标普：因融资渠道收窄，碧桂园评级下调至“B+”；应其要求撤销评级（完整评级公告）

- 由于市场对民营开发商信心下降，碧桂园控股有限公司（碧桂园）的融资渠道进一步收窄。保持良好的银行关系是该公司避免流动性进一步恶化的关键。 - 未来一两年，随着合同销售下降、利润率承压，碧桂园的杠杆率可能会进一步上升。 - 2022年11月8日，标普全球评级将碧桂园长期主体信用评级从“BB”下调至“B+”。 - 我们随后应碧桂园要求撤销其主体信用评级。撤销时评级展望为负面。 香港，2022年11月9日—标普全球评级11月8日宣布采取上述评级行动。 下调评级反映碧桂园融资渠道收窄。由于市场对中国民营开发商信心下降，碧桂园境内外债券市场融资渠道均已关闭。我们认为该公司将需要高度依赖内部资源来处理即将到期的债券和银团贷款，而这可能导致其资金缓冲变薄。 我们还认为，由于无法继续获取曾是其核心优势的境外低成本融资，碧桂园的利息覆盖倍数也将下滑。鉴于该公司在信用市场地位下降，我们现将其流动性评估从之前的足够调整为稍欠。 维持良好银行关系是避免流动性进一步恶化的关键。碧桂园银行融资占比高，境内银行借款占了总债务的47%。虽然该公司能够与大部分重点合作银行维持顺畅融资关系，但如果银行关系弱化，流动性就会承压。 考虑到碧桂园投资性物业规模不大，我们认为该公司包括资产抵押贷款在内的其他融资渠道将会有限。即便如此，碧桂园是2022年9月份在政府指导下发行境内担保债券的少数民营开发商之一，当时该公司成功发行了一笔由国有金融机构中债信用增进投资股份有限公司全额担保的15亿元境内中期票据。 碧桂园存量现金规模较大，缓和了短期流动性风险。截至2022年6月末，该公司未受限现金（不含监管账户资金）约770亿元，足够覆盖其730亿元的一年内到期债务。这些短债当中银行借款（以境内为主）占450亿元。但是，如果监管机构进一步限制监管账户资金的提取，那么碧桂园的流动性就会减少。 未来12个月销售业绩可能弱于行业整体水平。碧桂园三四线业务敞口大，占了可售货值的66%。我们认为这有可能导致其销售业绩弱于市场整体水平。2022年9-10月其单月合同销售额同比下降27%-30%，行业降幅则在25%-29%之间。 我们预计碧桂园2023-2024年的年度合同销售额将进一步下降至3,200亿-3,400亿元，每年降幅4%-5%。在此影响下，以债务对EBITDA比率衡量的杠杆率可能将上升至5.8倍-5.9倍。现在我们将其财务风险评估从之前的很高调整为极高。但我们估计，这种水平的销售额仍能帮助碧桂园满足每年约1,800亿-2,000亿元的建安支出需求。 减少购地有利于节省流动性，但也有可能削弱碧桂园的竞争优势。2022年前三季度该公司购地支出仅60亿元，相比2021年同期的1,330亿元急剧下降。按此下降速度，我们估计碧桂园土地储备的可供开发时间将从2022年的3年以上下降到2024年的2年以下。 评级撤销之前的负面展望反映我们认为，未来12个月，随着碧桂园销售的减弱和大规模建安支出的开展，其流动性缓冲有可能进一步收缩。杠杆率也有可能随着销售额和利润率的下降而上升。 如果由于销售弱化、资金提取难度增加或外部融资渠道恶化的原因，碧桂园的流动性弱化，那么我们可能会下调评级。 如果碧桂园的销售业绩或融资难问题在未来12个月改善，那么我们可能会将展望调整为稳定。 ESG信用指标：E-3；S-3；G-3 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级