惠誉确认百度的评级为'A'；展望稳定
Fitch Ratings - Hong Kong - 09 Oct 2022: 本文章英文原文最初于2022年9月30日发布于：Fitch Affirms Baidu at ‘A’; Outlook Stable
惠誉评级已确认百度公司（Baidu, Inc.，百度）的长期外币和本币发行人违约评级以及外币高级无抵押评级为'A'，展望稳定。
本次评级确认是基于惠誉预计，尽管百度的盈利能力和现金流生成能力在近期内将继续承压，但百度的营运EBIT在经济环境改善时将迅速反弹。从长期来看，百度的人工智能技术（AI）业务将提供主要的增长驱动力。在扩大AI业务规模和增强变现能力上，百度不断取得稳步进展。
百度的业务状况保持稳健，这得益于百度在中国搜索引擎市场和AI技术方面的领先地位。惠誉预期，百度的总杠杆率将在一段时间内保持高位，但是该公司应能在中期内保持较大的净现金头寸。
关键评级驱动因素
短期利润承压：百度盈利能力的复苏将继续受到经济下行、AI业务亏损以及当前疫情的防控举措的影响。百度的盈利能力依靠其搜索引擎和信息流业务产生的广告收入，疲软的经济冲击了这些业务。此外，百度致力发展AI业务以推动长期增长，在未来几年仍将会集中在扩大规模和改善变现能力，在此实现规模经济之前百度AI业务或会抑制其利润率。
百度核心的广告收入或已于2022年上半年触底，有望在2022年下半年回升，但是，惠誉预期该广告收入要在2023年才能全面的回稳。由于2022年上半年百度核心的广告收入同比下滑7%，百度核心的非公认会计原则（Non-GAAP）运营利润同比减少24%。然而，百度的整体盈利能力却受益于其持股51%的在线视频子公司爱奇艺扭亏为盈。2022年上半年爱奇艺的非公认会计原则经营性利润达到6.71亿元人民币，而2021年上半年爱奇艺录得非公认会计原则经营性亏损逾14亿元人民币。
成本优化计划：百度已经将优化成本和改善营运效率作为优先事项。惠誉认为，百度的对业务的投资在2021年已达周期峰值。2022年上半年，百度核心的非公认会计准则销售、一般及行政支出同比下降9%，而非公认会计准则研发支出增速放缓。成本结构简化有助于百度在经济环境回暖时迅速提高利润和现金流生成能力。惠誉预期，百度核心的广告服务将保持40%以上的高经营性利润率，AI业务单位成本将逐步下降。
移动生态系统有所加强：惠誉预期，百度较强劲的移动生态系统会在长期内支撑其搜索引擎和信息流业务的盈利能力。百度的移动生态系统持续拓展， 2022年第二季度百度App的月活跃用户同比增长8%，日登录用户率较高。托管页变现能力持续改善——2022年上半年营收同比增长18%，贡献了48%的百度核心广告营收。百度的托管页是为网站所有者创建的，与搜索结果相关联的落地页。
AI业务取得进展：惠誉预期，百度将在AI业务商业化方面取得进一步进展，从而助其在未来几年内增强变现和盈利能力。根据IDC的数据，百度仍然是中国领先的AI云服务提供商。在中国应用其自动驾驶、车路协同、百度ACE智能交通的城市的数量从一年前的20个增加到目前的51个。百度无人车服务Apollo Go已扩展至中国的10多个城市，截至2022年7月累计搭乘次数达100万次。惠誉预期，百度将取得更多收费许可以向乘客收费。
AI云服务快速增长：惠誉预期，在未来数年AI云业务营收的强劲增长将拉动百度核心的非广告业务营收。百度AI云服务的表现优于中国整体云市场，其渗透率在交通，制造业，公共服务行业、能源和公用事业等多个行业迅速增加。2022年上半年百度AI云业务营收同比增长37%，贡献了百度核心非广告营收的70%左右。惠誉预期，自2024年起AI业务亏损的降幅将扩大。
爱奇艺扭亏为盈：爱奇艺扭亏为盈应能自2022年起支撑百度的整体盈利能力。爱奇艺已优化组织构成，削减了员工和营销成本，改善了运营效率，并专注于可产生充足回报的优质内容。此外，2022年第二季度爱奇艺的经营性现金流首次为正值。盈利能力和现金流生成能力的改善应会缓解百度的整体利润下行压力和有助于爱奇艺再融资计划。惠誉按比例合并爱奇艺报表。
总杠杆率暂时较高：惠誉预期，2022年、2023年百度的总债务与EBITDA比率将继续高于2.7倍，这主要源于中国艰难的经济环境。然而，惠誉预期，到2024年在线广告进一步充分回暖，以及百度AI业务进一步扩张将助力百度将杠杆率加速降至2.5倍以下。尽管百度的总杠杆率较高，但是惠誉预期，该公司将维持审慎的资本结构，并在未来几年持有深厚净现金头寸。
