标普：新城发展和新城控股评级下调至“B+”，因销售下滑；展望负面（完整评级公告）

- 我们预计新城发展及其子公司新城控股的销售下滑将令公司的杠杆率承压并挤压流动性缓冲。 - 我们预计360亿元人民币的未抵押商场将为其偿还2024年到期的70亿元人民币债券提供一定的流动性缓冲。 - 2023年9月8日，标普全球评级将新城发展和新城控股的长期主体信用评级从“BB-”下调至“B+”。同时，我们将新城控股的未到期优先无抵押债券的长期债项评级从“B+”下调至“B”。 - 负面展望反映出，由于市场信心疲弱，我们认为新城发展未来12-18个月的合同销售额可能进一步下滑，三、四线城市情况尤甚。 香港，2023年9月8日—标普全球评级今日宣布，对新城发展控股有限公司（新城发展）和新城控股集团股份有限公司（新城控股）采取上述评级行动。 我们下调新城发展及其子公司新城控股的评级，原因在于销售持续低迷将令其未来12个月的杠杆率和流动性缓冲承压。2023年前八个月，新城发展的合同销售总额同比下降36.3%至544亿元人民币。鉴于新城发展在中国三四线城市较为波动的房地产销售中有较高的敞口，我们将其2024年的销售额预估从之前的850亿-900亿元下修至800亿-850亿元。尽管近期楼市限购政策有所松动且首付比例下降，但由于基本面疲弱，低线城市的购房者可能会继续观望。另一方面，我们认为部分由于头部房地产企业的信用事件，中国房地产商，尤其是民营企业的再融资风险在加剧。 我们认为新城发展将动用内部资源和获取新的贷款来偿还2024年到期的总计约70亿元人民币境内外债券。这些将到期债务分布于2024年全年，最大一笔4.5亿美元债券将于2024年12月到期。与2023年的约130亿元人民币债务刚兑相比，2024年的到期债务规模较小且较分散。公开市场债券的再融资渠道可能仍处于关闭状态，我们在基本假设中未考虑这部分的再融资。2024年70亿元人民币的到期债务大部分应会由经营性现金流偿还，包括商场租金收入，和新获取的银行贷款，特别是通过抵押未曾抵押的商场而获得的长期经营性物业贷。 新城发展的未抵押商场可持续提供融资支持，尽管支持空间在缩小。2023年上半年，新城发展通过抵押自有商场获得的经营性物业贷净增量约为60亿元人民币，2022全年新获取规模相当。截至2023年6月，其经营性物业贷和商业房地产抵押贷款支持证券（CMBS）总计分别约为210亿元和27亿元。 截至2023年6月30日，新城发展旗下吾悦广场约有39家未抵押。据新城控股中期报告，截至2023年6月其投资性物业价值总计约1,170亿元，其中810亿元用于抵押贷款。剩余360亿元应会为偿债提供部分增量融资来源。我们估算，截至2023年6月该公司现有抵押物业获取的融资的贷款价值（LTV）比平均约为35%，而新发放贷款的贷款价值比可能接近50%。 尽管这可为融资提供一定空间，但考虑到近期市场波动，我们认为金融机构可能对抵押资产的要求更严格或降低贷款价值比，以控制房地产业敞口。 由于结转放缓，我们预计未来两年新城发展的杠杆率将显著上升。今年上半年该公司的收入下降了约2%。我们预估2023年收入将减少17%-18%，2024和2025年将进一步下降5%-10%。这是基于我们预估2023年销售将下降27%-32%；而2022年的销售已经下降了50.4%。因此，即便新城发展的债务减少，2023-2025年其杠杆率（债务对EBITDA的比率）预计仍将攀升至5.9-6.9倍。 与银行的关系是新城发展维持其信用状况的关键。截至2023年6月，银行借款占公司总债务的55%左右。新城发展的银行关系似乎较为稳定。但是，近来国内房地产销售走弱和业内头部房企遭遇财务困境，银行在向开发商放贷时可能会更加谨慎，特别是民营房企。 我们认为吾悦广场的经营将保持稳健从而给经营性现金流提供支持。今年上半年的出租率保持在95%。今年上半年的同店销售额同比增长11%，或给调高租金提供了一定空间。我们预测，2023和2024年每年的税后租金收入为100-110亿元，因而这些商场带来的经营性现金流（扣除贷款利息和本金的分期还款后）可能为30-40亿元。 负面展望反映我们认为，由于市场信心疲弱，新城发展未来12-18个月的合同销售额或将进一步下降，特别是三四线城市。在销售和利润率下降的情形下，该公司的杠杆率将升高。再融资风险也在上升，民营开发商尤其如此，因而流动性缓冲可能会进一步弱化。 但是，我们预计新城发展的租金收入将保持稳定，同时可用商业地产作抵押获取融资。这将部分缓解再融资风险并帮助偿还今年余下时间和2024年到期的债务。 新城控股的评级和展望将与新城发展的评级和展望同步变动。 如果合同销售额明显下降、外部融资渠道恶化，或者对可动用现金的限制更严，导致新城发展的流动性缓冲进一步收缩，我们可能就会下调其评级。 如果新城发展的销售额和融资渠道改善，同时保持充足的流动性来源以满足2023和2024年的偿债需求，我们可能会将评级展望调整回稳定。这需要公司从合同销售额获取平稳的现金流，且租金收入稳定。这同时还仰赖畅通的融资渠道，包括通过抵押现有商场获取新融资。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级