标普调整绿地集团及绿地香港展望至稳定，因其融资渠道收窄；确认评级（完整评级公告）
- 绿地控股集团有限公司（绿地集团）在资本市场的融资渠道收窄，将使其再融资手段受限，可能导致其债务期限短于相同评级的同业公司。
- 我们认为未来两年绿地集团将会控制支出、加快回款，把减少债务放在比扩大业务更重要的位置，从而带来杠杆水平的持续下降。
- 2021年5月11日，标普全球评级将绿地集团及其具有战略重要性的子公司绿地香港控股有限公司（绿地香港）的评级展望从正面调整为稳定，同时确认绿地集团“BB”的长期主体信用评级及该公司所担保优先无抵押债券“BB-”的长期债项评级，确认绿地香港“BB-”的长期主体信用评级。
- 绿地集团的展望为稳定是因为我们认为，未来一到两年该公司将有大量现金回款可供债务的削减和偿还，同时其银行信贷渠道也将保持畅通。
香港，2021年5月12日—标普全球评级5月11日宣布对绿地集团及绿地香港采取上述评级行动。
调整绿地集团展望是因为我们认为，融资渠道的收紧可能会给该公司的资本结构带来不利影响。考虑2021年下半年和2022年债务到期规模之大，绿地集团可能需要更加重视利用内生资源降低整体债务包括债券的规模，而不是局限于偿还某些高息短期债务。即使能从境内外资本市场获得再融资，也可能会遇到利率更高、期限更短的情况。
融资渠道收紧，可能会使绿地集团的债务结构进一步向银行贷款集中。虽然银行借款仍然保持稳定宽松，但整体融资渠道收紧会导致绿地集团的融资手段相比同业减少，阻碍将来的业务扩张。由于额度主要用于再融资，在一些存续债券以内生资源兑付完毕之后，绿地集团从监管机构获得新额度的概率也会较低。该公司截至2020年末的债务结构中，银行借款占74%，其次是债券占17%（境内债券5%、境外债券12%），然后是信托融资占3%、委托贷款和融资租赁占6%。我们预计未来两年其债券融资占比将萎缩至10%，对其他渠道的依赖会相应上升。
确认评级是对绿地集团减债计划的反映。通过加快回款、控制支出，该公司在融资渠道收紧的情况下，偿债资金依然会有保障。我们预计其2021年现金流入将达190亿-210亿元，2022年将达170亿-190亿元。绿地集团披露2020年来自经营和投资活动的现金流为共计净流入428亿元，2021年一季度进一步净流入72亿元。
绿地集团计划降低杠杆水平、满足监管要求。该公司是12家要在2023年6月前满足“三道红条”要求的试点开发商之一。现金短债比已于2021年一季度达标，资产负债率和净负债率这两项指标计划在未来两年内达标。
绿地集团的现金回款、无限制现金和流动性投资应能覆盖到期债务。据我们了解，该公司还有一个跨境资金池可供汇款出境。此外，我们估计未来两年其境外项目（主要位于澳大利亚、美国、英国、马来西亚和韩国）将每年产生约50亿元人民币的现金回款。2020年12月到2021年一季度，绿地集团利用内生资源偿还了180亿元的境内债券和相当于46亿元人民币的境外债券，资金来源包含韩国、加拿大项目交付获得的62亿元。截至2021年3月末，该公司共有2021年到期或可回售境内外债券101亿元、2022年到期或可回售境内外债券148亿元，其中境外债券分别有14.7亿美元（合人民币96亿元）、16.7亿美元（合人民币109亿元）。截至2021年3月该公司拥有无限制现金及流动性投资共882亿元。
绿地集团的减债计划将改善其流动性状况和债务杠杆，但有可能阻碍业务扩张。我们预计，随着绿地集团放慢土地收购步伐，该公司房地产开发业务的合同销售增速将继续落后于同业。我们预计未来两年绿地集团的购地支出为每年750亿-850亿元，与2020年相当。因此我们预计其合同销售额将稳定在3500亿-3700亿元水平。2020年该公司购地支出约929亿元（应占部分838亿元），有望形成可售货值3330亿元，略低于同年合同销售额。基于这种放缓后的增长速度，我们估计绿地集团2021年债务对EBITDA比率将改善至5.0倍-5.5倍区间，2022年进一步改善至4.5倍-5.0倍区间。
