惠誉确认中国一汽‘A’的评级；展望稳定（完整评级公告）

Fitch Ratings - Hong Kong - 23 Oct 2023: 本文章英文原文最初于2023年10月23日发布于：Fitch Affirms China FAW Group at 'A'; Outlook Stable 惠誉评级已确认中资车企中国第一汽车集团有限公司（China FAW Group Co., Ltd.，中国一汽）'A'的长期发行人违约评级及高级无抵押评级，展望稳定。 鉴于中国一汽为国有独资企业，惠誉根据其《政府相关企业评级标准》推导得出其发行人违约评级。中国一汽的评级较中国主权评级（A+/稳定）低一个子级，因其评级得分为25，反映了公司的法律地位、政府持股及控制程度、政府以往支持力度为“强”，以及若违约将带来“中等”的社会政治影响和较“强”的融资影响。惠誉评定中国一汽的独立信用状况为‘bbb+’。 展望稳定是基于惠誉预期，在中国快速发展新能源汽车的环境下，中国一汽强劲的财务状况将有助于其在向新能源汽车转型。此外，我们预计政府将继续向中国一汽提供支持，因为汽车行业仍然是获得国家先进制造业支持的最重要行业之一。 关键评级驱动因素 政府持股及以往支持力度为“强”：国务院国有资产监督管理委员会全资拥有中国一汽，该公司是政府控股的三家国有汽车企业之一，因此，惠誉评定公司的法律地位及政府持股和控制程度为“强”。中国一汽的管理层由政府直接委任，且集团战略决策受政府强有力影响。惠誉评定中国一汽的政府以往支持力度为“强” ，原因是公司自政府获得股权注入和政府补贴等直接支持。惠誉预期，如有需要政府将为其提供及时支持。 政府提供支持的意愿为“强”：鉴于中国一汽若违约可能会损害政府和其他政府相关企业的资本市场融资渠道，惠誉将公司违约带来的融资影响评定为“强”。但是，由于中国一汽在以市场为导向的竞争性行业中运营，惠誉评定其违约带来的社会政治影响为“中等”，这与同在竞争性行业中运营的其他政府相关企业同业公司一致。 中国领先汽车生产商：中国一汽保持了中国第二大汽车集团的地位，尽管市场份额近两年有小幅度下滑，这是由于在中国汽车行业经历快速结构性变化的背景下，其电动汽车渗透率相对较低。2023年第二季度中国乘用电动汽车渗透率自2021年的15%升至34%，领先于政府到2025年实现渗透率达到25%的目标。我们预计一汽将通过自主研发以及与中国本土电动汽车生产商的合作，在未来几年加速电动汽车的增长。 电气化资本支出走高：中国一汽电动汽车渗透率目前为6%左右，到2025年会呈现逐年递增趋势，电动汽车销量贡献主要来自其自主品牌。因此，惠誉预计中国一汽的资本支出强度（资本支出与营收之比）将自2019至2022年间略高于4%的平均水平上升至略低于6%。但我们预期，鉴于中国一汽的运营现金流生成能力稳健且向来实施审慎的财务政策，公司将保持净现金头寸。 现金余额提供缓冲： 惠誉评定中国一汽的独立信用状况为'bbb+'，这是基于公司持续领先的市场地位、多元化品牌和产品，以及强劲的财务结构。而其制约因素在于，与全球性车企相比，公司的经营规模相对较小且地域集中度较高。除在2019年，汽车融资活动迅速增加导致公司现金流出而出现净债务的情况，公司一直保持按比例并表后的净现金头寸。惠誉认为，现金头寸为公司在中国汽车市场的激烈竞争导致其资本支出计划扩张且利润率承压提供了缓冲。 多元化品牌组合：中国一汽通过与大众汽车和丰田汽车公司（A+/稳定）等全球化车企成立多家合资公司，以及 “红旗”和“解放”等自主品牌构建了强劲的品牌组合，这降低了其业务风险与市场波动。按2022年销量计算，一汽大众是中国第二大乘用车厂商，解放是中国第一大中重型卡车品牌。中国一汽的自有乘用车品牌 “红旗” 近年来亦日益受到欢迎，2017至2022年间销量年均增长率逾130%。 评级推导摘要 中国一汽的评级与惠誉授评的其他汽车同业公司一致，包括东风汽车集团有限公司(东风汽车，A/稳定；独立信用状况：bbb+)、北京汽车集团有限公司（BBB+/稳定；独立信用状况：bb-）以及中国建筑股份有限公司（A/稳定；独立信用状况：bbb+）等在以市场为导向的竞争性行业中运营的其他政府相关企业同业公司。 