标普：中芯国际“BBB-”评级获确认；展望负面（完整评级公告）

- 美国对中国半导体行业的新出口禁令将如何执行仍较为模糊，给中芯国际带来了不确定性。这种不确定性包括禁令是否会损及该公司某些成熟制程芯片的生产并影响其与海外客户的关系。 - 中芯国际的净现金头寸规模较大，公司在国内半导体制造领域占据领军地位，且目前为止几乎没有迹象表明美国禁令对公司的现有业务产生影响，这些因素都对其评级构成支撑。 - 我们确认中芯国际的“BBB-”长期主体信用评级。 - 负面展望反映出，美国最新的出口管制给该公司的运营和供应链带来风险。 香港，2022年11月28日—标普全球评级今日宣布对中芯国际集成电路制造有限公司（中芯国际）采取上述评级行动。 美国的出口管制给中芯国际的运营和供应链带来增量风险。美国于2022年10月颁布的出口禁令针对的是16纳米及以下制程先进逻辑芯片的生产，而中芯国际此类业务的收入不高。不过，新禁令在执行方面较为模糊，中芯国际成熟制程芯片的生产（特别是28纳米制程芯片）是否会受影响也尚不清楚。若中芯国际28纳米制程芯片生产受到影响，可能会削弱公司在国内竞争对手中的技术领先地位、多元化的服务和财务表现。2021年四季度，28纳米或以下制程芯片占中芯国际收入的18.6%，而且这一比例可能在提升。 鉴于美国或许旨在限制中国获取更先进的技术，我们假设相关禁令不太可能严重影响中芯国际的成熟制程芯片业务。 禁令可能危及中芯国际的部分海外收入，截至2022年9月30日海外收入占公司总收入的30%。海外客户，尤其是美国客户或许会重新评估其供应链，并缩减与中国半导体制造商的业务。另一方面，国内订单增加可能会在一定程度上填补海外订单下降造成的缺口。 中芯国际在消费电子领域的敞口较大，恐意味着其收入面临更大压力。某些消费电子和智能家居产品的需求下降，叠加此类产品制造商的库存水平较高，将在未来6-12个月进一步制约中芯国际的产能利用率和平均售价。此类产品占公司收入的60%以上。这些情况是在中芯国际大规模扩张晶圆产能之际出现的；我们预计该公司未来两年的晶圆年产能将扩大13%-17%。 中芯国际有能力将部分闲置产能重新部署到需求较优的产品上，如工业和功率半导体，从而缓解周期性下行带来的影响。我们预计，2023年中芯国际的产能利用率可能保持在85%左右，低于2022年的预期93%-94%和2021年的99.7%。这意味着2023年公司的息税及折旧摊销前利润（EBITDA）将下降14%-17%。 我们认为，政府将继续向中芯国际提供强劲支持。中国可能会加大举措以促进国内半导体行业发展。这包括向中芯国际这类技术领导者提供财政奖励。过去三年，国家主导的集成电路产业投资基金和地方政府向中芯国际注资，覆盖了公司逾40%的资本支出。 我们预计中芯国际每年将获得逾10亿美元资金支持，用于产能扩张和研发。除此之外，该公司还享有退税和以优惠条款购置基础设施资源（土地和公用事业服务）等其他好处。政府的持续支持应会助力中芯国际在未来2年保持净现金余额。 中芯国际可能会继续大举扩张产能，因此公司将持续面临自由经营性现金流净流出。该公司现有四家晶圆厂正在建设中，未来3年其产能将较2021年水平扩增50%。我们认为2022至2024年该公司的年资本支出将持续增长至超过65亿美元，2021年的资本支出为43亿美元。该支出水平大致将超过中芯国际的经营性现金流，因此，2023年其自由经营性现金流净流出量或将从2022年的16至19亿美元扩大至近40亿美元。未来两年，该公司的现金净额或将出现类似规模的降幅，至10-20亿美元。 2022年10月美国宣布对向中国出口先进半导体和芯片制造设备的新限制，中芯国际的评级展望负面反映这些新限制导致其运营和供应链风险上升。这些新限制可能会影响该公司的更先进制程芯片（包含28纳米）的生产，或者导致海外客户的订单减少。我们在中芯国际的基本情形假设中并未纳入这些潜在后果。未来6个月内我们对此会有更清晰的评估。 如果美国的出口管制政策对中芯国际的28纳米制程芯片生产造成重大影响，我们可能就会下调其评级。此类生产问题会损害该公司的市场地位及其在国内的技术领先地位。这将会缩小中芯国际与国内其它半导体制造商的差异化优势、限制其产品的多元化度，以及损害其利润率和现金流。 如果中芯国际的债务对EBITDA的比率超过2倍，我们也可能会下调其评级。若（1）美国加大限制；（2）中芯国际在扩大产能和研发方面激进投资；或者（3）其市场地位下降或持续的行业下行期导致盈利能力大幅下降，公司创造现金流的能力因此显著弱化，可能就会触发其评级下调。 如果我们认为中芯国际的成熟制程芯片（包括28纳米）生产不会遭遇重大影响（可能缘于海外供应商获得许可向中芯国际提供设备、零部件、原材料和维护服务），我们会将公司的评级展望调整回稳定。 ESG信用指标：E-2，S-2，G-2 ESG因素对中芯国际的信用评级分析没有重大影响。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级