该公司的工程建设业务在过去两年增长迅速，将成为一个重要的增长引擎。我们预计，主要得益于2020年11月对广西建工集团有限责任公司（广西建工）的收购，工程建设板块2021年营业收入将增长55%左右。我们预计2021年该板块利润率将在4%左右（因合并广西建工，低于2020年的4.6%），相比同业仍然较低。由于绿地集团正在采取措施整合其工程建设平台的采购和项目管理，我们预计该板块利润率将在2022年或2023年向4.5%靠拢。
调整绿地香港展望为稳定，是因为我们仍将该公司视为绿地集团具有战略重要性的子公司。我们预计绿地集团将保持控股股东地位，会对绿地香港的管理层和战略保持控制。
继整合绿地集团的一些项目之后，绿地香港在长三角、大湾区的市场地位将进一步增强。2020年绿地香港收购广州绿地房地产开发有限公司（广州绿地），取得广州市15个项目、佛山市9个项目和广东其他城市的一些项目。我们认为这些可售货值约1000亿元的项目将会支撑绿地香港未来一到两年的销售增长。此外，长三角仍将是绿地香港的重点市场，因为该公司2020年接近38%的土地储备都位于该地区。我们预计2021年绿地香港将能完成600亿元的销售目标，2022年销售额将进一步扩大到640亿-660亿元。2020年该公司销售额为545亿元。
由于土地支出和建安成本合理，我们预计绿地香港的杠杆水平继小幅上升之后仍将保持在相对较低的水平。该公司截至2021年3月25日土地储备增至2700万平方米，包括收购广州绿地获得的690万平方米。这些土地储备已经足够未来三到五年的进一步开发所用，因此我们预计该公司在补充土地储备以满足规模扩张需求方面会拥有更大的灵活性。
但我们认为，绿地香港毛利率的萎缩将导致其杠杆水平在未来一两年上升。该公司积极实施包括电商平台在内的各项成本控制措施，以降低成本和销售管理费用，因此EBITDA利润率不太可能大幅下滑。此外，控杠杆仍将是全集团范围的重点行动。综上，我们预计绿地香港2021-2022年的杠杆率将从2020年的3.9倍上升至4.4倍-4.6倍区间。
绿地香港整体债务期限较短，再融资压力持续存在。该公司一年内到期债务占比约45%，整体加权平均期限为1.9年。但该公司资本结构相对简单，境内银行关系良好，且是国有企业子公司，这些因素一定程度上抵消了期限较短的劣势。
绿地集团的展望为稳定是因为我们认为，该公司通过加快回款、审慎从事购地和收购活动，将获得大量现金流入用于债务的削减，进而在未来12-24个月降低杠杆水平。我们还预计绿地集团将保持畅通的银行融资渠道，并利用内生资源管控债券到期。
如果绿地集团市场地位削弱，体现为房地产开发业务和其他板块的销售执行和利润增长落后于同业等，那么我们可能会下调该公司评级。这种情形下的下调触发条件将为债务对EBITDA比率未能朝着5倍水平改善。
如果绿地集团通过较快的合同销售额增长维持市场地位，但未能降低债务并维持盈利能力，那么我们也有可能下调其评级。这种情形出现的可能性低于上一种情形，其下调触发条件包括债务对EBITDA比率高于6.5倍。
如果绿地集团的合同销售和结转收入实现较快增长，使其市场地位仍与业内头部企业相当，同时其境内外资本市场融资渠道扩大，债务对EBTIDA比率持续低于5倍，那么我们可能会上调其评级。
绿地香港的稳定展望是绿地集团展望的反映。我们还预计未来12个月绿地香港将深耕重点市场，实现合同销售额的增长，只是随着合联营项目增多，权益比率会有所下降。该公司也将控制债务规模，与绿地集团的降杠杆行动步调一致。
如果下调绿地集团评级，那么我们可能会下调绿地香港评级。下列情况下，我们也有可能下调绿地香港评级：（1）由于母公司战略变化，我们认为绿地香港在集团内的重要性下降；或（2）绿地集团对绿地香港的控制和监督减弱，反映为持股比例下降。第二种情形出现的可能性相对较低。
如果上调绿地集团评级，那么我们可能会上调绿地香港评级。
下列情况下，我们可能会上调绿地香港的个体信用状况评估：（1）该公司的销售执行增强，体现为新购大湾区项目的合同销售显著增长；且（2）未来12个月该公司资本结构持续改善，加权平均债务期限延长到2年以上。
注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。
来源：标普全球评级