惠誉下调新力控股的发行人违约评级至‘CCC’；债券再融资可能性降低（完整评级公告）
Fitch Ratings - Hong Kong - 23 Sep 2021: 本文章英文原文最初于2021年9月22日发布于：Fitch Downgrades Sinic's IDR to 'CCC'; Lower Likelihood of Bond Refinancing
惠誉评级已将中资房企新力控股（集团）有限公司（新力控股）的长期发行人违约评级自‘B+’下调至‘CCC’。惠誉同时将新力控股的高级无抵押评级自‘B+’下调至 'CCC-'，回收率评级自'RR4'下调至‘RR5’。
此次评级下调是基于，新力控股能够为其即将于2021年10月18日到期的2.46亿美元债券再融资的可能性降低。另一个原因是，该公司的再融资计划透明度降低，特别是近期出现负面新闻且股票和债券价格大跌之后。
新力控股的高级无抵押评级下调至‘CCC-’是因为，该公司流动性恶化，违约概率增加。
关键评级驱动因素
再融资风险高企：即将于2021年10月18日到期的2.46亿美元债券的再融资不确定日益增加。截至2021年6月末，新力控股披露的无限制性现金为140亿元人民币（21.6亿美元），其中不包括监管账户中的预售收益。但新力控股未公布任何用于偿付债务的资金汇回情况，尚不清楚该公司的现金是否已可用于偿付境外债券。
过去几天新力控股债券和股票价格暴跌，且其股票已于2021年9月20日暂停交易，导致其境外资本市场融资渠道严重受阻。
执行风险上升：惠誉认为，新力控股的战略执行风险有所上升。若该公司需偿付所有即将到期债券，则其补充土地储备的财务灵活性将降低。该公司2021年上半年放缓了拿地。但惠誉认为，由于采用高周转业务模式，该公司无法长期减少拿地。
隐含现金回款较少：新力控股2021年上半年和2020年的隐含现金回款（定义为合同负债变动加当期物业销售收入）分别为210亿元人民币和190亿元人民币，分别占其重资产合同销售额的55%和25%。这表明，其中很大一部分合约销售额来自未并表的合资企业和联营企业，这削弱了其资产负债表的透明度。
环境、社会与公司治理（ESG）——公司治理：新力控股在财务透明度和管理层战略方面的ESG相关度评分均为5分，因为该公司在即将到期资本市场债务的偿还计划方面缺乏有效的执行和沟通，且在债券和股票价格大跌后向投资者披露的信息较少。这对其信用状况产生负面影响，且与评级高度相关，因此惠誉将其发行人违约评级下调四个子级。
评级推导摘要
新力控股的评级下调是因为其再融资风险高企，特别是即将于2021年10月18日到期的2.46亿美元债券。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2021-2023年期间每年权益合同销售额为500亿-600亿元人民币；
-2021年购地金额占销售额的25%，2022-2023年期间占比为40%（2020年为39%）；
- 2021-2023年期间土地储备支持开发的年期为2.0-2.5年；
- 2021-2023年期间建安成本占销售额的45%-55%（2020年为40%）。
鉴于中国房企的重资产性质，惠誉的回收率分析假设，新力控股若破产将走清算程序而非持续经营。
惠誉假设行政费用占10%。
清算方法
清算价值估计是基于惠誉对可以在破产程序中销售或清算变现并分配给债权人的资产负债表内资产价值的评估。
- 对调整后净存货适用40%的折扣率，因为考虑到违约概率增加，惠誉预期该公司库存的回收率可能会下降；
- 鉴于租金收益率低于1%，对投资物业适用93%的折扣率。按6.5%的租金收益率假设评估的新力控股投资物业的价值为1.85亿元人民币，在该公司截至2021年上半年末28亿元人民币的账面价值中的占比不足10%；
- 对应收账款适用30%的标准折扣率；
- 对房地产、厂房和设备净值项下的建筑物适用40%的标准折扣率；
- 不对受限制的现金适用折扣率，但对可用现金适用100%的折扣率，原因是新力控股的可用现金不足以覆盖相当于三个月权益合同销售额的最低现金需求（2021年约为130亿元人民币）。
对高级无抵押债务按照偿还先后顺序进行债务价值分配所得出的回收率对应的回收率评级为'RR5'。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 成功为将于2021年10月到期的债券再融资，且流动性状况未显著恶化
- 财务透明度和信息沟通情况持续改善
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 无力偿付将于2021年10月到期的债券
- 有证据表明该公司融资渠道及/或流动性进一步恶化
流动性及债务结构
再融资至关重要：尽管截至2021年上半年末新力控股持有140亿元人民币的无限制性现金，但其能否利用这笔资金偿付2021年10月18日到期债券的不确定性日益增加。
发行人简介
总部设在上海的新力控股是江西省最大房企，业务已拓展至中国长三角、大湾区以及中西部地区的核心城市。新力控股创始人通过信托持有该公司83.19%的股权。
财务报表调整摘要
依据惠誉的计算，新力控股截至2021年上半年末的调整后库存为458亿元人民币，主要包括：246亿元人民币的净库存（库存减去客户预付款，其中库存也含土地使用权、收购预付款，不含收购的未付对价）、房地产、厂房和设备项下5,600万元人民币的建筑物、21亿元人民币的投资物业（按成本计）、130亿元人民币的合资公司及联营公司净债权（对合资公司/联营公司投资额加上应收合资公司/联营公司款项，再减去应付合资公司/联营公司款项）及53亿元受限现金。
惠誉在计算新力控股的净债务时亦计入了其为合资公司及联营公司提供的担保（2021年上半年末为59亿元人民币）。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
新力控股在管理层战略方面的ESG相关度评分为5分，因为其即将到期资本市场债务的偿还计划尚未得到有效执行。这对其信用状况产生负面影响，且与评级高度相关，因而导致其评级下调。
新力控股在财务透明度方面的ESG相关度评分为5分，因为该公司未就即将到期资本市场债务的偿还计划以及债券和股票价格的暴跌与投资者进行充分沟通。这对其信用状况产生负面影响，且与评级高度相关，因而导致其评级下调。
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级