惠誉确认柯桥国投‘BBB’的评级；展望稳定

Fitch Ratings - Hong Kong/Beijing - 18 Oct 2024: 本文章英文原文最初于2024年10月18日发布于：Fitch Affirms Shaoxing Keqiao District State-owned Assets Investment Group at ‘BBB’; Outlook Stable 惠誉评级已确认绍兴市柯桥区国有资产投资经营集团有限公司（Shaoxing Keqiao District State-owned Assets Investment and Management Group Company Limited，柯桥国投）的长期外币和本币发行人违约评级为'BBB'，展望稳定。 惠誉同时确认柯桥国投的全资子公司柯桥（香港）国际投资有限公司（Keqiao (HK) International Investment Co., Limited，柯桥国际）发行的美元高级无抵押债券的评级为‘BBB’。该债券由柯桥国投提供无条件、不可撤销的担保。 惠誉认为，柯桥国投是对绍兴柯桥区的发展具有重要战略意义的一家政府相关企业。因此，惠誉认为，该公司在需要时很有可能获得区政府的特别支持。绍兴柯桥区是浙江省地级市绍兴市下辖的较发达地区之一。此次评级确认是基于惠誉最新的《政府相关企业评级标准》和《公共政策营收支持企业评级标准》。 关键评级驱动因素 支持得分评估结果“极有可能” 惠誉认为，绍兴市柯桥区政府“极有可能”在必要时为柯桥国投提供特别支持。惠誉依据其《政府相关企业评级标准》评定该公司的支持得分为35分（最高得分为60分），该得分反映惠誉对该公司政府支持责任与支持动机因素的综合评估结果。 支持责任 政府决策及监管力度“很强” 在2023年中期重组后，绍兴柯桥区财政局仍最终持有柯桥国投 90% 的股份并对其进行实际控制。柯桥区财政局控制着柯桥国投的关键人事任命、运营、年度预算、投融资和其他重大公司事务。柯桥国投与其直接母公司共用管理层和行政部门，且公司将长期维持该组织结构。鉴于区政府继续对柯桥国投施加实际控制，惠誉“穿透”其直接母公司对柯桥国投进行评级。 支持先例“强” 鉴于柯桥国投在柯桥区发展中的重要政策性职能，政府的支持力度维持强劲。尽管土地市场放缓或令柯桥区的财政收入承压，2023年柯桥国投仍从政府获得108亿元人民币的现金支付（2022年为109亿元人民币）。这些款项包括运营和利息补贴、财政拨款、注资、土地出让金返还和专项债收益。这些款项约相当于公司2023 年资本支出的 80%。此外，柯桥国投还获得了约 110 亿元人民币的资产和股份注入，包括矿山、物业和土地。 支持动机 维持政府政策职能“强” 柯桥国投在绍兴市柯桥区的土地开发、城市和交通基础设施建设、保障性住房项目和供水方面发挥着重要的政策性作用。柯桥国投通过其子公司绍兴柯桥水务集团有限公司成为柯桥区唯一的供水企业。因此，柯桥国投在支持当地经济活动和社会稳定方面发挥着至关重要的作用。 柯桥国投若违约可能会影响这些公共服务的连续性，因为该公司及其主要子公司可能会失去为其进行中项目和储备项目融资的渠道。柯桥区的其他政府相关企业可能会在地方政府的行政命令或紧急财政支持下进行干预，在短期内缓和相关影响，但从长远来看不太可能取代柯桥国投。这是因为，这些政府相关企业规模较小，缺乏足够的融资能力来满足该地区的投资需求，或者不具备柯桥国投 27 年来所积累的履行政策职能的专长。 蔓延风险“强” 惠誉依据最新标准将柯桥国投蔓延风险的评估结果从“很强”调整至“强”，因为惠誉认为，柯桥国投的主要子公司也有一定的融资能力。这意味着柯桥国投不被视为区政府及政府相关企业的唯一标杆发行人，无法享有与政府相近的低融资成本。 柯桥国投仍然是绍兴柯桥区很有影响力的政府相关企业，其主要子公司覆盖了重要的公共服务领域。惠誉预计，柯桥国投将继续维持其融资职能，因为该公司及其旗舰子公司拥有成熟的资本市场融资渠道。截至 2023 年底，柯桥国投的并表债务高达 1,903 亿元人民币，几乎占该区政府相关企业债务的全部。惠誉认为，柯桥国投若违约可能会损害区政府在支持其重要 政府相关企业方面的声誉，或影响其他政府相关企业的融资能力。 独立信用状况 惠誉综合考虑柯桥国投‘b’的财务状况、“中等”的风险状况和同业比较情况后，得出其独立信用状况。惠誉预计，未来五年柯桥国投的杠杆率将继续上升，反映其财务状况走弱的趋势，与该公司充足的融资能力平衡后得到‘b’的独立信用状况。 风险状况：“中等” 惠誉基于柯桥国投的收入、支出和负债与流动性风险评估得出其风险状况为“中等”。 收入风险：“中等” 柯桥国投的公共政策服务范围广泛，在各个领域都有很大的占有率，为绍兴柯桥区的城市发展需求提供支持。