惠誉授予华能拟发行美元债券'A'的评级

Fitch Ratings-Hong Kong-04 December 2019: 本文章英文原文最初于2019年11月25日发布于：Fitch Rates Huaneng's Proposed USD Bond 'A' 惠誉评级已授予中国华能集团有限公司（华能，A/稳定）全资拥有的中国华能集团香港财资管理控股有限公司China Huaneng Group (Hong Kong) Treasury Management Holding Limited拟发行美元债券'A'的评级。该债券由华能提供无条件、不可撤销的担保，其收益将用于一般公司用途。 惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，基于中国主权评级(A+/稳定)下调一个子级得出华能的评级，反映了由于公司在中国电力市场占据重要战略性地位，其在需要时获得政府支持的可能性很高。 关键评级驱动因素 与政府的关联性强：惠誉评定华能的法律地位及由中国政府持股和控制的程度为"强"。华能90%的股权由国务院国有资产监督管理委员会（国资委）持有，另外10%股权由全国社会保障基金理事会持有。作为一家副部级央企，华能的主要管理层人员由中共中央组织部和国资委任命，并对其业务运营和战略拥有广泛的控制权。鉴于公司持续获得政府补贴（过去三年来政府补贴总计高达70亿元人民币），惠誉评定华能的支持记录和预期为"强"。 违约带来的影响强：作为中国前五大国有发电商之一，华能在中国的电力市场占据举足轻重的地位，基于此，惠誉评定公司违约带来的社会政治影响为"强"。2018年，华能连同其他四家国有发电商约占国内电力供应的47%，并在中国的电力战略执行及环保目标的达成方面发挥了重要作用。惠誉认为，五家大型国有电力公司面临类似的商业风险，故如果华能违约，另外四家国有电力公司也可能面临财务压力，国内近一半的电力供应可能会因此受到影响。 惠誉评定违约带来的融资影响为"很强"。市场将华能和另外四大国有发电公司视为类似，作为整体而言，这五大发电集团是境内外市场上规模可观的借款人。任何一家公司违约都有可能对其他四家公司乃至众多中资国企的融资途径造成影响。 点火价差回升：惠誉预计，由于煤价下跌及电价趋于稳定，华能的点火价差（即电价和单位燃料成本之间的价格差异）将在短期内回升。华能的资产主要由燃煤电厂组成，该部分资产占2018年底总装机容量的67%。当前中国的电价并没有形成稳健的成本传导机制，燃煤电厂占比较高使华能的盈利能力较易受到煤炭价格波动的影响，煤价攀升令公司的EBITDA利润率自2016年的32%下挫至2018年的28%。 惠誉预计，由于国内供应增加，煤价将在中长期有所下降，加之电价趋于稳定，均有利于点火价差的回升。2019年上半年华能总发电量中约有47%为市场交易电量，在未来三至五年，该比例将提升至70%。惠誉预计，得益于2019年年初执行的三个百分点的增值税减免，2019年税后电价有望保持稳定；但从中长期来看，电价将受到政策不确定性的影响。 煤炭业务助力盈利趋稳：华能拥有17个煤矿，分别位于甘肃东部、内蒙古、山西、陕西和新疆，年产能达7,800万吨。公司在2018年生产了7,100万吨煤炭，部分抵消了其火电业务的利润周期性波动。与此同时，华能还进口大量煤炭，有助于公司降低总体支出，并提高成本优势。 可再生能源投资步伐加快：近年来，华能加快了对可再生能源的投资，以改善其能源结构。公司计划每年投产约5-6吉瓦的风电项目，旨在于中期将可再生能源装机占比提高至40%以上。华能还牵头建设了石岛湾核电厂高温气冷堆核电站示范工程，该项目被国务院指定为国家重大科技专项工程。惠誉认为，该等投资在长期有助于改善华能的业务状况，并在一定程度上缓冲煤价波动带来的影响。 资本支出导致杠杆率走高：惠誉预计，由于华能每年产生780亿-830亿元人民币的巨额资本支出（2018年为440亿元人民币），且这些资金大部分投向可再生能源项目，公司中期或会出现负自由现金流。高财务杠杆可能会在一定时期内持续存在，公司FFO调整后的净杠杆在中期预计约为9.4-10.0倍（2018年为10.1倍），FFO固定费用保障倍数预计约为2.3倍（2018年为2.4倍），惠誉因此将公司的独立信用状况评定为" b"等级。