惠誉在MIE完成交换要约后对其采取评级行动

Fitch Ratings-Hong Kong/Shanghai-24 April 2019: 本文章英文原文最初于2019年4月16日发布于：Fitch Takes Rating Action on MIE Post Exchange Offer 惠誉评级在MI能源控股有限公司（MIE）完成交换要约时将其长期发行人违约评级从'C'下调至'RD'。惠誉在该公司完成交换要约后对其重新进行评估，并上调其发行人违约评级至'CC'。 惠誉同时确认MIE票息率7.5%、2019年4月25日到期的尚未偿还且未参与交换的5066.5万美元高级无抵押债券的评级为'C'，回收率评级为'RR6'；授予MIE为交换要约发行的票息率13.75%、2022年到期的2.48394亿美元高级债券'C'的评级，回收率评级为'RR6'。 上述评级行动符合惠誉的《不良债务交换（DDE）评级标准》。 'CC'的评级反映了MIE面临严峻的流动性挑战且财务灵活性有限，因其现金生成不太可能覆盖其短期债务和利息支出。鉴于MIE的有抵押债务和其他受偿顺序较靠前的债务规模庞大，其将于2019年和2022年到期的债券的回收前景疲弱，因此惠誉授予这些债券'RR6'的回收率评级。 关键评级驱动因素 交换要约构成DDE：MIE于2019年3月1日宣布就其票息率7.5%、2019年4月25日到期的3.16亿美元未偿还债券发起交换要约，导致惠誉将该公司的发行人违约评级从'CC'下调至'C'（参见惠誉2019年3月4日发布的评级行动评论文章）。惠誉将该交换要约视为DDE，因其将会导致债券条款实质性缩减且发起交换要约是避免MIE将于2019年4月25日到期的债券违约的必要之举。MIE于2019年4月10日公布了交换要约的最终结果，称其现有债券未偿还本金总额中有84%参与交换。为继续实施交换交易，MIE取消了该比例须达90%的前提条件。交换交易已于2019年4月15日实施完成。 限制性违约：惠誉依据其DDE评级标准，在MIE完成上述债务重组时下调其发行人违约评级至'限制性违约'（RD）。该交换交易令MIE将于2019年到期的未偿还债券规模从之前的3.16亿美元大幅降至5100万美元，并且发行无抵押债券令参与交换的债券的到期日延长了三年至2022年。MIE主要依靠成本相对较高的有抵押债务和较少的内部资金来提供2700万美元现金要约及赎回2019年4月到期的5100万美元债券所需的资金。 利息偿付承压：惠誉在交换交易实施后重新评估了MIE的发行人违约评级，将其从'RD'调整为'CC'（表示受评对象能正常履债）。惠誉认为MIE仍因高额利息导致的现金赤字而面临挑战；而且，鉴于MIE的无质押资产有限且资本结构脆弱（2018年6月末营运现金流调整后净杠杆率为12倍），该公司的融资渠道仍不太顺畅。MIE拟发行的2022年到期美元债券的年息达13.75%（远高于其将于2019年到期的美元债券7.5%的票息率），这令该公司的利息负担加剧。 惠誉根据其石油价格假设，预计MIE的EBITDA约为4亿元到4.5亿元人民币（主要来自其大安油田），除去公司开支后将不足以覆盖其利息支出（惠誉预计约为每年7亿元人民币，其中包括预计因Maple Marathon产生的8000万人民币利息）。惠誉预计，除非MIE进行其宣称的Maple Marathon处置并调整其资本结构，否则其EBITDA利息保障倍数将继续不足1倍。 资产处置尚未完成：MIE即将向其主要股东出售Maple Marathon，此为该公司2019年下半年偿债资金的重要来源。但是Maple Marathon处置交易尚未完成，仍待股东完成筹资以实施收购。此外，MIE急欲出售其投资的Emir Oil项目的40%权益及其于中国南海业务的34%权益，但由于出售的并非控股权，投资者对这两项资产的兴趣缺缺。 评级推导摘要 MIE及其债券的评级驱动因素在于，即将到期的债务令MIE的流动性十分吃紧且赎回风险高企。该公司日产5,300-5,500桶油当量（不含处置中的Maple Marathon），低于'B'评级同业的水平。此外，MIE大安油田（MIE拥有该油田产品分成合同下外国合同方100%的参与权益及责任）的储备寿命也较短，为5.7年。因长期现金消耗及与Anton Oilfield Services Group（安东油田服务集团；B/稳定）和印度尼西亚PT Medco Energi Internasional Tbk（B/正面）等同业相比资本结构十分疲弱，MIE的财务状况即将面临流动性挑战。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 获得新资金的渠道有限 - 中国油田产量较以往持平或以低个位数的幅度下滑 - 惠誉假设布伦特原油价格为：2019年每桶65.0美元，2020年每桶62.5美元 惠誉定制回收率分析中的关键评级假设包括： - 如破产，MIE的国内营运公司将走清算程序而非重组。 - 惠誉对MIE的大安油田、应收账款及库存分别适用60%、20%及60%的抵押率。 - 将Maple Marathon层面的债务削减1亿美元，对该公司适用2.5亿美元的处置价格；随后将MIE控股公司层面的债务削减1.5亿美元。 - 然后对MIE持有的Emir Oil剩余股权价值（基于其2016年最新售价计算）适用50%的估值折扣。 - 惠誉估计MIE高级无抵押债务（包括2019年和2022年到期的债券）的回收率低于5%，对应的回收率评级为'RR6'。 评级敏感性因素 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉预计在MIE的流动性状况和资本结构显著改善之前不会对其采取正面评级行动。 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： - 如果违约或类似事件导致相关流程启动，惠誉将下调MIE的发行人违约评级至'C'。 流动性 违约在即风险：除了2019年到期的未偿债券外，MIE还需要在2019年8月和9月偿还大笔债务，包括4.66亿港元和1亿美元的抵押贷款。截至2018年12月末，MIE持有现金2,812万元人民币及受限制的现金4,547万元人民币。惠誉预计，如果Maple Marathon处置交易仍未完成，MIE将就上述贷款向贷款机构争取展期。惠誉估计，在那之后MIE将于2020年到期的债务仍有约23亿元人民币。 来源：惠誉评级