惠誉确认小米评级为'BBB'；展望稳定
Fitch Ratings - Hong Kong - 20 Apr 2022: 本文章英文原文最初于2022年4月14日发布于：Fitch Affirms Xiaomi at 'BBB'; Outlook Stable
惠誉评级已确认中资企业小米集团（小米）'BBB'的长期外币和本币发行人违约评级及高级无抵押评级，展望稳定。
惠誉同时确认小米全资子公司Xiaomi Best Time International Limited所发行未偿付的高级无抵押票据的评级为‘BBB’。该票据由小米提供无条件及不可撤销的担保。
本次评级确认反映了，惠誉预计，尽管近期面临挑战，但小米中期内将进一步在全球智能手机市场增加出货量市场份额，扩大高端智能手机业务，并保持物联网（IoT）、生活消费产品及互联网服务业务的稳定增长。惠誉预计，小米将维持稳定的净现金头寸和审慎的资本结构，将非金融业务的债务/EBITDA维持在1.0倍或更低水平。
但是，鉴于中国的电动汽车领域竞争激烈，小米的电动汽车业务面临较大执行风险，因此评级上调受限。
关键评级驱动因素
智能手机市场份额增长：得益于其竞争对手华为技术有限公司受到美国限制，小米在全球智能手机市场的份额日益增长，这支持了该公司的评级。惠誉预计，2022年至2024年，小米以出货量衡量的全球智能手机市场份额将增长至15%至16%左右（2021年为14%）。根据IDC的数据，2021年小米是以出货量衡量的第三大智能手机供应商。根据Canalys的数据，2021年小米在欧洲的市场排名从第三跃升至第二，出货量市场份额达23%（2020年为16%）。
得益于强大的线上销售渠道及在运营商渠道取得的初步成功，惠誉预计，小米在欧洲和拉美等主要海外市场的市场份额将继续提高；在欧洲和拉美地区，40%至50%的智能手机通过运营商渠道售出。根据Canalys的数据，小米在欧洲的运营商渠道市场份额从2020年的8%提高至2021年的17%。
电动汽车执行风险大：小米于2021年3月表示，其计划在未来10年内投资100亿美元（约640亿元人民币）发展智能电动汽车业务。该项业务计划目前尚处于初期阶段。尽管2021年至2023年仅投资100亿元人民币，但电动汽车的产品设计周期长，且须符合严格的安全标准要求，这或将导致小米出现长期重大亏损及现金生成能力受损，因此，电动汽车行业的执行风险很高。此外，随着大量企业入局电动汽车市场，竞争亦将日趋激烈。
利润率下降：由于小米的高研发投入，国内消费者对高端智能手机的需求下降，广告预算因经济增速放缓而缩水，惠誉预计2022至2023年期间，小米非金融业务的EBIT利润率（由惠誉定义）将收窄至4.5%至5.4%（2021年预估值为7.3%）。惠誉预计，2022年中国广告收入增速放缓将令互联网服务的毛利率承压；互联网服务的毛利率较高（逾60%至74%），占毛利润总额36%左右。
研发带动高端业务的发展：小米计划在未来五年内将研发支出提高到1,000亿元人民币以上（2021年为130亿元人民币），惠誉预计这将提高其在智能手机领域的长期技术能力，并推动其的高端产品发展。这将有利于小米在智能手机领域实现更高的利润率及互联网盈利能力，原因在于小米从高端智能手机获得的互联网服务收入高于中低端智能手机。
净现金，低杠杆率：得益于非电动汽车业务带来的稳定现金流，惠誉预计小米2022年至2023年的净现金头寸将稳定维持在570亿元人民币至640亿元人民币（2021年预测值为650亿元人民币），且非金融业务的总债务/EBITDA将维持在0.7倍至0.9倍。
这应可为小米的电动汽车雄心、100亿港元股票回购计划及部分并购活动提供资金。2021年，小米以18亿元人民币左右的总对价（其中13亿元人民币为现金）收购其硬件生态链合作伙伴紫米国际有限公司和Deepmotion Tech Limited，旨在推动与其智能手机业务形成协同效应，并增强电动汽车业务的技术能力。
评级推导摘要
小米在中国和印度等人口众多的新兴市场的智能手机领域占据有利地位，其品牌受到现有用户的有力支持，产品性价比具有竞争力，线上分销能力强劲，经营高效，资本结构审慎，这些因素为该公司的评级提供了支持。但小米的利润率较低，且其电动汽车业务存在较高执行风险，这些因素对该公司的评级产生了不利影响。
