惠誉确认中国化工评级为'A-'；展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong-20 May 2020: 本文章英文原文最初于2020年5月13日发布于：Fitch Affirms ChemChina at ‘A-‘; Outlook Stable 惠誉评级已确认中国化工集团有限公司（中国化工）的长期发行人违约评级和高级无抵押评级为'A-'，展望稳定。完整评级行动列表请见本文末尾。 本次评级确认是基于惠誉预计，鉴于中国化工对中国化工行业的重要性以及该公司违约将带来的社会政治影响为强且其违约将严重影响其他政府相关企业的融资能力，政府将继续向该公司提供大力支持。 关键评级驱动因素 政府控制中等，支持力度强：中国化工与国务院国有资产监督管理委员会（国务院国资委）的关联性体现在，该公司是中国一家领先的垂直整合化学品生产商及中国政府的境外化工领域投资平台。 惠誉评定中国化工的法律地位及政府持股和控制程度为'强'。中国化工由国务院国资委全资拥有——中央政府通过国务院国资委有效控制中国化工的董事会和关键高管并对该公司的重要战略和投资决策具有重大影响力。惠誉将中国化工的支持记录自‘强’调整为‘中等’，原因是尽管该公司一直获得政府提供的大力支持，包括注资、补助及直接注入研发机构和其他经营性资产，但却不足以帮助其维持强劲的财务状况。 政府支持意愿强：惠誉评定中国化工违约带来的社会政治影响为'强'，因其违约将打乱中国的农用化学品和种子行业以及航空航天业（因该公司占该行业化学材料供应的70%以上）。中国化工是活跃的境内外债券发行人，且有多家在境外经营的子公司，因此惠誉评定中国化工违约带来的融资影响为'强'。 业务状况具有全球竞争力：中国化工是中国最大的化工公司及全球营收最高的化工公司之一，在其核心产品领域居于中国和全球领先地位。除化工装备制造部门外，中国化工还供应自石化、农用化学品和特种化学品到轮胎和橡胶等多种化工产品。其全面整合的运营模式和多元化的业务分布支持公司在整个商业周期中拥有更加稳定的营收和利润率。 新冠肺炎疫情对公司的影响中等。近期油价的大幅下跌导致中国化工原材料成本下降，尽管这在一定程度上已被新冠肺炎疫情爆发导致的全线产品需求走低所抵消。管理层表示，自2020年3月以来，中国化工大部分子公司已恢复生产，产能利用率亦已超过90%。作为中国政府纾困措施的一部分，中国化工的部分银行贷款利率获得下调也令公司受益。 惠誉预计，在2020年至2022年的预测期内，终端用户对石化产品、轮胎和基本化学品等强周期业务的需求将会减弱，这些业务通常占公司总毛利润的30%以上。与此同时，农用化学品、新材料及特种化学品业务将继续支撑中国化工的总营收-- 这些业务的周期性不强，贡献了逾60%的总毛利。 并购推高杠杆率：自2005年以来，中国化工的收购动作频繁，大部分通过举债完成。这些收购活动提高了中国化工的利润生成能力、业务多样性及市场地位，但也推高了其杠杆率。自2017年以来，中国化工的营运现金流（FFO）调整后净杠杆率超过10倍，主要是收购先正达 (BBB/稳定) 所致；惠誉预计，中国化工的FFO调整后净杠杆率在预测期内将保持在10倍以上。鉴于中国化工的高杠杆率，惠誉评定该公司的独立信用状况为'b-'。 资产货币化可能性高: 由于其庞大的规模，中国化工及其子公司频发通过并购、资产剥离和资本化对资产进行重组。惠誉预计，中国化工将把部分资产套现（尤其是先正达），以实现去杠杆化目标。此前，中国化工曾多次出售旗下 子公司，包括安迪苏法国有限公司 (2015年)、倍耐力公司 (2017年) 和蓝星埃肯国际有限公司 (2018年)。关于先正达可能上市的公开报道已广为流传，但鉴于时间和金额未知，惠誉的评级案例中并未考量该资产的潜在资本化。 评级推导摘要 中国化工的发行人违约评级是基于中国'A+'的长期发行人违约评级进行评级调整得出，反映了该公司作为政府相关企业的法律地位强，因其发挥着政府在化工行业的主要投资平台作用（尤其是在境外）。与同样作为政府主要投资平台的其他政府相关企业（例如中国五矿集团有限公司（BBB+/稳定）和中国铝业股份有限公司（BBB+/稳定））所处的竞争较激烈行业相比，中国化工的农用化学品投资和业务（包括作物保护、化肥和种子）对政府的重要性更高。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2020年营收跌幅为21%，2021年至2022年间每年增长8%以上 - 2020年至2022年间EBITDAR利润率保持在10%左右 - 无重大收购或资产出售活动 - 2020年至2022年间每年资本支出约为150亿元人民币 评级敏感性 可能单独或共同导致正面评级行动/评级调升的未来发展因素包括： - 国务院国资委支持中国化工的可能性增大 - 中国化工的独立信用状况有所改善，且该公司与国务院国资委之间的关联性不变 - 中国主权信用评级被采取正面评级行动 可能单独或共同导致负面评级行为/评级调降的未来发展因素包括： - 国务院国资委支持中国化工的可能性减小 - 中国主权信用评级被采取负面评级行动 - 中国化工业务结构发生重大变化，导致惠誉重新评估其评级方法及公司的独立信用状况 惠誉于2019年11月9日发表的评级行动评论文章中概括中国主权信用评级的敏感性因素如下： 可能导致惠誉采取正面评级行动的主要因素包括： - 通过持续遏制信贷增长等方式大幅缓解经济失衡 - 市场对中国信心增强，认为波及甚广的或有债务不太可能对中国的资产负债表造成风险，比如有明显证据表明政府相关企业将不再获得政府隐性支持 - 人民币被广泛采用为储备货币 可能导致惠誉采取负面评级行动的主要因素包括： - 重新回归信贷刺激政策，导致金融脆弱性急剧上升 - 长期巨额财政赤字引发公共债务比率大幅攀升 - 持续的资本外流足以削弱中国对外资产负债表的稳健性 最佳/最差情景评级分析 国际信用评级非金融企业发行人的评级在三年评级周期内最佳情景下的评级上调幅度 (定义为以正向衡量的评级转换的第99个百分位数，) 为三个子级，最差情景下的评级下调幅度 (定义为以负向衡量的评级转换的第99个百分位数，) 为四个子级。各评级类别最佳至最差情景的信用评级范围介于“AAA”到“D”之间。最佳和最差情景信用评级的评定基于历史表现。 流动性及债务结构 流动性充足：截至2019年末，中国化工持有现金和等值现金逾700亿元人民币，以及尚未使用的授信额度近3,000亿元人民币。中国化工的调整后债务总额逾5,000亿元人民币（包括惠誉视为纯债的永续证券）。 构成评级驱动因素的关键信息来源 评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。 财务报表调整摘要 - 总额1,398亿元人民币的永续债务证券重新归类为债务 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 CNAC (HK) Finbridge Company Limited ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; A- China National Chemical Corporation Limited; Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; A-; RO:Sta ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; A- CNRC Capital Limited ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; A- CNRC Capitale Limited ----subordinated; Long Term Rating; Affirmed; BBB+ 来源：惠誉评级