惠誉确认中国石化评级为‘A+’；展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong-28 November 2019: 本文章英文原文最初于2019年11月22日发布于：Fitch Affirms Sinopec at 'A+'; Outlook Stable 惠誉评级确认中国石油化工股份有限公司（中国石化）的长期外币和本币发行人违约评级为‘A+’。该中资油气石化综合公司的发行人违约评级展望为“稳定”。惠誉同时确认中国石化的短期外币和本币发行人违约评级为‘F1+’，高级无抵押评级为‘A+’。 中国石化与持有其68.31%股权的母公司中国石油化工集团有限公司（中国石化集团）存在密切的战略和运营联系，因此根据惠誉的《母子公司评级关联性标准》，中国石化的评级与惠誉对中国石化集团的信用状况评估紧密一致。惠誉基于《政府相关企业评级标准》对中国石化集团的信用状况做出评估。 中国石化集团由国务院国有资产监督管理委员会（国务院国资委）全资拥有，该公司是中国最大的石油和石化产品供应商，也是最大的油气生产商之一，在实施中国零售燃油价格机制方面发挥着关键的政策性作用。 关键评级驱动因素 母公司与政府的关联性强：作为中国的三大国有石油公司之一，中国石化集团具有战略重要性，鉴于此，惠誉评定该公司的法律地位、政府持股和控制程度为“强”。其董事长和总经理均由中共中央任命。中国石化集团通过海外扩张、天然气开发战略和股权自由化执行政府政策和指令。惠誉评定政府对中国石化集团的以往支持和预期支持力度为“很强”，因为该公司多年来持续获得了大量注资和补贴，助其得以保持健康的财务状况。 政府支持意愿“很强”：中国石化集团是中国领先的下游炼油和营销运营商，地位重要，并且在实施中国零售燃油价格机制和石化政策以及炼油方面发挥着战略政策作用，因此惠誉评定该公司违约对中国政府的社会政治影响为“很强”。中国石化集团是国家代表企业，有着非常高的声誉风险，因此其违约造成的融资影响也被评定为“很强”。惠誉认为，该公司违约将严重损害中国政府和其他主要中央政府相关企业的信誉。 母子公司关联性强：根据我们的《母子公司评级关联性标准》，惠誉认为中国石化与母公司的信用状况密切相关，因为两家公司存在紧密的战略、财务和运营联系。中国石化占集团资产的70%左右，是集团最有价值的子公司，且集团的大部分合并报表后营收和现金流生成也来自中国石化。此外，中国石化也是集团主要的上市子公司。 中下游业务占据主导地位：中国石化是中国最大的成品油和石化产品生产商和经销商，在成品油和部分石化产品销售中占有约60%的市场份额。中国石化的零售网络也为国内最大，拥有3万多个服务站，范围覆盖全国。尽管中国在2013年进行了燃油价格改革，但成品油价格仍由国家控制，而中国石化作为最大的成品油生产商和零售商，在燃油零售价格制定方面发挥着关键作用。 一体化运营缓和业务波动性：与纯炼化厂不同，中国石化一体化的油气业务有助于缓和油价和产品价差波动的影响。油气一体化使中国石化能够更好地抵御单个细分市场的低迷，因为收益较好的下游业务可以缓冲上游业绩的疲软，反之亦然。例如，中国石化2019年上游业务的回暖缓解了下游业务疲软导致的财务恶化。 炼油利润率继续承压：惠誉预计，2020年国内炼油和化工行业产能过剩将继续给炼油利润率带来压力。由于炼油产能增加致使市场过剩，加之消费增长放缓，中国石化的炼油利润率一直在下降。2019年前9个月，中国石化的炼油产能增长了1.9%，但其炼油业务的EBIT同比下降了59%。尽管如此，由于出口推动销量走高，中国石化的营销部门依然强韧。惠誉认为，中国石化的上游业务和较为复杂的炼化厂可使其实现产品组合优化，同时已建立的分销网络有助于缓解任一产品利润率下降的问题。 上游业务改善：由于产量提升以及对利润较高项目关注度的提高，中国石化上游业务的EBIT在2019年前9个月变为了正值。中国石化很可能在2019年实现1.6%的年产量目标增长率（2019年前9个月为1.9%）。中国石化的上游资本支出增加将继续支持其产量扩张，其中天然气产量增速将超过石油。但石油业务的表现仍将与油价波动密切相关。 独立信用状况‘a-’：中国石化独立信用状况的评估依据为其业务状况，主要优势为一体化的油气业务带来了多元化收益、在中国炼油和营销领域的稳固地位以及在受评炼油同业中拥有强劲的财务指标。惠誉预计，在中国政府指示加强勘探与生产活动、支持下游持续扩张的背景下，中国石化的资本支出将在2020年保持高位。惠誉估计，在计入下游业绩走弱和资本支出增长这两个因素后，如果中国石化保持高派息率，则其运营资金流(FFO)调整后净杠杆率将自2018年底的0.5倍恶化至2019年的0.8倍左右（截至2019年9月的12个月里0.67倍）。尽管如此，惠誉仍然认为，中国石化的杠杆水平即使恶化，也会远远优于其受评同业。 