标普：中国租车行业道阻且长

香港，2020年1月16日—中国的租车行业尚处于萌芽阶段，但已展现出成为全球巨头的潜力——正如中国汽车制造商雄霸全球汽车销售领域那般。租车进入了中国日益壮大的中产阶层的日常生活，消费者愈加乐于进行商务和休闲旅行。因此，标普全球评级在1月15日发布的题为《中国租车行业为何道阻且长》的报告中预测，未来两年中国租车企业每年的增速都在10%-15%。 然而，这样的增长并非一路无忧。投资者对该行业的顾虑集中在紧缩的流动性、激进的扩张以及市场竞争上。我们认为，在流动性和杠杆缓冲收缩的情况下，未来三到五年该行业所面临的风险在于部分企业扩张步伐过大。我们近期下调了神州租车有限公司（神州租车，B+/稳定/--）和一嗨汽车租赁有限公司（一嗨租车，B+/稳定/--）的评级，即反映出了租车行业的困境。 “中国租车企业希望通过扩张来达到更佳的规模效益——对于该行业而言这一点至关重要，并希望在行业整合时处于有力地位，”标普全球评级分析师祖心蕙表示。“而主要企业力求增长，已导致资产负债表紧绷，考验着贷方的信贷偏好。” 我们认为中国租车市场的渗透率极低。中国人口是美国的四倍，而租车市场的规模按收入计只有美国的十分之一。 另外，中国的市场是分散的。即便是最大的发债人也只占有很小的市场份额。美国的三大租车企业基本掌控了整个行业，而中国三大企业的市场份额合计还不到30%。 市场小且分散，制约了中国租车企业与汽车制造商议价的能力。美国租车企业是美国国内市场上最大的汽车采购方。每年合计购买约200万辆汽车，占到新车销售的10%-15%。这意味着这些企业可以极优的条款为车队采购车辆。 中国的融资环境欠佳，以车队为抵押物进行融资的渠道有限，而且银行对民营企业（租车领军企业都属于民企）放贷通常都较为谨慎。 神州租车和一嗨租车的境内贷款的平均期限都低于三年，稍短于车辆的经济寿命。神州租车尽量从金融机构拿二至三年期的融资，但约四分之一的融资仍是一年期。一嗨租车的境内贷款主要为银行短期贷款，或是来自租赁公司或汽车制造商的二至三年期融资租赁。最近开始有境内银行为一嗨租车提供三年期贷款，期限基本贴合车辆的经济寿命，但其金额依旧较小。 “中国的租车企业能够在境外市场通过无抵押票据或银团贷款为资本支出筹得资金，但此类融资通常为到期一次清偿贷款，会形成大额到期，” 标普全球评级分析师陈芳萱表示。 中国租车企业融资缺乏灵活性，而且还欠缺发达的二手车市场，以供企业在其中灵活处置车辆。尽管中国二手车市场在过去十年持续增长，但二手车销量仅仅约为新车销量的一半。相比之下，在美国每售出一辆新车就有超过两辆二手车售出。中国的二手车价格波动性较大，尤其是那些供应较少的品牌和车款。 若遇到经济低迷期或流动性紧张的情况，这就削弱了中国租车企业出售库存的能力。美国租车企业在过去的两次经济低迷期中就得以通过出售汽车从而快速大幅缩减车队规模—中国企业则基本不具备这种灵活操作。 神州租车和一嗨租车都计划在2020年实现车队规模净增10%-12%，前些年的净增幅为15%-30%。两家公司都在谋求以较少的资本支出来扩张车队。 神州租车正在尝试租赁的方式。该种协议安排下的前期成本占资产价值的不到10%。每月的固定付款包含折旧和利息成本，但神州租车得以免遭残值风险。2019年，神州租车约有5,000辆车以该种方式购置，公司预计今年将以同样方式再采购5,000辆车（公司各种方式合计将采购30,000-35,000辆）。采取租赁方式部分减轻了神州租车扩张车队的资本需求。 一嗨租车增加采用“AP模式”添购车辆——无需金融机构提供信贷，公司直接与汽车经销商或汽车制造商签订回购协议（program-car agreement）。车辆购置相关金额记入应付账款，而非债务，同时，初期现金支出也较少。 我们认为租车的定价压力将保持在高位，原因在于消费者拥有更广泛的出行服务选择。明确的是，中国租车行业需要管理快速扩张带来的风险。 本报告不构成评级行动。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级