中国一汽的独立信用状况与‘bbb’评级的中资车企相当，例如东风汽车，两者规模和市场地位可比，且均保持强劲的财务状况——体现为持续保持净现金头寸。两家公司均为中央直属政府相关企业及国内领先车企。东风汽车对主流品牌的敞口较高，而中国一汽的豪华品牌占比较高。 与包括现代汽车公司（BBB+/正面）和大众汽车在内的‘BBB’评级全球汽车同业公司相比，中国一汽在中国以外的地域多元化程度不高且规模相对较小。但这一影响在一定程度上被其多家合资企业结构和多元化品牌及产品组合所抵消。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 合资企业结构和协议在中期内依然有效 - 2023年按比例并表后营业收入增长5%，2024至2026年间增速微降 - 2023至2026年间按比例并表后EBITDA利润率略高于10% - 2023至2026年间按比例并表后资本支出强度（资本支出与营收之比）每年约为6% 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 惠誉对中国主权评级采取正面评级行动 - 政府支持的可能性增加。 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 惠誉对中国主权采取负面评级行动 - 政府支持的可能性降低 - 业务状况持续恶化，包括中国一汽的合资安排发生重大不利变化 - 持续失去净现金头寸。 依据惠誉的《政府相关企业评级标准》，独立信用状况恶化一个子级将导致发行人违约评级下调。 惠誉在2023年8月31日发表的评级行动评论文章中概括中国主权信用评级的敏感性因素如下： 可能导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的主要因素包括： - 公共财政: 因财政赤字持续高企或者或有负债增加（如来自城投企业的负债），政府一般性债务与GDP之比持续攀升，从而导致政府债务较'A'评级国家水平有所上升。 - 宏观: 对经济决策和中期增长前景的信心下降。 可能导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的主要因素包括: - 结构性特点：在较长时间内将信贷增速维持在名义GDP增长水平之下，从而大幅降低主权国家面临的宏观金融及相关或有负债风险，这将导致结构性特点中下调一个子级的QO指标被取消。 - 外部融资：人民币被广泛采用为全球储备货币，反映在国际货币基金组织官方外汇储备货币构成 (COFER) 数据库中以人民币计价的份额大幅增加。 流动性及债务结构 流动性强劲：截至2022年末，按比例并表后，中国一汽持有822亿元人民币可用现金和等值现金，与之相比，短期债务为619亿元人民币。作为一家重要的央企，中国一汽与境内银行建立了良好的合作关系，拥有便捷的资本市场融资渠道。公司管理层表示，截至2022年末和2023年6月末，公司（包括主要合资公司及子公司）合并口径下尚未动用的银行授信额度分别超过4,800亿元人民币和4,560亿元人民币。 发行人简介 中国一汽是中国第二大汽车制造集团，过去十年中市场份额稳定在10%以上，2023年前6个月市场份额达11.6%。公司持股60%的合资企业一汽大众是中国第二大乘用车公司，其上市子公司一汽解放集团股份有限公司是中国最大的中重型卡车制造商。 与其他信用评级相关联的公开评级 中国一汽的评级基于中国的主权评级推导得出。 构成评级驱动因素的关键信息来源 评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。惠誉的ESG信用相关度评分不是评级流程中的输入项，而是对 ESG 因素在评级决策中的相关度和重要性的评估。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级