惠誉确认九江城发'BBB-'的评级；展望稳定（完整评级公告）
Fitch Ratings - Hong Kong - 12 May 2023: 本文章英文原文最初于2023年5月11日发布于：Fitch Affirms Jiujiang Municipal Development Group at 'BBB-'; Outlook Stable
惠誉评级已确认九江市城市发展集团有限公司（Jiujiang Municipal Development Group Co., Ltd.，“九江城发”）'BBB-'的长期外币和本币发行人违约评级，展望稳定。
惠誉同时确认九江城发已发行高级无抵押美元债券的评级为'BBB-'。
惠誉根据其《政府相关企业评级标准》对九江城发进行评级，以反映九江市政府对该公司的控制和持股程度、政府以往支持和预期支持力度，以及该公司若违约将对政府造成的社会政治影响和融资影响。
九江是位于中国江西省北部的一个地级市。2022年，九江市的地区生产总值为4,027亿元人民币，约占江西省地区生产总值的12.6%，在江西省下辖11个市中位居第三。
关键评级驱动因素
法律地位及政府持股和控制程度：很强
九江城发最终由九江市国有资产监督管理委员会（九江市国资委）通过九江市国有投资控股集团有限公司（九江市国控集团）全资拥有。九江市国控集团是九江市国资委直接全资拥有的国有资产投资和管理平台。
惠誉将九江城发视为一家承担公共职能的政府相关企业，且该公司与九江市政府之间具有强关联性。鉴于此，惠誉将九江市政府视为九江城发的实际支持者。此外，九江城发由政府所有且受政府有力管控，因此惠誉预期政府将向该公司提供特别支持。九江城发受到九江市政府的密切监督。九江市政府任命其董事会成员（员工代表除外），该公司的融资计划及债务状况亦受到政府的严格监管。
政府以往支持力度：强
九江城发作为九江市从事城市开发业务的核心政府相关企业一直获得政府大力支持。九江城发自2017年成立以来获得的支持主要包括国有股权无偿划转、资产和现金注入以及九江市政府的补贴。过去三年，该公司获得的政府补贴在其税前利润中的平均占比逾70%。截至2021年末，九江城发的实收资本和资本公积自2017年末的229亿元人民币增至687亿元人民币。
2022年，在受政府指示将下属一家子公司的股权划转至其母公司集团后，九江城发的实收资本和资本公积减少100亿元人民币至586亿元人民币。九江市政府已同意向九江城发注入约180亿元人民币的资产，以使其资产规模和运营保持稳定，但相关时间框架和具体资产尚未确定。惠誉预计，九江城发将保留其城市开发商的职能，因此中期内将继续获得政府支持。
违约带来的社会政治影响：中等
惠誉认为，九江城发在九江市的城市开发中发挥战略作用，是该市整体发展不可分割的一部分。不过，九江城发的工程项目多由其子公司实施，并且九江市政府能够通过行政命令或紧急财政支持来调动资源，避免该公司的重要公共服务中断。因此，九江城发若违约将给当地公共产品和服务的供应带来中等程度的不利影响。
违约带来的融资影响：很强
惠誉认为，鉴于九江城发的政策强度、以往融资记录及其与九江市政府的关联性，该公司若违约将对九江市其他政府相关企业的融资产生显著影响。九江城发及其子公司拥有多元融资渠道。该公司发行了各类境内债务工具，截至2022年末债券在其债务总额中的占比约为54%。因此，若政府未能及时向九江城发提供支持以致其违约，将可能对九江市政府及其他政府相关企业的融资能力产生显著影响。
独立信用状况
惠誉基于九江城发“中等”的营收稳定性、“中等”的运营风险及“较弱”的财务状况评定其独立信用状况为'b+'。
营收稳定性“中等”
九江城发承担着九江市综合城市开发商的职能。该公司在九江市城市开发中发挥主导作用，收入来源稳健但地域集中度较高，因此惠誉评定其营收稳定性为“中等”。惠誉对此项指标的评估亦考虑到了九江市的总体经济增长前景。
运营风险“中等”
该评估结果反映了九江城发“中等”的运营成本和资源管理风险以及“中性”的资本规划和管理。惠誉预计，九江城发将保持良好的成本控制能力及适度的资本支出需求。该公司在经营核心业务所需重要资源方面不存在重大制约因素。
财务状况“较弱”
惠誉评定的九江城发的独立信用状况受其薄弱财务状况的驱动。惠誉预计，中期内该公司的杠杆率（以净债务与EBITDA的比率衡量）将保持在15倍以上。不过惠誉认为，九江城发与政府之间的战略关联性缓解了其较弱的信用状况。
评级推导摘要
惠誉根据其《政府相关企业评级标准》中载明的四大因素，采用自上而下的评级方法得出九江城发的发行人违约评级，反映了市政府对该公司的控制和持股程度、政府以往支持力度以及该公司若违约将对政府造成的社会政治影响和融资影响。
债务评级
九江城发票息率3.45%、2024年6月到期的3亿美元高级无抵押债券由该公司直接发行，因此该债券的评级与九江城发的长期外币发行人违约评级一致。该债券构成九江城发的直接、无条件、非次级及无抵押债务，且将与该公司所有其他无抵押、非次级债务处于同等受偿顺序。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 惠誉下调关于九江市政府向九江城发提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点；
- 惠誉若下调对“违约带来的社会政治影响”、“违约带来的融资影响”及“政府以往支持力度”的评估结果，或九江市政府稀释对九江城发的持股，则可能对该公司采取负面评级行动；
- 惠誉若对九江城发的发行人违约评级采取负面评级行动，或下调对九江市政府信用状况的内部评估结果 ，亦将对该公司受评债券采取相似的评级行动。
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 惠誉上调关于九江市政府向九江城发提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点；
- 惠誉若认为九江市政府支持九江城发的意愿增强（包括上调对“违约带来的社会政治影响”或“政府以往支持力度”的评估结果），则可能对九江城发采取正面评级行动；
- 九江城发的独立信用状况若显著改善将对其评级产生影响；
- 惠誉若对九江城发的发行人违约评级采取正面评级行动，亦将对其受评债券采取相似的评级行动。
最佳/最差情景评级分析
国际信用评级公共融资发行人的评级在三年评级周期内最佳情景下的评级上调幅度 (定义为以正向衡量的评级转换的第99个百分位数) 为三个子级，最差情景下的评级下调幅度 (定义为以负向衡量的评级转换的第99个百分位数) 为三个子级。各评级类别最佳至最差情景的信用评级范围介于“AAA”到“D”之间。最佳和最差情景信用评级的评定基于历史表现。
流动性及债务结构
2022年末九江城发的债务总额下降2.5%至572亿元人民币。债务总额中42%为银行贷款，54%为各类债券工具。短期债务为139亿元人民币，在债务总额中的占比为24.3%。截至2022年末，九江城发持有各金融机构提供的尚未使用的授信额度145亿元人民币及不受限制的现金110亿元人民币，足以满足其短期债务偿付需求。
发行人简介
九江城发是一家成立于2017年的国有有限责任公司，位于江西省第三大城市九江市（按地区生产总值计）。该公司承担着九江市综合城市开发商的职能，主要涉足基础设施建设、社会保障性住房建设、土地整理及一级开发业务。
构成评级驱动因素的关键信息来源
评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级