压。2022年上半年，东风汽车和东风集团股份的销量分别同比下降13.6%和13.3%。今年前6个月，东风集团股份的主要乘用车业务实体——与日产和本田汽车组建的合资公司——的销量下降13%-15%。与同期中国乘用车总销量增长3.4%相比，日系整车厂（OEMs）的表现较差主要是因为它们受芯片短缺影响更为严重。日本芯片供应商的生产活动于2022年一季度受到地震的严重干扰。 与此同时，东风集团股份的商用车销量在经历2021年下滑5.8%后，又在2022年前6个月骤降50%。随着基础设施项目加速执行以及物流活动改善，我们预计，今年下半年商用车销量将逐步改善。但是，因置换需求已基本在国家实施新排放标准（2021年7月）的前几年内释放，未来12-24个月商用车销量应会维持疲弱。我们估算，2022年商用车销量将下降30%-40%。加上芯片供应持续短缺，即便今年下半年汽车市场回暖，东风汽车和东风集团股份今年总销量或只与去年持平。 我们预计2023年东风汽车和东风集团股份的销量和利润率将小幅回升。随着疫情相关影响减弱，我们预计中国的汽车销量将在2023年增长3%-5%。加上芯片短缺局面可能缓解，或有助于东风汽车和东风集团股份凭借自身的产品竞争力实现超过市场平均水平的业绩。我们还预计，东风集团股份的自有乘用车品牌 - 东风风神的竞争力提升，将有助于公司利润率回升。2022年前8个月，该自有乘用车品牌销量同比增长90%。加上产能持续重组及合并，均将驱动东风汽车2023年的EBITDA利润率回升至我们预期的6.7%-7.0%区间。 我们预计，2022-2023年间东风汽车和东风集团股份将保持净现金头寸（经调整剔除自有金融业务后）。随着我们预期未来两年市场回暖，我们认为公司的自有金融业务或将加速发展，并可能导致东风汽车和东风集团股的报表债务规模上升。尽管如此，应收贷款的质量或将保持良好水平，违约率应能保持在1%以下。我们认为，未来两年东风集团股份的汽车金融业务应能保持良好的扩张速度，汽车金融板块的债务对权益比率或将保持低位水平。 东风集团股份的评级反映出，我们评估该公司仍将是东风汽车（集团信用状况：“a”）的核心子公司。我们预计，未来一到两年东风集团股份在东风汽车的收入和资产占比将保持在85%-90%。我们认为，东风集团股份陷入财务困境时中央政府会（通过母公司）为其提供充分及时的特别支持。 东风集团股份的负面展望反映出，我们认为供应链扰动、材料成本维持于高位和电动化进程将令东风汽车和东风集团股份未来12-24个月的盈利能力双双承压。我们预计，东风汽车2023年按比例并表的EBITDA利润率将较2022年的疲弱水平微幅改善，但还需时间恢复至疫情前的水平。 如果东风汽车按比例并表的EBITDA利润率持续低于8%，或其债务对EBITDA比率接近1倍，我们则可能下调东风集团股份的评级。 触发因素包括：（1）激烈的市场竞争中品牌认知度下降，造成与日产和本田合资企业的销量未能在未来一到两年显著恢复；（2）电动化速度快于我们预期，拖累公司的盈利能力；（3）因重组失败导致自主品牌以及与标致雪铁龙集团合资品牌的亏损大幅扩大。 如果我们认为中国政府提供特别支持的可能性低于我们当前评估，或者我们认为东风集团股份不再是东风汽车的核心子公司，我们则可能下调评级，但发生这种情况的可能性不大。 如果东风汽车按比例并表的的EBITDA利润率持续恢复至8%以上，我们则可能将东风集团股份的评级展望调整至稳定。若自主品牌以及与日产和本田合资企业的产量和销量在未来12-24个月显著恢复，我们则可能调整展望。 ESG信用指标：E-3，S-2，G-2 环境因素在我们对东风集团股份的信用评级分析中略有负面影响。这与行业形势一致。2022年前八个月，东风集团股份的新能源汽车销量占总销量的11.7%。为了保持竞争力，其与日产和本田的合资企业将加速电动化进程，并计划未来数年在中国推出10-20款新能源新车型。此外，高端新能源自主品牌岚图汽车的推出也应有助公司满足新能源汽车积分要求。因此，我们预计该公司未来两年会将年收入的8%-13%用于资本支出和研发，以提升新能源汽车产能和产品升级。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级