惠誉下调上海电气评级至'A-'，展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong/Shanghai-17 October 2019: 本文章英文原文最初于2019年10月13日发布于：Correction: Fitch Downgrades Shanghai Electric to 'A-'; Outlook Stable 惠誉评级已将上海电气（集团）总公司（上海电气集团）的长期外币发行人违约评级和外币高级无抵押评级从'A'下调至'A-'，展望稳定。惠誉同时将上海电气集团持股61%的子公司- 上海电气集团股份有限公司（上海电气）- 的长期外币发行人违约评级和外币高级无抵押评级从'A'下调至'A-'，展望稳定。完整评级行动列表请见本文末尾。 惠誉根据其《政府相关企业(GRE)评级标准》，采用自上而下的评级方法，在上海市政府信用状况内部评估的基础上作出适当调整，得出下属上海电气集团的评级。本次评级下调是基于上海电气集团与上海市政府的评级差距扩大- 上海电气集团于2019年上半年将苏州天沃科技股份有限公司（天沃科技）并入报表，且新购业务持续产生营运资金需求，导致集团财务状况弱化，独立信用状况评级因此从'bbb+'降至'bbb'。集团的GRE评分维持在20分。 根据惠誉的《母子公司评级关联性标准》，上海电气的评级与上海电气集团的评级等同，以反映二者之间在战略和运营层面的强关联性。 关键评级驱动因素 合并天沃科技导致杠杆率上升：上海电气集团的杠杆率疲弱是惠誉下调其独立信用状况至'bbb'的驱动因素。鉴于上海电气集团自2019年上半年起将天沃科技并入报表，惠誉预计该集团的运营资金流(FFO)调整后净杠杆率将从2017年的-0.7倍、2018年的0.4倍攀升至2019年的1.5-2.0倍。天沃科技是一家电力工程建设服务企业，2018年被上海电气集团收购。截至2019年6月，上海电气集团对天沃科技持股15.0%，表决权相当于29.87%的股份。 惠誉认为，上海电气集团的FFO调整后净杠杆率在近期内不太可能恢复至1.0倍以下，因为集团当前处于过渡期，可能会收购新业务以缓解火电设备制造（其主营业务）需求疲软的情况。此外，上海电气集团降低新购企业遗留债务水平也尚需时日。 与政府的关联性：鉴于上海电气集团由上海市人民政府国有资产监督管理委员会（上海市国资委）全资拥有，惠誉评定该集团的法律地位、政府持股和控制程度为"强"。同时上海电气集团的董事会和关键高管对上海电气的重要战略和投资决策也具有重大影响力。鉴于上海电气集团财务状况稳健，惠誉评定该集团以往获得政府支持的力度为"强"，并预计上海市政府在集团需要时将及时提供支持。 惠誉评定上海电气集团违约带来的社会政治影响为"中等"，因为该集团占有较大市场份额，违约可能造成发电设备供应的中断。然而，市场中也存在其他替代企业。惠誉同时评定上海电气集团违约带来的融资影响为"中等"。由于上海电气集团的财务状况稳健，因此并未大规模发债；违约对上海市政府及其相关GRE带来的融资影响中等。 上海电气与上海电气集团评级等同：上海电气是上海电气集团的主要业务单元，在中国的发电设备市场占据领先地位，对上海电气集团和上海市政府均具有重要战略意义。上海电气集团2018年的总资产和营收中逾85%来自上海电气。 通过并购实现企业转型：2018年，上海电气集团通过上海电气增加收购活动以弥补发电设备的需求放缓。惠誉认为，这些收购活动将有助于上海电气集团和上海电气维持营收增长，但同时也会带来执行风险，在过渡阶段削弱二者的财务状况。得益于环保板块的业务扩张，以及加快火电发电设备交付速度、加大输配电设备营销力度的企业战略，2018年上海电气集团的营收上升25%。2019年上半年，主要得益于合并天沃科技，集团营收又同比增长3%。 由于环保设备订单增长强劲，弥补了火电设备的需求下降，截至2019年6月的前12个月中，上海电气的整体在手订单与收入比保持在2.5倍的稳健水平，较2018年的2.1倍有所提升，而截至2019年6月的前12个月中火电设备在手订单与收入比下降至1.5倍，2018年为2.5倍。 