但是，得益于其作为骨干央企的地位，华能拥有获得银行贷款及资本市场融资的便捷途径，流动性保持充裕。 评级推导摘要 惠誉评定华能的法律地位及政府持股和控制程度为"强"，与之相比，中国三峡集团 (三峡集团，A+/稳定) 和国家电网有限公司 (国网公司, A+/稳定)在这一类别的评定为"极强"，原因在于：三峡集团和国网公司同属商业二类国有企业，承担更多社会及公共责任，因此，政府在公司的运营和投融资决策等方面的参与程度更高。相比之下，华能作为商业一类国有企业，其业务运营的商业性更强。 华能平均每年获得约20-30亿元人民币的持续政府补贴，因此，惠誉评定其支持记录和支持预期为"强"。但是，三峡集团和国网公司的"极强"支持记录和支持预期反映了两家公司所获得的更高水平的有形支持，该支持足以使其独立信用状况优于华能。 华能违约带来的社会政治影响为"强"，低于中国广核集团有限公司 (中广核, A/稳定)的"极强"，缘于公众对核电安全问题的高度关注及中广核在核电行业所占的巨大市场份额。中广核若违约可能会影响核电厂的运营和安全，削弱公众对核安全的信心，并可能引发社会动荡及政治风险。 华能违约带来的"极强"融资影响与国家电力投资集团有限公司（国家电投，A/稳定）和中国华电集团公司（华电，A/稳定）一致，原因是这几家公司均位于中国五大发电公司之列，均为活跃的大型借款人，且常被投资者视为一体。五大公司中的一家违约都会使另外四家公司的融资之路变得艰难。相比之下，惠誉评定中广核违约带来的融资影响为"强"，因为中广核并非副部级骨干型央企，且其参与债务市场的程度远低于五大发电公司。 关键评级假设 - 2022年装机容量达212吉瓦（2018年为177吉瓦） - 火电厂利用小时数保持在历史平均水平（4,321小时） - 因国内煤炭供给改善，2019年煤炭采购均价将下降8%；2020年和2021年该价格将分别再降4%和2% - 与2018年相比，有效电价保持相对平稳，因较高的市场交易电量所带来的影响会被收窄的电价折价所抵消 - 受可再生能源投资加速的驱动，2019年至2021年间每年资本支出约为780-830亿元人民币 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉对中国主权信用评级采取正面评级行动，且中国政府支持华能的可能性保持不变 - 政府支持华能的可能性增强。 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉对中国主权信用评级采取负面评级行动 - 政府支持华能的可能性减弱。 惠誉在2018年12月4日发表的评级行动评论文章中概括中国主权信用评级的敏感性因素如下： 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 有序解决整体债务问题及在避免对经济增长产生严重负面影响的情况下缓解经济失衡 - 市场对中国信心增强，认为波及甚广的或有债务不太可能对中国的资产负债表造成风险，比如有明显证据表明政府相关企业将不再获得政府隐性支持 - 人民币被广泛采用为储备货币 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： - 政策环境加剧经济失衡和脆弱性 - 不利的宏观经济冲击削弱中期增长前景或公共财政 - 持续的资本外流足以削弱中国对外资产负债表的稳健性 流动性及债务结构 债务市场和银行融资渠道畅通：华能的银行和债务市场融资渠道畅通，因此其流动性状况很大程度上受外部融资（尤其是贷款和债务）的支撑。2018年末华能持有可用现金310亿元人民币及尚未使用的银行授信额度7,600亿元人民币，超过其短期债务（含长期债务的和融资租赁的当期部分）的3.6倍 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 China Huaneng Group (Hong Kong) Treasury Management Holding Limited ----senior unsecured; Long Term Rating; New Rating; A 来源：惠誉评级