标普：因流动性风险上升，玉皇化工评级下调至“B-”；展望负面

玉皇化工未来12个月内面临高企的再融资风险。由于资本市场融资受限，我们预期该公司仍将面临严重的流动性不足。 洪业化工的破产清算尚未完成，我们认为这将制约玉皇化工从资本市场获得资金为其即将到期的债务进行再融资的能力。玉皇化工为洪业化工的债务提供交叉担保。 2019年6月14日，标普全球评级将玉皇化工的长期主体信用评级由“B+”下调至“B-”，并将该公司担保的优先无抵押债券的长期债项评级由“B+”下调至“B-”。玉皇化工为一家位于中国山东省菏泽市的炼油及大宗化学品生产企业。 负面展望缘于我们认为如果玉皇化工在资本市场融资继续受限，其流动性状况在未来12个月内可能将会恶化。 香港，2019年6月14日—标普全球评级今日宣布，对山东玉皇化工有限公司（玉皇化工）采取上述评级行动。 我们下调玉皇化工评级的原因是我们认为未来12个月内该公司将面临高企的再融资风险。由于玉皇化工为洪业化工集团股份有限公司（洪业化工）担保的债务问题尚未解决，该公司在资本市场融资继续受限，导致其流动性状况疲弱。 我们认为未来12个月内玉皇化工的流动性短缺状况将会加剧。该公司的手头非受限现金以及经营性现金流并不足以偿还短期内到期的债务。该公司的债务主要包括共计人民币10亿元的境内可回售债券（行权日分别在今年11月和12月），以及2020年3月到期的3亿美元债券。 我们认为玉皇化工的经营性现金流弱化将导致其流动性缓冲空间进一步压缩。由于我们预期石化产品的平均售价受油价下行及宏观经济环境不佳的影响而下跌，因此该公司2019年的现金流收入可能会减少。由于盈利能力下降和营运资金支出增加，该公司2018年的经营性现金流弱于我们预期。 未来12个月内，玉皇化工在资本市场融资可能将持续受限，也无法获得用于债务再融资的长期资金。该公司管理层预计洪业化工的重组将于2019年6月底结束。但是我们不排除重组过程进一步延长的可能性。 我们认为菏泽市政府将继续密切参与洪业化工的重组，以防止洪业化工的关联方即刻面临流动性风险进而在该地区引发系统性风险，特别是对玉皇化工这类的企业造成负面影响。过去两年，菏泽市政府通过向玉皇化工注资以及帮助协调玉皇化工与银行的关系来支持玉皇化工的债务偿付。因此，我们认为玉皇化工能够实现短期银行贷款展期。截至2018年12月31日，玉皇化工的对外担保规模已达到19.5亿元人民币，其中8.1亿元属于为洪业化工提供的担保。 2018年10月，玉皇化工将其持有的山东玉皇盛世化工股份有限公司的39%的股份出售给菏泽市一家地方政府融资平台并获得15亿元人民币出售款，暂时缓解了流动性压力。由于无法获得其他长期资金，该公司已将出售款和手头现金用来偿还2018年下半年和2019年上半年到期的境内债券。 我们预期由于盈利水平弱化、债务规模增加，玉皇化工的调整后财务杠杆将上升至6.0倍以上。我们估计该公司2019年的息税及折旧摊销前利润（EBITDA）为27亿-28亿元人民币，少于2018年的29亿元。 我们预期，由于美国甲醇项目的投资，未来两年内玉皇化工的调整后债务将上升至约170亿元人民币（2018年为160亿元）。在计算调整后债务时，我们已将美国项目的6亿美元的银行财团贷款计入在内。我们认为，如果美国甲醇公司Yuhuang Chemical Industries Inc.无法偿还贷款，那么将由作为贷款担保方的玉皇化工承担偿还责任。美国甲醇公司被列为非合并子公司（视为合资公司），其债务未并入玉皇化工2018年的财报。玉皇化工和Koch Industrial Inc.分别持有该项目公司60%和40%的股份，但该公司受双方控制。 负面展望缘于我们认为如果玉皇化工在资本市场上融资继续受限，并且再融资面临困难，其流动性状况在未来12个月内可能将进一步恶化。 在洪业化工重组完成前，玉皇化工可能将无法获得长期融资。我们认为该公司能够将其短期银行贷款进行展期，但是可能无法获得新的银行贷款，特别是长期贷款。政府也可能为该公司带来资金来源，但我们认为此渠道面临不确定性，因此未将其纳入我们的财务假设。 如果玉皇化工的流动性状况进一步弱化，我们可能会下调其评级。如果（1）该公司与银行的关系弱化，导致其短期贷款无法展期；或（2）由于洪业化工的重组迟迟不能完成，或重组已完成但该公司仍无法获得长期融资来源；或（3）该公司需要代替洪业化工偿还债务，那么可能会导致评级下调的发生。 如果玉皇化公的流动性状况改善，我们可能会将其评级展望调整至稳定。如果该公司能够获得长期融资来源为其即将到期的债务再融资，那么则可能会使我们调整其评级展望。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级