标普：因经营复苏强劲，海底捞评级上调至“BBB”；展望稳定（完整评级公告）

- 海底捞国际控股有限公司（海底捞）的翻台率恢复速度快于我们预期。我们认为，2023年该火锅运营商的收入和息税与折旧摊销前利润（EBITDA）将大幅超过疫情前水平。 - 我们认为海底捞将对门店扩张和投资保持谨慎。但是，我们预计随着经营性现金流的增加，该公司将加大资本支出，从而削减其自由经营性现金流。 - 2023年11月6日，标普全球评级将海底捞的长期主体信用评级和债项信用评级从“BBB-”上调至“BBB”。 - 稳定展望反映我们预计，未来12个月海底捞的翻台率将恢复至4.0次/天。同时，我们预计未来两年，该公司的债务对EBITDA的比率将保持在0.5倍以下。 香港，2023年11月6日—标普全球评级今日宣布，采取上述评级行动。 海底捞的翻台率反弹速度快于我们预期。正面影响因素包括以下几点：（1）由于多家小型餐馆运营商退出市场，行业整体竞争缓和；（2）由于火锅这种餐饮品类对客流更加敏感，取消疫情管控使海底捞受益颇多；以及（3）2022年该公司关停了经营不善的分店。 十月黄金周期间，海底捞表现尤其强劲，翻台率超过5.0次/天。目前我们预计，2023年翻台率有望达到3.7次/天，2024年进一步升至4.0次/天，相较之下，此前我们预计2023年和2024年的翻台率为3.5次/天。尽管我们预计每位客户的平均消费金额将较去年减少，但该公司2023年的收入仍将增长35.5%至人民币420亿元，较2021年峰值水平还要高8.1%。 我们预计2023年海底捞的利润率将小幅上升。今年该公司的EBITDA利润率有望恢复1.5个百分点至18.3%，接近2019年的水平。上述情形的主要驱动因素将会是：随着经营规模扩大，人工成本在收入中的占比下降，以及通胀压力缓和带动食品成本下降。海底捞调整了员工薪酬结构，增加了更多变动分成。这将有助于该公司管控成本。不过我们认为，由于新的薪资结构实施后经营杠杆率降低，因此很难将人工成本占比降至疫情前水平。 随着支出规模增加，未来24个月海底捞的利润率或将下降。我们认为这一时期内可能会有部分正面因素出现反转。我们预计，由于食品通胀的原因，明年该公司的食品成本或将小幅反弹。而且租金也可能上升，因为该公司过去两年获得的优惠租金将到期。另外，该公司可能将会增加支出来开发新品牌或门店模式。 我们预计2024年海底捞的EBITDA利润率将降至16.5%。尽管利润率下降，但我们仍预计在收入增加的情况下，该公司的EBITDA将温和增长。 资本支出和投资规模的潜在增加将会挤压海底捞用于偿债的现金流。随着翻台率的复苏，我们预计该公司将逐渐恢复门店扩张，只不过远不及2020年和2021年的扩张步伐。例如，我们预计2024年门店数量将增加6%，2022年和2023年的门店增速约为2%，而2020年增速超过了60%。 此外，海底捞还可能产生其它资本开支，包括开发新品牌及在日本打造温泉酒店这一一次性项目。海底捞正在拓展嗨捞这一新火锅业态，该子品牌主打较低端消费，其平均售价较其主品牌低20%-25%。公司还在不同业务品类（如炸鸡和面条）中孵化新品牌以检验客户接受度。我们预计2024年公司的资本开支规模将由2023年的16亿元（我们的预估水平）升至27亿元，并预计其自由经营性现金流将由2022年的54亿元分别降至46亿元（2023年）和38亿元（2024年）。 随着公司拓展新品牌和探索不同店铺模式，海底捞或将在扩大餐饮方面进行小规模投资。尽管我们认为公司眼下没有既定收购目标，但我们预计2023和2024年公司每年在收购方面将支出10亿-15亿元，并将以自由经营性现金流作为资金来源。 海底捞的杠杆率将保持低位。过度扩张而导致战略转型后，海底捞现在将优先关注点放在现金流生成能力和打造资产负债表实力上。海底捞也在主动管理总债务余额。截至2023年6月30日，公司的总债务余额已从截至2021年6月30日时163亿元的峰值水平下降一半至80亿元左右。在对现金余额进行5%的折价调整后，我们预计公司的债务对EBITDA比率将由2022年的0.9倍降至2023年的0.2倍。 稳定展望反映我们预计，海底捞的翻台率将在未来12个月内恢复至4次/天。我们还预计，同期公司的收入和EBITDA将大幅超过疫情前水平。我们预计，海底捞的资本开支增速将快于经营性现金流增速，从而导致自由经营性现金流在2023和2024年下降。我们预计，2023-2024年公司的债务对EBITDA比率将保持在0.5倍以下。 若下列情况发生，我们就可能下调海底捞的评级： - 公司的债务对EBITDA比率持续高于1.5倍。可能导致债务杠杆率上升的原因包括公司重启激进的门店扩张计划或进行大规模举债融资收购活动；或 - 公司的品牌力或经营显著弱化，可能表现为公司收入和EBITDA远低于我们的预期水平。 我们认为海底捞获得评级上调的可能性有限。但若其能够显著扩大在国内的业务规模并提升盈利能力，同时保持强劲的现金流生成能力和较低的杠杆率，我们也可能上调其评级。为此公司或需要在低线城市进行大规模扩张或推出新品牌。 信用评级/展望及/或信用观察状态变动涉及的环境、社会及治理（ESG）信用因素： - 健康和安全 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级