标普：保利发展“BBB”评级获确认，因销售可能恢复且资本结构稳定；展望稳定

- 保利发展控股集团股份有限公司（保利发展）在一二线城市的新购土储将自2023年起支撑其销售恢复速度超出行业平均水平。 - 该中国开发商持续享有银行借贷和境内债券市场渠道，展示其在不利的融资环境中具有相对优势。我们认为这仍将是未来12-24个月该公司业务复苏的关键支撑因素。 - 2022年12月9日，标普全球评级确认保利发展的长期主体信用评级“BBB”以及子公司恒利（香港）置业有限公司（恒利置业）的长期主体信用评级“BBB-”。我们亦确认恒利置业担保的优先无抵押债券的长期债项评级“BBB-”。 - 稳定展望反映我们认为，保利发展强劲的市场地位将支撑其未来12-24个月内的销售恢复。 香港，2022年12月9日—标普全球评级今日宣布采取上述评级行动。 我们确认保利发展的评级，缘于我们认为该公司销售恢复将超出行业水平。基于其销售前景和持续的融资支持，我们预计未来12-24个月保利发展的财务杠杆将趋于稳定。我们认为，保利发展在一二线城市的高质量土储将支撑稳定的财务杠杆。因此该公司表现将保持与“BBB”评级相符。 保利发展或将在行业收缩时期获得市场份额。我们预计2022年中国全国房地产销售将从2021年的18.2万亿元人民币下跌26%-28%至13-13.5万亿元。2023年全国房地产销售或将继续下降5%-8%。虽然2022年前10个月保利发展的合约销售额下滑21.2%，但仍优于行业表现。我们预计该公司销售额将于2022年底或2023年初恢复。业务复苏的有利因素包括政府支持开发商的政策以及各城市放松疫情防控，这可能推动住房需求。 我们预测保利发展2023年合约总销售额将增长4%-6%至4,200亿-4,500亿元。随着中国房地产业趋于稳定，我们预计该公司市场份额将从2022年之前的低于3%扩大至3%-4%。而很多民营房企则相反，在楼市下行期失去了市场份额。 我们认为融资渠道是保利发展缓解行业周期性风险的重要支撑因素。该公司的融资渠道提供了运营波动的缓冲空间。鉴于其融资现金流入大致能覆盖房地产销售波动对现金流的冲击，保利发展的资本结构在行业下行期仍保持稳定。在不利的运营环境下，银行贷款支撑着项目融资和运营。 保利发展的各种融资渠道也为其在一二线城市的重新布局提供财务资源。截至2022年9月该公司购地支出为1,239亿元，大致相当于同期按权益比例计算的合约销售额的一半。80%以上所购地块位于一二线城市，主要集中在广州、佛山、上海和厦门等。鉴于这些城市的需求将相对稳定，我们预计一二线城市的土储将支撑保利发展在未来12-24个月内的销售恢复。 我们预计保利发展新发行的境内债券将延长其债务期限结构并降低融资成本。最近的11个月内，保利发展发行了约223亿元境内债券（包括银行间市场的公司债券和中期票据）。同期该公司偿付了约130亿元债券。今年新发行债券的票息为2.3%-3.6%，期限为3-7年。因融资成本下降，保利发展将缩小与其他头部国有房地产企业之间的差距。截至2022年6月，该公司加权平均债务期限约为2.8年，平均借贷成本为4.32%。基于其境内债券发行渠道，我们预计保利发展将逐渐降低银行贷款和项目层面信托贷款在其债务结构中的占比。 我们对保利发展的可比评级分析为正面，使其信用评级上调一个子级。这一评估基于，在市场动荡之际该公司发行新债，表明其资本结构稳定和融资渠道畅通。 我们预计保利发展的利润率将会随着房地产行业的下行而下降。该公司2018-2022年间的毛利率处于30%以上的高位，2022年前三个季度下降至24.5%，导致其息税与折旧摊销前利润（EBITDA）的生成承压。我们预计未来两年该公司的毛利率将保持在23%-25%，高于行业平均水平。保利发展未来两年按债务对EBITDA的比率衡量的财务杠杆率将稳定在5.0倍左右（2021：4.5倍）。 我们继续评估恒利置业为保利发展具有高度战略重要性的子公司。因此，该子公司的评级较保利发展的主体信用评级低一个子级。我们预计恒利置业仍将是保利发展唯一的境外投融资平台。 我们对保利发展的稳定展望反映我们认为，该公司未来12-24个月内在中国将保持强劲的市场地位。我们还预计同期该公司的销售将恢复，债务增速将放缓，因此杠杆率将趋稳。此外，鉴于该公司的融资成本下降，我们预计其EBITDA利息覆盖倍数将稳定在较强的水平。 恒利置业的评级展望与保利发展同步变动。 如果保利发展的销售执行和盈利能力显著弱于我们预期，或者该公司举债扩张较我们预期的更加激进，我们可能会下调其评级。可能导致评级下调的情形包括：债务对EBITDA的比率上升并持续显著高于5倍，EBITDA利息覆盖倍数下滑至2.5倍以下，此外其母公司中国保利集团公司（保利集团）的杠杆率相应恶化。 在更小概率情景下，我们也可能会考虑下调保利发展的评级，如果（1）因母公司保利集团减弱控制或大幅减少目前40%的持股，导致其对保利发展的支持减弱；或（2）我们认为保利集团获得政府特别支持的可能性弱化。 如果保利发展的销售恢复情况显著好于我们预期，同时该公司有节制地进行土地投资，因此其债务对EBITDA的比率朝4倍改善，且EBITDA利息覆盖倍数持续升至6倍或以上，我们可能会上调其评级。此外保利集团的信用指标相应改善。 如果保利集团获得政府特别支持的可能性强于我们当前评估，我们也可能上调保利发展评级。 ESG信用指标：E-3，S-2，G-2 环境因素在我们对保利发展的信用评级分析中构成相对负面的考量。与同行相比，没有哪项ESG因素对公司构成显著更高的风险，而且保利发展较高的环境风险与整体房地产行业一致。 保利发展的治理结构和战略制定流程相对较强。我们认为，该公司管理团队都是具备多年行业和管理经验的专业人士，关键人物风险有限。过去十年公司管理层执行战略一致，实现了增长目标和全国地域多元化，而且作为中国房地产行业的市场领导者业绩表现优异。同时，在多年扩张过程中，该公司保持了财务审慎性，使其信用指标稳定。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级