惠誉授予首创华星'BBB'的首次发行人违约评级，并授予两宗拟发行债券评级

Fitch Ratings - Hong Kong/Shanghai - 11 Jan 2021: 本文章英文原文最初于2020年1月6日发布于：Fitch Assigns Chinastar First-Time 'BBB' IDR; Rates Two Proposed Bonds 惠誉评级已授予首创华星国际投资有限公司（BCG Chinastar International Investment Ltd.）'BBB'的长期外币发行人违约评级及高级无抵押评级，展望稳定。 惠誉同时授予拟由Central Plaza Development Ltd发行的美元高级票据'BBB'的评级。该票据将由首创华星提供无条件及不可撤销的担保，因此，其评级与公司的高级无抵押评级一致。此外，惠誉还授予拟由Central Plaza发行、首创华星担保的次级永续证券'BB+'的评级——基于该证券的从属性及票息递延支付特征，其评级较首创华星的发行人违约评级低两个子级。 北京首都创业集团有限公司（首创集团，BBB/稳定）将为拟发行高级票据及次级永续证券提供维好协议和股权回购承诺。首创华星是首创集团旗下唯一直接持股的全资离岸融资平台，依照惠誉的《母子评级关联性标准》，并基于两者之间“强”的整体关联性，其评级与首创集团的评级等同。惠誉采用“母强子弱”的评级方式，在“强”法律关联性、“中等”经营关联性和“强”战略关联性基础上得出首创华星的发行人违约评级。 关键评级驱动因素 法律层面关联性为“强”：首创华星全资控股的SPV发行载体Beijing Capital Polaris Investment Co., Ltd.已发行的全部共计8亿美元票据均由首创集团提供担保。惠誉预计，拟议新债券发行完成以后，首创华星法定债务（总债务与外部担保之和）中由首创集团担保的比例将降至60%左右。惠誉了解到，首创集团旨在确保首创华星大部分现有及未来法定债务由其提供担保。这将使两家企业紧密的联系在一起。 经营层面关联性为“中等”：首创华星由首创集团全资控股和管理，公司所有董事均为首创集团的高级管理层人员。但是，首创华星并未开展独立业务运营，而仅持有首创集团上市子公司的股份。鉴于其持股规模较小，该等股权在首创华星的资产负债表中被记为长期股权投资或可供出售的金融资产。 首创华星为子公司首创环境提供了5.70亿新西兰币股东贷款，以支持其新西兰项目的发展，该项目在2019年为首创环境分别贡献了40%的营收和42%的营业利润。这笔贷款占首创环境该年度有息债务总额的28%。但是，由于首创环境体量较小，2019年公司在首创集团总资产和净利润中的占比仅为5%和8%。 战略层面关联性为“强”：作为一家大型国有集团公司，首创集团拥有包括上市公司在内的多个境外投融资平台，但首创华星是其唯一直接持股的全资融资平台。首创华星曾参与了首创集团环保相关项目的并购，包括新西兰的固废处理项目及收购一家空气污染治理公司。 惠誉认为，尽管首创华星的规模相对较小，但若违约将严重影响首创集团的声誉。首创华星的债券投资人多为首创集团国内债务机构投资者的境外分支机构，如果首创华星的债务违约将损害首创集团的境内融资渠道。 次级永续证券的评级下调两个子级：拟发行次级永续证券与担保人发行人违约评级之间两个子级的评级差异反映了该证券的票息递延支付和从属特征。惠誉未授予该永续证券股权权重，原因是该证券的有效期限不足5年，首次票息上浮日为自发行日起第3.5年，上浮幅度为400个基点，超过了惠誉要求获得股权权重的总100个基点的利率上限。该处理方式与惠誉的《企业混合债券处理与子级调整标准》一致。 评级推导摘要 首创集团持续为首创华星超过半数的法定债务提供担保，因此，基于两者之间的“强”法律关联性，首创华星和首创集团的评级等同。 惠誉认为，首创华星与其母公司之间的关联性强于下列授评SPV与其母公司之间的关联性（母公司未为其债务提供担保或担保力度较小），包括：万科地产 (香港) 有限公司 (BBB+/稳定) 及其母公司万科企业股份有限公司(BBB+/稳定)、恒利 (香港) 置业有限公司 (BBB+/稳定) 及其母公司保利发展控股集团股份有限公司 (BBB+/稳定)、天基控股有限公司 (B+/稳定) 及其母公司恒大地产集团有限公司 (B+/稳定)、富力地产(香港) 有限公司 (B+/负面) 及其母公司广州富力地产股份有限公司 (B+/负面) 以及万达商业地产 (香港) 有限公司 (BB/稳定) 及其母公司大连万达商业管理集团股份有限公司 (BB+/稳定)。 关键评级假设 首创华星的评级与首创集团等同，因此，惠誉在本评论中使用了首创集团评级案例中的如下关键假设： - 首创置业股份有限公司(BB/稳定，首创集团的重要子公司) 的评级案例假设适用于首创集团 - 首创集团非商业物业开发子公司首创经中（天津）投资有限公司的土地出让基于管理层提供的时间表 - 首创集团主要基础设施业务运营商北京京港地铁有限公司：受新冠疫情的冲击，公司2020年的营收下降25%，预计将于2021年恢复至2019年的水平。2021年以后的增长基于新线路的运营时间表，并假设较计划时间表有一年的延迟。2020年资本支出为10亿元人民币 (2020年前9个月为6.35亿元人民币)，2021年至2023年期间资本支出总额为50 - 60亿元人民币 - 首创集团旗下的主要环保子公司北京首创股份有限公司：2020年至2022年期间，在产能快速增长的背景下，实现营收每年增长20%，资本支出保持在每年100亿元人民币左右 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的未来发展因素包括： -惠誉上调首创集团的发行人违约评级 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的未来发展因素包括： -首创华星与首创集团之间的关联性趋弱，例如首创华星法定债务（债务与外部担保之和）由首创集团提供担保的比例降至50%以下 -首创集团的发行人违约评级恶化 首创华星的评级与其母公司的评级相关联。惠誉在2020年10月21日发布的评级行动评论中列载了下述评级敏感性因素： 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的未来发展因素包括： -首创集团三大核心子公司的信用状况显著改善 -与北京市国资委的关联性增强 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的未来发展因素包括： -首创集团三大核心子公司的信用状况恶化 -首创集团控股公司层面的现金收入利息保障倍数持续低于2.0倍 -与北京市国资委的关联性趋弱 流动性及债务结构 流动性充裕：截至2019年末，首创华星持有现金余额2.405亿元人民币，无法完全覆盖6.733亿元人民币的一年内到期债券。公司已利用2020年3月发行的离岸新债偿还了短期债务。惠誉认为，由于投资者将首创华星视为首创集团不可或缺的一部分，首创华星的境外资本市场融资渠道应较为通畅。 外部上诉委员会裁定结果 根据惠誉的政策，发行人提出了上诉并向惠誉提供补充信息，评级行动与评级委员会最初的评定结果有所不同。 来源：惠誉评级