中国石化集团杠杆增高：中国石化集团的独立信用状况被评定为‘bbb+’，低于中国石化，主要是因为前者的杠杆较高。中国石化集团在中国石化以外有大量债务，主要借给了中国石化以外的其他子公司，同时其非中国石化业务（包括石油和石化工程业务，以及一些海外油气投资和业务）的盈利能力较低。惠誉预计，2019年至2020年，中国石化集团的合并报表后FFO调整后净杠杆率将徘徊在2.0倍至2.5倍左右（2018年为2.0倍），然后随着资本支出放缓，去杠杆化至2倍以下。 评级推导摘要 由于中国石化与中国石化集团在运营和战略层面上具有强关联性，惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》，采用自上而下的评级方法对中国石化进行评级，且其评级与中国石化集团的信用状况相关联。这两家企业之间的关联性与中国石油天然气股份有限公司（A+/稳定）和中国海洋石油有限公司（A+/稳定）与其各自的母公司之间的关联性相似，即受评上市子公司持有集团利润最丰厚的资产，并代表着集团收入和现金生成能力的大部分。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 惠誉对布伦特原油的油气价格基本假设为：2019年为65.0美元/桶，2020年为62.5美元/桶，2021年为60美元/桶，此后为57.5美元/桶 - 2019年至2022年间，上游油气产量平均增长率约2% - 2019年至2021年间，炼油和营销业务的平均EBIT为4.9美元/桶 - 2019年资本支出为1,370亿元人民币，2020年保持在1,300亿元人民币左右，2021年逐渐降至1,000亿元人民币 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉对中国主权采取正面评级行动，前提是惠誉根据《政府相关企业评级标准》对中国石化集团的评估结果以及中国石化集团和中国石化之间的关联程度保持不变 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉对中国主权采取负面评级行动 - 政府支持中国石化集团的可能性减弱 - 中国石化集团与中国石化的关联程度显著弱化 惠誉2019年11月19日发表的评级行动报告中概述了其研究中国主权评级时考虑的敏感性因素如下： 可能导致正面评级行动的主要因素包括: - 金融失衡得到实质性缓解，例如通过持续降低信贷增长速度 - 市场对中国信心增强，认为波及甚广的或有债务不太可能对中国的资产负债表造成风险，比如有明显证据表明政府相关企业将不再获得政府隐性支持 - 人民币被广泛采用为储备货币 可能导致惠誉采取负面评级行动的主要因素包括： - 恢复信贷刺激政策，导致金融脆弱性急剧上升 - 长期巨额财政赤字导致公共债务比率大幅上升 - 持续的资本外流足以削弱中国对外资产负债表的稳健性 流动性 流动性强劲：截至2019年9月底，中国石化的短期贷款总计894.6亿元人民币（2018年12月底为611亿元人民币），其可用现金高达1,600亿元人民币（2018年12月底为1,670亿元人民币），足以完全清偿短期债务。惠誉预计，该公司增加的资本支出将主要通过其良好的运营现金流进行支付。惠誉估计，中国石化在2019年前9个月产生的运营现金流约为840亿元人民币。 融资渠道畅通：中国石化与中国政府的紧密关系和其强劲的财务状况为公司提供了畅通的境内外融资渠道。截至2019年上半年底，中国石化未使用的无抵押授信额度总计3,883.8亿元人民币（2018年为3,927亿元人民币），加权平均利率为3.75%（2016年为3.87%）。中国石化的未使用授信额度依然巨大，而其未偿还的银行信贷金额为245.6亿元人民币（2018年为212亿元人民币）。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 China Petroleum & Chemical Corporation (Sinopec); Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; A+; RO:Sta ; Short Term Issuer Default Rating; Affirmed; F1+ ; Local Currency Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; A+; RO:Sta ; Local Currency Short Term Issuer Default Rating; Affirmed; F1+ ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; A+ 来源：惠誉评级