惠誉：中资开发商的重组方案并非典型的债务重组

惠誉评级 - 香港 - 2023年4月2日：惠誉评级表示，陷入困境的中国开发商最近的债务重组提议主要是债务延期，而不是可持续和永久的重组。即使它们的重组提案获得批准，许多出险开发商底层业务运营的可持续性、以及产生充足及可持续的自由现金流的能力仍然存疑。 这些重组安排主要包括债务延期和债转股，具体取决于未经测试的投资者偏好。这是因为陷入困境的开发商及其相关上市实体的股权价值不佳，且上行空间受到行业结构性放缓和整合的挑战。 不过，拟议的债务重组应为开发商赢得更多时间来完成和交付未完工的房屋，这是中国政府的优先事项。正如中国恒大集团重组提案中所述，未来三年其需要大量额外融资，以支持保交楼“核心任务”。我们预计，重组不会帮助开发商获得无抵押融资，但可能为一些开发商获得银行资金以完成项目铺平道路。我们认为，这反映社会因素在加速重组提案方面的重要作用，但中短期内将几乎没有剩余现金可用于偿还债务。 在所有的市场化处置案例中，中国当局没有为出险开发商提供支持，而是向未违约的较高评级开发商提供支持，旨在逐步恢复投资者信心。例如，自2022年下半年以来，政府加大了对未违约民营开发商的信贷支持，包括为多家开发商的境内债券提供担保，以及鼓励商业银行承销房地产贷款等。 长期以来，我们一直认为发行人会优先考虑境内债券持有人而非境外债券持有人。部分原因是由于缺乏直接担保、证券化和对境内资产的追索权，离岸债券在结构上往往劣后于境内债券。最近的事态发展强化了这种观点。例如，融创的境内债务已延期3 - 4年，并得到额外资产质押的支持，而境外债权人可能面临长达9年的延期。 截至目前，富力地产、绿地等多家开发商已完成境外债务重组或获得债权人批准，另有多家开发商已公布重组方案。重组在很大程度上仍然是一个量身定制的过程。我们认为，目前的安排表明离岸债券持有人在其他出险开发商即将提出的提议中所能期望的保护水平有限。 违约开发商业务的持续复苏可能会导致离岸债券持有人的回收率升高，但这取决于该行业广泛而显著的改善，而这并非我们的基础情景预设。 * 本文为中文节译稿，如有任何疑问，请以英文原文为准。原文标题：Fitch Ratings: Chinese Developers’ Proposals are not Typical Debt Restructurings (02 April 2023) ©️未经许可，禁止转载、摘编、复制及建立镜像等任何使用。