标普：确认中化香港“A-”评级，展望稳定；因地产业务弱化，SACP下调至“bb"

- 我们预计中化香港（集团）有限公司（中化香港）的财务杠杆继续高企，主要原因在于其关键子公司中国金茂控股集团有限公司（中国金茂）的合同销售水平较低以及杠杆水平偏高。 - 因此，我们将中化香港的个体信用评估（SACP）从“bb+”下调至“bb”。 - 我们认为，中化香港将继续受益于母公司中国中化控股有限责任公司（中国中化）的支持，而且还将间接地受益于中国政府的支持。 - 我们确认中化香港的长期主体信用评级为“A-”。 - 稳定展望反映我们认为未来24个月内中化香港仍将是中国中化的核心子公司。中化香港的展望也反映我们对中国中化的稳定展望。 香港，2023年9月1日—标普全球评级8月31日宣布采取上述评级行动。 中化香港的财务杠杆或将持续高企，主要驱动因素为金茂。我们预计中化香港2023年和2024年的债务对EBITDA比率将从2022年的11.3倍上升至12.0倍以上。因此我们将该公司财务风险评估从很高调整至极高。 作为中国金茂（BBB-/稳定/--）最大的股东，中化香港在财报中将中国金茂做并表处理。中国金茂在中化香港的收入和EBITDA中占比最大。因此，中化香港的SACP主要受中国金茂影响。 未来两年，中国金茂的杠杆或将持续高企。该公司在上个地产行业高峰周期收购的低利润项目将继续阻碍该公司降杠杆的努力。不过，如果该公司能够节制拿地并提高项目效率，则有望逐步降低债务水平。我们预计2023年中国金茂的债务对EBITDA比率约为9.7倍，略高于2022年的9.3倍；2024年有望小幅改善至9.0倍。 未来两年中国金茂的收入和EBITDA将减少。我们地产行业分析团队预计2023年该公司的收入将减少至人民币789亿元，2024年继续减少至769亿元（2022年为830亿元）。此估算基于过去两年的账面项目销售额得出。 同时，该公司2023-2024年的毛利率将从2022年已然较低的约16%水平继续下降至约14%，主要缘于需要交付的项目是来自2016-2017年期间以较高价格收购的地块。虽然该公司自2022年三季度以来购地成本下降，但这些相对较高利润的项目从2025年起才能带动毛利率回升。 中化香港的财务管理和财务政策与母公司完全融合。中化香港是中国中化关键的境外投融资平台，是总部的延申，直接受母公司管理。中化香港在战略、运营和财务上均与集团融合。 经过2021年中国中化集团有限公司和中国化工集团有限公司联合重组，中化香港对于两化合并后的中国中化的中期降杠杆计划扮演关键角色。集团已针对财务杠杆制定财务政策，这些政策也适用于中化香港。为达成这些财务目标，中国中化将继续向中化香港注入更多境外资产。母公司已将其持有的15.9%的中国蓝星（集团）股份有限公司股份以极低价格转让给中化香港，表明了集团的支持态度。因此，我们对于中化香港的财务政策评价为积极。 稳定展望反映我们认为该公司至少在未来24个月内仍将是中国中化的核心子公司。我们预计中国中化将保持地域分布和产品种类的多样性，进而保持全球领先化工企业的地位。我们评估中国中化在陷入财务困境时有非常高的可能性获得政府的特别支持。 若出现以下情形，我们可能下调中化香港的评级： - 由于持续的行业下行，或大规模资本支出或举债收购，中国中化的EBITDA利息覆盖倍数持续下降至2.0倍以下；或 - 大规模资产出售、剥离或重组计划导致中化香港在中国中化中的地位下降。 若发生以下情形，我们则可能上调中化香港的评级： - 得益于强劲的经营性现金流、股权注入或资产出售，中国中化的债务大幅减少，债务对EBITDA比率持续下降至4.0倍以下水平； - 中国中化对于中国政府的重要性上升，可能情景包括该公司在中国的农业领域的收入占比和市场份额上升。在此情景下，我们将认为中国中化获得政府支持的可能性上升。 相关研究 - 中国金茂“BBB-”评级获确认，行业下行周期但母公司支持增强；展望稳定，2023年8月3日 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级