标普：保利发展在高线城市的布局将缓解利润率下滑影响

香港，2021年4月23日—标普全球评级4月22日表示，保利发展控股集团股份有限公司（保利发展；BBB/稳定/--）在中国高线城市的大规模土地资源及畅通的低成本融资渠道将缓解利润率潜在收缩的影响。由于政府出台限制开发商债务增长及购地支出的政策，我们预计公司2021年的扩张步伐将受到控制。 我们认为，保利发展良好的销售执行情况及充足的可售货值将支撑公司在2021年实现10%-15%的销售增长，2020年公司的销售增速为8.9%。公司2021年第一季度实现销售额1243亿元人民币，较2020年的较低基数增长75%，销售增长符合我们的预期。新冠疫情的爆发严重托缓了2020年中国房地产市场的销售步伐，使2020年成为一个较复杂的业绩对照期。保利发展2021年第一季度的销售额较2019年同期增长13%或许是更有意义的数据。 公司的土储质量也在改善。保利发展持续扩大在38个核心城市（主要为一二线城市）的敞口，83%的购地支出投向了这一区域，2019年这一比例为79%。 保利发展2021和2022年的EBITDA利润率或将从2020年的31%左右降至27%-29%区间。因限价令及土地成本上涨对利润产生不利影响，公司2020年的利润率下滑在我们的预期之内。得益于公司通过收购及旧城改造获取大量新增土地，保利发展的利润率相较于可比同业依然较高。 我们预计，随着建设活动恢复正常，保利发展未来两年的年收入增速将恢复至15%左右。这将使其利润增长企稳。保利发展将大部分项目并表，并在保持收入增长与合约销售额增长一致的步调上具有良好过往记录。 保利发展或将严格管理土地开支和债务增长，以遵守所谓“三道红线”的监管指引要求。这体现在公司的债务增长从2020年上半年的12%，到下半年债务零增长。据我们估算，2021年公司会将40%左右的合约销售额用于购地，去年这一比例为47%。 国内广泛传闻但尚未正式公布的“三道红线”政策据称将从三个维度限制开发商的银行贷款规模：资产负债率、净负债率及现金短债比（见2020年11月12日发布于RatingsDirect的《中国地产观察：杠杆天花板考验开发商内功》 “China Property Watch: Issuers Go On A Debt Diet”一文）。 由此我们预计，保利发展2021和2022年的债务对EBITDA比率将稳定在4倍左右，2020年约为3.8倍。因利润率下降、收入增长放缓以及土地支出增加，这一杠杆率水平对比2019年的3.4倍有所上升，但仍符合我们对公司当前评级的要求。 本报告不构成评级行动。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级