小米的信用状况强于松下电器产业株式会社（松下，BBB-/稳定），但与索尼集团株式会社（索尼，BBB+/正面）相比较弱。松下和索尼的业务多元化程度较高且技术较领先，但小米的主要硬件产品在市场上居于有利地位，且具有稳固的线上分销能力，这有助于其构建利润率较高的互联网服务业务。小米的财务风险状况强于松下，原因在于小米一直维持净现金头寸，且惠誉预计小米2022年非金融业务的总债务/EBITDA为0.9倍，低于松下的2.4倍。但是，惠誉预计索尼截至2023年3月末之财年非金融业务的总债务/EBITDA为0.7倍，因此小米的财务风险状况弱于索尼。
小米的信用状况与LG电子株式会社（LG电子，BBB/稳定）相当。小米的智能手机市场的地位已得到增强，其IoT与生活消费产品业务的需求具备韧性。由于惠誉预计LG电子在所有核心业务的利润率均有结构性改善，尤其是其退出不盈利的手机业务，其信用状况得到支撑。小米的财务风险状况更强，原因在于惠誉预计LG电子2022年的总债务/EBITDA为较高的1.6倍，该倍数基于其子公司LG Display Co., Ltd.按比例并表后得出。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2022至2023年间，营收增长7%至8%（2021年为34%）
- 2022至2023年间，IFRS16之前的非金融业务经营性EBIT利润率为4.5%至5.4%（2021年预估值为7.3%）
- 2022至2023年间，资本支出/销售收入为2%-3%（2021年预估值为2%）
- 2022至2023年间不支付现金股息
- 2022年回购100亿港元股份
- 将8.55亿美元零票息2027年到期可转债全部视为债务
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 小米智能手机出货量全球市场份额大幅提升
- 非金融业务的总债务/EBITDA持续低于1.0倍，且小米电动汽车和金融服务业务的业务风险大幅降低。
但是，惠誉预计中期内不会采取正面评级行动。
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 有证据显示政府、监管或法律层面的干预增强，以致小米的业务、盈利能力或市场份额发生不利变化
- 对电动汽车业务或其他新业务的重大并购交易或投资对公司业务状况产生负面影响
- 失去净现金头寸
- 非金融业务的总债务/EBITDA持续高于2.0倍
- 自由现金流持续低于50亿元人民币
流动性及债务结构
流动性充裕：惠誉预计，未来几年小米将保持充足的流动性和净现金头寸。2021年末该公司持有现金约930亿元人民币，债务总额约280亿元人民币。此外，该公司尚有未使用的承诺贷款额7.2亿美元。小米的充裕流动性为其应对外部冲击提供了强劲的缓冲能力，并为其股票回购及电动汽车业务的投资提供了资金支持。
财务报表调整摘要
调整小米金融的债务：惠誉根据其用于对设有金融服务实体的企业发行人进行分析的《企业评级标准》，基于小米金融的资产质量及其资金和流动性状况，假设该公司的总债务与有形资产净值的比率等于1倍。当小米金融账面显示的该指标高于1倍时，惠誉假设小米向小米金融注资来减少后者的总债务并增加其资产净值，从而令其总债务与有形资产净值的比率等于1倍。鉴于小米拥有充足的现金维持上述假设的资金注入及其在评级期间的经营性现金要求，惠誉已假设小米通过减少现金来提供上述注资所需资金。
此外，惠誉将小米金融欠小米的债务在进行调整小米金融的债务时视为小米投入的权益资本，且在债务计算中未包括小米金融供应链融资业务相关的外部债务。惠誉认为供应链融资业务信用风险较低，原因是这些发放给供应商的贷款以小米的应付账款作为抵押物，若违约将由相应的应付账款抵消。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
发行人简介
小米是一家利用IoT平台连接其智能手机与硬件的互联网公司。该公司以出货量衡量是全球第三大智能手机供应商。小米占中国电视市场出货量的份额排名第一，是中国第三大人工智能音箱供应商，全球第二大可穿戴设备供应商。小米通过其全资子公司Xiaomi Finance Inc.（小米金融）运营金融服务业务。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级