可变利益实体的结构风险：百度的发行人违约评级反映惠誉对中国互联网行业可变利益实体法规没有重大不利变化的预期。然而，若这一状况发生改变，将影响该公司的信用实力。这些可变利益实体的架构是一个信用弱点，因为百度在控制权方面可能不如直接持有股权的控制权有效。然而，可变利益实体的结构是让外国投资者参与限制外资权益投资之行业的常用机制。
评级推导摘要
百度在中国搜索引擎市场的强劲市场地位、其搜索和信息流业务的强健现金流生成能力，以及净现金头寸深厚的审慎资本结构，均对百度的评级形成了支撑。尽管百度的AI业务依然亏损，但百度已经位居中国AI技术领军企业。其搜索引擎和信息流业务的盈利能力和现金流生成能力强劲，足以为其AI业务提供资金支持。百度长远的收入增长和现金流生成将源自AI业务的逐步改善——AI业务的整体潜在市场规模远大于其核心在线营销业务。
百度的信用状况强于唯品会控股有限公司（唯品会，BBB+/负面）、美团（BBB-/负面）和Expedia Group, Inc.（BBB-/稳定）等互联网同业公司，但弱于阿里巴巴集团控股有限公司（阿里巴巴，A+/稳定）和腾讯控股有限公司（腾讯，A+/稳定），与百度相比，这两家公司的业务规模较大、营收多元化程度较高。阿里巴巴和腾讯的营收规模大于百度、增速快于百度。百度的现金生成能力亦弱于阿里巴巴和腾讯。持续的AI投入和亏损，电动车合资企业相关风险攀升，以及总杠杆率高企正影响百度的整体信用状况。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2022至2025年间营收复合年增长率为11%（按比例合并爱奇艺报表；2021年为18%）；
- 2022至2025年间 EBIT利润率为19%-24%（按比例合并爱奇艺报表；2021年为17%）；
- 2022至2025年间资本开支与收入的比率为6%-7%（按比例合并爱奇艺报表；2021年为10%）；
- 2022至2025年间保持较大的净现金头寸（按比例合并爱奇艺报表）；
- 每年的股票回购金额为48亿-138亿元人民币。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 本次评级考虑了惠誉对百度利润增长的预期，从中期来看不太可能对该公司采取正面评级行动。
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 有迹象表明百度受到的政府、监管或法律层面的干预增多，以致该公司的经营情况、盈利能力或市场份额发生不利变化；
- 关键产品和服务的市场份额严重流失；
- 发生对运营或业务状况产生负面影响的重大并购；
- 营运现金流持续下滑；
- 转而实施更加激进的财务政策，例如，未能保持净现金头寸或总债务与营运EBITDA比率持续高于1.7倍。但是，若百度能保持强劲的净现金头寸和较高的自由现金流利润率，则总债务与营运EBITDA比率超过1.7倍不会导致其评级被下调。
流动性及债务结构
流动性强劲：惠誉预计百度将保持可观的净现金余额。截至2022年6月末，百度持有完全并表现金及短期投资约1,780亿元人民币。其短期投资的很大一部分为定期存款，以及购自国有银行的理财产品。相比之下，百度完全并表债务（含可赎回的非控股权益）约为960亿元人民币。该公司的大部分债务为美元计价的无担保债务。
发行人简介
百度运营中国规模最大且使用最广泛的搜索引擎。此外，百度在自动驾驶平台、智能音箱以及云服务等方面亦是中国领先的人工智能公司。
财务报表调整摘要
惠誉在财务报表分析中已对百度持股51%的在线视频子公司爱奇艺进行按比例并表。惠誉计算的营运EBITDA扣除了版权许可费和生产内容的摊销及减值准备。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
鉴于中国政府致力于反垄断执法及加强对网络内容及行为的管控令监管风险攀升，百度公司在社会影响敞口的ESG相关度评分为4分。这对公司信用状况具有负面影响，且与其他因素一起与评级相关。
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级