因此，惠誉预计柯桥国投的收入将在很大程度上与该区的发展前景挂钩。惠誉预计，未来三到五年柯桥区的需求将保持正增长，因为在高度集中的商业活动支撑下，柯桥区的经济增速将继续高于全国水平。 惠誉将柯桥国投的定价特征评估结果从 “较弱 ”调整至 “中等”，因为惠誉预计柯桥国投将承接更多能产生回报的公共项目运营，冲抵其投资资金。这些项目或将提高公司的定价灵活性。 支出风险：“中等” 惠誉评定，柯桥国投的运营成本和供应风险为“中等”。柯桥国投的业务具有明确的成本动因，波动性适中，过去五年该公司的EBITDA利润率相对稳定便说明了这一点。柯桥国投的重大投融资计划必须遵循政府的指引，并获得柯桥区财政局的批准。投融资考虑平衡区政府的发展目标与公司的资本支出和债务状况。惠誉预计，未来几年内该公司将继续在政府的监督下控制成本。 负债和流动性风险：“中等” 截至2023年底，柯桥国投的调整后债务同比增长 19%，达到 1,903 亿元人民币，加权平均债务期限为 4.7 年。截至 2023 年底，该公司披露的对外担保额为54 亿元人民币，第三方贷款额为34 亿元人民币，担保和贷款对象均为地方国有企业。柯桥国投的或有负债总敞口占权益总额的 9%。 截至 2023 年底，柯桥国投在未来 12 个月内到期的债务为 560 亿元人民币，而该公司持有221 亿元人民币的现金和129亿元人民币的未支取非承诺性银行授信额度。 柯桥国投的债务总额中债券占 37.9%，银行贷款占 55.8%，非传统融资渠道占 6.3%。柯桥国投与政策性银行、国有银行、股份制银行和区域性银行建立了稳固的合作关系。柯桥国投增加了非传统借款（主要是信托和融资租赁），以弥补去年底以来债券市场融资限制造成的部分融资缺口。截至20 24 年第二季度末，该公司的非传统借款余额达 203 亿元人民币（2023 年为120 亿元人民币）。 财务状况为‘b’ 柯桥国投的杠杆率在过去五年中不断攀升， 2023 年达到 79.1 倍，因为该公司举借债务为其大规模投资提供资金。基于估算的收入和资金缺口，惠誉预计其杠杆率将继续升高——尽管速度放缓，到 2028 年将达到 101 倍。 评级推导摘要 惠誉依据其《政府相关企业评级标准》，基于区政府对柯桥国投支持责任和支持动机的评估结果得出其评级。惠誉认为， 柯桥国投若违约，区政府“极有可能”为其提供支持。此外，该评级还考虑到，惠誉依据其《公共政策营收支持企业评级标准》评定该公司的独立信用状况为‘b’。 关键评级假设 惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2019至2023 年的历史数据和2024至2028年的情景假设，包括： - 受柯桥区基础设施需求增长前景驱动，公司的经营收入年均增长约4.1%； -由于成本结构稳定，公司的经营支出年均增长4.5%； - 为支持柯桥区的发展需求，公司的 年均资本支出净额（资本支出减资本收入）约为80亿元人民币； - 基于估算资金需求，同时考虑财政支持抵消部分债务需求，公司的调整后债务将达到2,700亿元人民币左右。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 惠誉下调关于绍兴柯桥区政府向柯桥国投提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点。 - 柯桥区政府对柯桥国投的支持责任或动机显著减弱。 - 惠誉若下调柯桥国投的发行人违约评级，则将导致柯桥国际的高级无抵押评级下调。 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 惠誉上调关于绍兴柯桥区政府向柯桥国投提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点。 - 柯桥区政府对柯桥国投的支持责任或动机增强。 - 惠誉若上调柯桥国投的发行人违约评级，则将导致柯桥国际的高级无抵押评级上调。 构成评级驱动因素的关键信息来源 评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。惠誉的ESG信用相关度评分不是评级流程中的输入项，而是对 ESG 因素在评级决策中的相关度和重要性的评估。 发行人简介 柯桥国投成立于1997年，其90%的股权由绍兴市柯桥区财政局通过绍兴市柯桥区国有资产控股集团有限公司（柯桥国控）最终持有，10%的股权由浙江省财政厅的全资子公司浙江省财务开发有限责任公司持有。柯桥国投是柯桥区的主要平台，通过其子公司承担土地开发、基础设施建设、功能区开发、供水和水处理以及纺织品市场运营等职能。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级