惠誉确认中冶集团的评级为'BBB+'；展望稳定
Fitch Ratings - Hong Kong/Beijing - 22 Nov 2022: 本文章英文原文最初于2022年11月22日发布于：Fitch Affirms China Metallurgical Group at 'BBB+'; Outlook Stable
惠誉评级已确认中国冶金科工集团有限公司（China Metallurgical Group Corporation，中冶集团）的长期外币发行人违约评级和高级无抵押评级为'BBB+'，展望稳定。惠誉同时确认中冶集团持股49.18%的子公司中国冶金科工股份有限公司（Metallurgical Corporation of China Limited，中国中冶）的长期发行人违约评级和高级无抵押评级为'BBB+'，展望稳定。
鉴于中冶集团与母公司中国五矿集团有限公司（五矿，BBB+/稳定）之间的运营和战略关联性强，惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》，采用自上而下的评级方法评定中冶集团的评级与五矿的评级等同。惠誉根据其《政府相关企业评级标准》采用自上而下的评级方法基于中国的主权评级（A+/稳定）得出五矿的评级。
惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》评定中国中冶与中冶集团的运营和战略关联性强，因此评定中国中冶的评级与中冶集团的评级等同。这两家公司相互融合且管理团队基本相同。评级展望稳定是因为惠誉预计五矿、中冶集团及中国中冶之间的关联性将保持强劲。
关键评级驱动因素
五矿与政府的关联性强：鉴于政府完全持有并控制五矿，并且五矿作为骨干投资公司对于政府具有极强的战略重要性，惠誉评定五矿的法律地位以及受中央政府持股和控制的程度为“强”。五矿持续获得政府以注资和补贴形式提供的大量实质性支持，因此惠誉评定五矿以往获政府支持力度为“强”。
惠誉评定五矿若违约带来的社会政治影响为“中等”。五矿的业务规模大、经营范围广，其若违约将导致国内基材暂时短缺，但长期来看其他基本金属供应商将可填补空缺。五矿违约带来的融资影响为“强”。五矿及其子公司是境内外债券市场的活跃发行人，其若面临财务困境或将限制其他国企的融资渠道。
与母公司的关联性强：中冶集团由五矿全资拥有，是五矿最重要的子公司，2021年约占五矿约半数的营收和资产以及约40%的EBITDA。中冶集团是五矿下属工程建设平台，与五矿就冶金项目建设、建筑材料物流、装备制造以及资源开发进行合作。
最大的冶金工程建设公司：中冶集团在中国冶金工程建设市场占据主导地位，市场份额约为90%（按合同价值计），且占据全球冶金工程建设市场60%的份额。鉴于冶金项目的市场规模有限，并且中冶集团希望提高其业务的多元化程度以降低集中度风险，因此其凭借在冶金建设领域的技术专长扩张至房屋建筑和市政基础设施领域，包括地下综合管廊及智慧城市。2021年，冶金工程建设和基础设施的合同额分别占中冶集团新签合同总额的12%和20%。
营收增速放缓：惠誉预计，中冶集团/中国中冶2022年的总体营收增速将自2021年的25%降至10%以下，原因在于严格的新冠疫情相关政策限制了施工活动并且房地产项目投资持续走弱。鉴于2022年前九个月，新签合同额同比增速自2020年和2021年的29%和18%降至5%，预计2023年至2025年的营收增速将进一步降至中等个位数。
房地产疲软导致利润率收窄：惠誉预计中冶集团/中国中冶的总体EBITDA利润率或将从2021年的5%降至2022年的4.5%，主要由于房地产板块的利润率和规模出现下滑。鉴于房地产行业普遍疲软，惠誉预计2022年该板块的营收将下滑15%，利润率将自2021年的18%收窄至11%。该状况将导致2022年中冶集团/中国中冶房地产板块的EBITDA贡献自2021年的9%降至4%。惠誉预计，2023年房地产板块的营收将进一步下滑，同时利润率料将企稳，不过鉴于房地产板块的贡献较小，这对于中冶集团/中国中冶财务状况的影响将微乎其微。
杠杆率状况稳定：惠誉认为，2022年至2025年，中冶集团/中国中冶的杠杆率将基本稳定在5倍-6倍，尽管2022年杠杆率会因为EBITDA下降出现短暂上升。2021年，中冶集团和中国中冶以净债务与EBITDA之比衡量的杠杆率分别小幅改善至5.6倍和5.0倍（2020年分别为6.4倍和5.6倍）。杠杆率改善一定程度上由于中冶集团/中国中冶发生营运资金周转改善及对公私合营（PPP）项目的控股股权投资受到控制。
惠誉注意到长期股权投资（惠誉认为其中包括对PPP项目的股权投资）净增额从2019年和2020年的80亿元人民币和39亿元人民币降至2021年的34亿元人民币。惠誉预计未来几年每年该净增额将维持在40亿元人民币左右。
评级推导摘要
惠誉基于对中冶集团母公司五矿信用状况的评估结果以及这两家公司之间的强关联性得出中冶集团的评级。五矿的评级比中国'A+'的评级低三个子级。中冶集团为五矿的纵向整合经营中发挥着关键作用。中冶集团的评级与中国电力建设股份有限公司（BBB+/稳定）和中国能源建设股份有限公司（BBB+/稳定）的评级相同——这几家公司为中国政府发挥着相似职能。
中国中冶的评级与母公司中冶集团的评级等同，原因是两家公司之间运营和战略关联性强。这两家公司相互融合且管理团队基本相同。中冶集团的营收、EBITDA、债务以及现金几乎全部来自中国中冶。
关键评级假设
中冶集团评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2022年至2025年，营收增速分别为9%、5%、6%及 6%（2021年为25%）
- 2022年至2025年，EBITDA利润率约为4.5%（2021年为5.1%）
- 2022年至2025年，每年的资本支出为40亿元-50亿元人民币（2021年为36亿元人民币）
- 2022年至2025年，每年PPP项目股权投资规模为40亿元人民币
中国中冶评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2022年至2025年，营收增速分别为9%、5%、6%及6%（2021年为25%）
- 2022年至2025年，EBITDA利润率约为4.5%（2021年为5.0%）
- 2022年至2025年，每年的资本支出为40亿元-50亿元人民币（2021年为36亿元人民币）
- 2022年至2025年，每年PPP项目股权投资规模为40亿元人民币
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 惠誉对五矿采取正面评级行动
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 惠誉对五矿采取负面评级行动
- 五矿、中冶集团及中国中冶之间的关联性减弱
流动性及债务结构
流动性充足：截至2021年末，中冶集团持有680亿元人民币短期债务（包括流动部分的永续债及惠誉定义下的保理负债），可由其持有的320亿元人民币可用现金以及约4,160亿元人民币尚未使用的银行授信额度覆盖。
截至2021年末，中国中冶披露其短期债务为600亿元人民币（包括流动部分的永续债及惠誉定义下的保理负债），可由其持有的310亿元人民币可用现金以及逾4,700亿元人民币尚未使用的银行授信额度覆盖。
以上授信额度为非承诺性授信额度——中国银行系统中承诺性授信额度不常见。中冶集团及中国中冶均与境内外金融机构之间建有广泛的关系，且其短期债务再融资历来顺畅。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
发行人简介
中国中冶和中冶集团是中国领先的冶金工程综合企业。央企五矿目前持有中冶集团的全部股份。应国务院国有资产监督管理委员会要求，中冶集团于2015年12月与五矿合并。中国中冶是上海证券交易所上市公司，截至2022年6月中冶集团持有中国中冶49.18%的股份。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级