惠誉上调西部水泥的评级至‘BB’; 评级展望为正面（完整评级公告）

Fitch Ratings - Hong Kong - 18 Apr 2021: 本文章英文原文最初于2021年4月16日发布于：Fitch Upgrades West China Cement at 'BB'; Outlook Positive 惠誉评级已将中国西部水泥有限公司（西部水泥）的长期发行人违约评级和高级无抵押评级从'BB-'上调至‘BB’，发行人违约评级的展望为正面。 评级上调的驱动因素在于，2020年西部水泥在新冠肺炎疫情期间保持了强劲的财务状况。评级展望正面则是基于，惠誉预计，西部水泥在陕西省本土市场以外的新增产能将令其业务规模及利润有所提升，并在2021年后降低其地域集中度。与此同时，惠誉预计该公司将保持低杠杆率。 关键评级驱动因素 多元化程度提升，业务规模扩大：过去几年西部水泥的地域多元化程度已有所提升。2020年该公司的骨料销售额和混凝土销售额占其总营收的12%（2018年该占比为零）。受收购项目驱动，西部水泥陕西省外业务的营收在总营收中的占比将从2019年和2020年的18%升至2021年的近35%。这些收购项目包括莫桑比克项目和位于四川省的跑马山项目——这两个项目将分别于2021年上半年和2021年下半年开始贡献收入。 财务状况强劲：尽管受到新冠肺炎疫情的影响且新项目资本支出较高，2020年西部水泥得以保持强健的财务状况。受其在本土市场强劲地位的支撑，西部水泥的平均售价及利润率保持稳健，鉴于此，惠誉预计，2021年该公司将产生约30亿元人民币（2020为25亿元人民币）的经营性现金流。这笔资金足以覆盖其24亿元人民币（2020年为28亿元人民币）的资本支出需求。因此，惠誉预计，西部水泥的FFO净杠杆率将在2021年达到1.2倍（2020年为1.1倍）的峰值，此后随着资本支出逐渐减少，2022年该指标将降至1.0倍以下。 在陕西省内市场的地位强劲：西部水泥在陕西省占据最大的市场份额，约为25%，市场地位保持强健——特别是在陕南地区占据主导地位，市场份额约为75%，在陕西中部地区则占据30%-40%的市场份额。西部水泥在拓展新市场方面较为谨慎，主要瞄准产能有限的地区。2020年末，该公司在新疆和田和莫桑比克的市场份额分别为约40%和逾60%。 收购意愿：由于现金流生成能力持续强劲且在中国国内水泥行业新增产能受限，过去几年西部水泥在收购交易方面较为积极。惠誉预计，未来12-18个月内西部水泥将专注于开发其当前已收购项目且公司当前的现金流生成能力应足以覆盖该等资本支出。但是，若新收购项目成功实施并开始产生现金流，惠誉预计，西部水泥将继续评估收购机会，尤其是海外收购项目。 海螺水泥参股利于公司发展：惠誉预计，西部水泥将继续与安徽海螺水泥股份有限公司（海螺水泥，A/稳定）合作，这将有助于前者提高其运营效率，并巩固其在陕西省的市场地位。海螺水泥是西部水泥的第二大股东，2020年末对西部水泥持股21.11%，且西部水泥董事会中有两名非执行董事来自海螺水泥。以水泥和熟料产能衡量，西部水泥和海螺水泥在陕西省的市场份额合计逾40%。 评级推导摘要 与Cementos Pacasmayo S.A.A.（BBB-/负面）相比，西部水泥的的规模较小，但其财务状况因利润率较高且杠杆率更低而更强健。西部水泥与Elementia, S.A.B. de C.V（BB-/负面）的规模相当，但得益于其核心水泥业务的效率，利润率更高且净杠杆率更低。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2021年、2022年和2023年销售收入分别增长27%、10%和1%（2020年下滑2%）； - 2021至2023年间EBITDA利润率为41%-42%； - 2021年资本支出为24亿元人民币 ，2022年和2023年为8亿元人民币。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的因素包括： - FFO 调整后净杠杆率为1.0倍； - 自由现金流持续为正数； - 财务状况未恶化的情况下各新项目成功实施。 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的因素包括： - 若未来12个月内西部水泥未满足可能触发评级上调的条件，则惠誉可能将其评级展望调整至稳定； - 若西部水泥的收入受到重大不利影响或财务杠杆率恶化，将可能导致惠誉调整其评级展望至稳定或令其评级面临下行压力。 流动性及债务结构 流动性充裕：西部水泥持有可用现金共计6.51亿元人民币以及尚未使用的银行授信额度25亿元人民币，足以覆盖其19亿元人民币的短期债务。该公司有两只未偿债券，分别为2022年5月到期的本金金额为5亿元人民币的三年期中期票据以及2023年9月到期的本金金额为7亿元人民币的三年期中期票据。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级