自由现金流仍为负值：上海电气集团2018年报告的自由现金流比率为-0.3%，惠誉预计其2019年的自由现金流将仍为负值，原因在于，集团新购业务将持续产生营运资金需求，且发电设备业务（包括火电和风电）经营环境严峻。政府出于环保原因继续抑制产能，因此火电发电设备的需求将持续低迷。海上风电机组中期收益的可预见性有限，因为这取决于无补贴风电相对于传统燃料技术发电的竞争能力。 评级推导摘要 惠誉按照《政府相关企业评级标准》，根据上海电气集团20分的GRE得分和'bbb'的独立信用状况评级，采用自上而下的评级方法，在上海市政府信用状况内部评估的基础上作出适当调整，得出该集团的评级。 上海电气集团的独立信用状况比潍柴动力股份有限公司（潍柴动力，BBB+/稳定）等国内重工业同业公司低一个子级，以反映集团杠杆率高于且自由现金流状况弱于潍柴动力。过去两年中，上海电气集团因火电设备需求下降而投资新业务，由此产生的持续资金需求导致集团财务状况减弱。未来两年内，潍柴动力很可能保持正值自由现金流和低于1.0倍的FFO净债务杠杆率，而上海电气集团的杠杆率很可能停留在1.5-2.0倍的水平。 上海电气集团的独立信用状况比中国中车股份有限公司（中国中车，A+/稳定，独立信用状况：a-）低两个子级，中国中车在国内市场占据垄断地位，亦是全球最大的轨道交通设备制造商之一。上海电气集团终端市场的多元化程度低于ABB Ltd（A-/评级观察正面状态）和Siemens AG（A/稳定）等主要的全球同业企业。与上述两家企业相比，上海电气集团的杠杆率略低，且利润率水平和自由现金流较弱。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2019年营收增长7%，2020-2022年期间每年增长2%（2018年增长25%） - 2019-2022年期间运营EBITDA利润率保持在9%左右（2018年为9.3%） - 2019-2022年期间年度资本支出约为40亿元人民币（2018年为42亿元人民币） 评级敏感性因素 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉提高对上海市政府信用状况的内部评估结果 -上海电气集团的FFO调整后净杠杆率持续低于1.0倍（2018年为0.4倍，2019年预计为1.6倍） 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉降低对上海市政府信用状况的内部评估结果 - 上海市政府提供支持的可能性减弱 - 上海电气集团的FFO调整后净杠杆率持续高于2.5倍 - 业务状况进一步恶化 流动性 流动性良好：得益于上海电气集团强劲的市场地位和国企地位，上海电气和上海电气集团均持有大额库存现金，且可通过银行及外部融资渠道获得资金，因此其流动性状况继续保持强劲。截至2018年末，上海电气集团持有可用现金500亿元人民币，短期债务206亿元人民币；上海电气持有可用现金450亿元人民币，短期债务110亿元人民币。2018年末上海电气和上海电气集团分别持有498亿和1085亿元人民币尚未使用的银行授信额度。 环境、社会与公司治理（ESG）方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 完整评级行动列表 上海电气（集团）总公司 - 长期外币发行人违约评级从'A'下调至'A-'；展望稳定； - 外币高级无抵押评级从'A'下调至'A-'。 上海电气集团股份有限公司 - 长期外币发行人违约评级从'A'下调至'A-'；展望稳定； - 外币高级无抵押评级从'A'下调至'A-'。 Shanghai Electric Newage Company Limited - 由Shanghai Electric Newage Company提供担保、票息率1.125%、2020年到期的6亿欧元高级无抵押票据评级从'A'下调至'A-' 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级